國(guó)有股權(quán).替代性投資者保護(hù)與中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展

內(nèi)容概要

在中國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展過程中，形成了國(guó)有控股上市公司占主體的結(jié)構(gòu)特征。正是這一獨(dú)特的且偏離了．主流范式的特征遭到了理論界與實(shí)務(wù)界的廣泛詬病，并被視為中國(guó)股票市場(chǎng)的原罪。但是，既有的研究無法對(duì)國(guó)有股權(quán)的功能和作用給出令人滿意的答案。本書通過投資者保護(hù)這個(gè)中間變量，構(gòu)建了一個(gè)關(guān)于股票市場(chǎng)發(fā)展可能性邊界及其微觀基礎(chǔ)的分析框架，在一個(gè)統(tǒng)一的理論框架內(nèi)審視國(guó)有股權(quán)的功能和作用。本書的主要研究發(fā)現(xiàn)有以下四點(diǎn)： 第一，發(fā)現(xiàn)與具有相似制度背景、處于相同發(fā)展階段的其他轉(zhuǎn)軌國(guó)家相比，中國(guó)股票市場(chǎng)獲得了更好的發(fā)展。本書選取了五個(gè)方面的評(píng)價(jià)指標(biāo)，從不同側(cè)面和維度對(duì)中國(guó)與其他轉(zhuǎn)軌國(guó)家的股票市場(chǎng)進(jìn)行了比較，發(fā)現(xiàn)中國(guó)股票市場(chǎng)不僅具有更大的規(guī)模，在衡量股票市場(chǎng)質(zhì)量的流動(dòng)性、融資能力、投資回報(bào)以及股價(jià)信息含量等維度上，中國(guó)股票市場(chǎng)的表現(xiàn)也優(yōu)于其他轉(zhuǎn)軌國(guó)家?！　〉诙?，發(fā)現(xiàn)了中國(guó)股票市場(chǎng)的制度安排當(dāng)中隱含著一種替代性的投資者保護(hù)機(jī)制。一方面，中國(guó)股票市場(chǎng)的表現(xiàn)優(yōu)于大多數(shù)轉(zhuǎn)軌國(guó)家；另一方面，市場(chǎng)秩序、法律體系與管制制度這些標(biāo)準(zhǔn)的投資者保護(hù)機(jī)制在中國(guó)股票市場(chǎng)上都沒有有效地發(fā)揮作用，它們所能提供的保護(hù)水平反而劣于大多數(shù)轉(zhuǎn)軌國(guó)家。因此，如果把投資者保護(hù)水平作為因變量，把三種標(biāo)準(zhǔn)的投資者保護(hù)制度作為解釋變量，在因變量與三個(gè)解釋變量之間就出現(xiàn)了一個(gè)缺口或殘差，而這意味著在中國(guó)股票市場(chǎng)的制度安排當(dāng)中應(yīng)該隱含著一種替代性的投資者保護(hù)機(jī)制可以解釋殘差產(chǎn)生的原因?！　〉谌?，指出國(guó)有控股的股權(quán)結(jié)構(gòu)通過支撐外部投資者信心以及控制上市公司內(nèi)部人的掠奪激勵(lì)為投資者提供了替代性的保護(hù)。本書基于股權(quán)結(jié)構(gòu)、投資者保護(hù)與股票市場(chǎng)發(fā)展之間的邏輯關(guān)系，通過構(gòu)建一個(gè)股票市場(chǎng)發(fā)展可能性邊界曲線及其微觀基礎(chǔ)的理論模型，論證了國(guó)有控股的股權(quán)結(jié)構(gòu)為投資者提供替代性保護(hù)的兩個(gè)途徑：首先，在轉(zhuǎn)軌時(shí)期社會(huì)信用度較低的情況下，國(guó)有控股實(shí)際上是以國(guó)家信用替代了企業(yè)信用，從而為上市公司的質(zhì)量提供了隱性擔(dān)保，支撐了投資者信心；其次，國(guó)有控股通過將國(guó)有上市公司的經(jīng)理人保持在國(guó)家行政序列，從而控制了其掠奪外部投資者的激勵(lì)。關(guān)于國(guó)有股減持的事件法研究以及虛假信息披露的logistic檢驗(yàn)為上述理論假說提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)?！　〉谒?，指出中國(guó)上市公司特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)并不是投資者利益缺乏保護(hù)的原因，相反，侵害投資者利益的現(xiàn)象源于我國(guó)轉(zhuǎn)軌時(shí)期市場(chǎng)秩序、法律體系和管制制度不完善的制度環(huán)境。在這樣的制度環(huán)境下，標(biāo)準(zhǔn)的投資者保護(hù)制度不能有效地發(fā)揮作用，而國(guó)有控股的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)能夠提供替代性的保護(hù)作用，從而支持了我國(guó)股票市場(chǎng)的超常規(guī)發(fā)展。因此，上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)改革應(yīng)該是一個(gè)伴隨我國(guó)市場(chǎng)秩序、法律體系和管制制度不斷完善的漸進(jìn)過程。

