粵海重組實(shí)錄

用戶評(píng)論 (總計(jì)2條)

•   　　 一
  　　 通過(guò)閱讀或者聽(tīng)課來(lái)了解一個(gè)龐大公司的債務(wù)重組，必然無(wú)法切身感受到當(dāng)事人內(nèi)心的掙扎和煎熬。正如我們現(xiàn)在通過(guò)書(shū)面的文字和數(shù)據(jù)來(lái)理解粵海重組的過(guò)程一樣，這其中的無(wú)形硝煙早已消散。
  　　 然而若將一個(gè)債務(wù)總額近60億美元的重組事件視同一次輕松精準(zhǔn)的機(jī)械重裝，那么對(duì)這過(guò)程中的掙扎與妥協(xié)一定會(huì)理解失誤。債務(wù)重組不是簡(jiǎn)單的股權(quán)或者資產(chǎn)置換，公司架構(gòu)重組，債務(wù)消化，而是一次涉及到上千利益關(guān)聯(lián)方的互動(dòng)博弈。一個(gè)以市場(chǎng)準(zhǔn)則運(yùn)行的經(jīng)濟(jì)體，它的行為準(zhǔn)則一定是利益最大化，而重組前的粵海顯然不符合這一定義。因此，當(dāng)數(shù)百個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體與這個(gè)龐然大物進(jìn)行債務(wù)重組時(shí)，其中涌現(xiàn)出的許多問(wèn)題和挑戰(zhàn)都來(lái)自于各自游戲規(guī)則的不同?？梢哉f(shuō)，完成這樣一次規(guī)模巨大的債務(wù)重組，是各方掙扎和妥協(xié)