作者簡(jiǎn)介

計(jì)小青，1973年出生，女，漢族，安徽廬江人，2006年3月畢業(yè)于西安交通大學(xué)管理學(xué)院，獲管理學(xué)博士學(xué)位，現(xiàn)任職于上海財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)經(jīng)研究所，研究方向?yàn)楣局卫砼c資本市場(chǎng)相關(guān)問題，已在《管理世界》、《國(guó)際金融研究》、《科研管理》等期刊發(fā)表學(xué)術(shù)論文近30篇。

書籍目錄

第一章 導(dǎo)論　第一節(jié) 研究背景與研究主題　第二節(jié) 研究思路　第三節(jié) 研究意義和創(chuàng)新點(diǎn)　第四節(jié) 本書結(jié)構(gòu)和研究框架第二章 股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資者保護(hù)：文獻(xiàn)綜述　第一節(jié) 股權(quán)集中度：對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)的經(jīng)典討論　第二節(jié) 國(guó)有股權(quán)與股票市場(chǎng)的發(fā)展：分歧和爭(zhēng)論　第三節(jié) 標(biāo)準(zhǔn)的投資者保護(hù)制度與替代性投資者保護(hù)制度第三章 中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展與投資者保護(hù)：悖論與殘差　第一節(jié) 中國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展：一個(gè)比較的視角　第二節(jié) 中國(guó)股票市場(chǎng)的投資者保護(hù)狀況：現(xiàn)實(shí)考察　第三節(jié) 總結(jié)：悖論與殘差第四章 投資者保護(hù)水平、股票市場(chǎng)發(fā)展可能性邊界和內(nèi)生均衡：理論分析框架　第一節(jié) 股票市場(chǎng)發(fā)展的可能性邊界曲線與內(nèi)生均衡　第二節(jié) 制度環(huán)境與不同國(guó)家股票市場(chǎng)發(fā)展可能性邊界曲線的差異　第三節(jié) 股票市場(chǎng)可能性邊界曲線的微觀基礎(chǔ)：一個(gè)理論模型　第四節(jié) 本章小結(jié)第五章 國(guó)有股權(quán)、替代性投資者保護(hù)與中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展：理論假說　第一節(jié) 中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展的可能性邊界曲線：理論位置和實(shí)際位置　第二節(jié) 國(guó)有股權(quán)與外部投資者的行為模式：理論假說Ⅰ　第三節(jié) 國(guó)有股權(quán)與上市公司內(nèi)部人的行為模式：理論假說Ⅱ　第四節(jié) 本章小結(jié)第六章 國(guó)有股權(quán)與投資者信心：國(guó)有股減持的事件法研究　第一節(jié) 研究假設(shè)　第二節(jié) 研究方法與研究設(shè)計(jì)　第三節(jié) 研究結(jié)果及其解釋　第四節(jié) 本章小結(jié)第七章 國(guó)有股權(quán)與上市公司內(nèi)部人行為：虛假信息披露的logistic檢驗(yàn)　第一節(jié) 研究假設(shè)　第二節(jié) 研究方法與研究設(shè)計(jì)　第三節(jié) 研究結(jié)果及其解釋　第四節(jié) 本章小結(jié)第八章 結(jié)論與政策建議　第一節(jié) 研究結(jié)論　第二節(jié) 政策建議　第三節(jié) 未來研究展望參考文獻(xiàn)附錄后記

章節(jié)摘錄

　　第二章　股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資者保護(hù)：文獻(xiàn)綜述：　　本章將對(duì)與本書研究相關(guān)的幾個(gè)領(lǐng)域的文獻(xiàn)進(jìn)行回顧，并對(duì)其進(jìn)行簡(jiǎn)要的評(píng)述。本部分的文獻(xiàn)梳理不僅有助于我們厘清理解國(guó)有股權(quán)功能的思路以及中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展中的理論邏輯，還將構(gòu)成本書分析與論證的理論基點(diǎn)。本章的文獻(xiàn)回顧共分三個(gè)部分：第一節(jié)綜述股權(quán)集中度方面的主要研究成果；第二節(jié)回顧并評(píng)述國(guó)有股權(quán)領(lǐng)域的理論與實(shí)證文獻(xiàn)；第三節(jié)梳理并評(píng)述投資者保護(hù)與股票市場(chǎng)發(fā)展領(lǐng)域的主要研究成果?！　〉谝还?jié)　股權(quán)集中度：對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)的經(jīng)典討論：　　在公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，股權(quán)集中度是一個(gè)重要變量，研究股權(quán)結(jié)構(gòu)的大多數(shù)理論模型都是從對(duì)股權(quán)集中度的討論當(dāng)中發(fā)展出來的。尤其是在成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，公司的股權(quán)性質(zhì)基本上差別不大，而在股權(quán)集中度上卻有著較大的差異，因此，無論是理論文獻(xiàn)還是實(shí)證研究都更多的集中在對(duì)股權(quán)集中度的討論上。　　一、分散所有權(quán)與集中所有權(quán)：優(yōu)劣之辯　　對(duì)于股票市場(chǎng)的發(fā)展而言，分散的所有權(quán)意味著等量資本可以吸納更多的外部融資，從而擴(kuò)大股票市場(chǎng)的規(guī)模，增強(qiáng)其流動(dòng)性。與集中的所有權(quán)相比，分散的所有權(quán)還具有以下優(yōu)勢(shì)：便于公司創(chuàng)建者及其繼承人退出；使管理職業(yè)化；使大的兼并收購(gòu)能夠?qū)崿F(xiàn)（Berle和Means，1932）?！　〉稚⒌乃袡?quán)會(huì)面臨管理層掠奪股東財(cái)富以及偷懶行為的道德風(fēng)險(xiǎn)。Smith（1776）早在二百多年前就對(duì)此表示了憂慮①。Bede和Means繼承并發(fā)展了Smith的觀點(diǎn)，他們認(rèn)為，所有權(quán)與控制權(quán)的分離會(huì)削弱管理層激勵(lì)并降低其可靠性，從而抵消股權(quán)分散帶來的好處并最終降低公司價(jià)值。Grossman和Hart（1980）的模型表明，股權(quán)結(jié)構(gòu)分散條件下，單個(gè)股東缺乏監(jiān)督公司經(jīng)營(yíng)管理、積極參與公司治理和驅(qū)動(dòng)公司價(jià)值增長(zhǎng)的激勵(lì)，因?yàn)樗麄儚闹械玫降氖找孢h(yuǎn)小于他們監(jiān)督公司的成本。除此之外，以下幾種因素也可能會(huì)提高所有權(quán)分散公司的資本成本：信息成本以及多方長(zhǎng)期投資的協(xié)調(diào)成本（Roe，1997）。在代理成本的理論研究框架下，當(dāng)公司的管理者完全不持有公司的股權(quán)時(shí)，如果沒有其他機(jī)制的作用，公司的市場(chǎng)價(jià)值將會(huì)降到最低水平?！　榱藴p少股權(quán)分散所帶來的代理成本，公司的內(nèi)部人和外部投資者設(shè)計(jì)出了一系列制約機(jī)制，如聲譽(yù)機(jī)制、代理權(quán)爭(zhēng)奪、敵意收購(gòu)、激勵(lì)薪酬以及經(jīng)理人才市場(chǎng)（Roe，1997）。但這些機(jī)制只有在完善的市場(chǎng)制度環(huán)境中才能有效運(yùn)行，對(duì)一國(guó)市場(chǎng)秩序、法治水平與監(jiān)管質(zhì)量的要求很高。

編輯推薦

　　本書通過投資者保護(hù)這個(gè)中間變量，構(gòu)建了一個(gè)關(guān)于股票市場(chǎng)發(fā)展可能性邊界及其微觀基礎(chǔ)的分析框架，在一個(gè)統(tǒng)一的理論框架內(nèi)審視國(guó)有股權(quán)的功能和作用。全書內(nèi)容包括股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資者保護(hù)、中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展與投資者保護(hù)、國(guó)有股權(quán)與投資者信心、國(guó)有股權(quán)與上市公司內(nèi)部人行為：虛假信息披露的logistic檢驗(yàn)等。

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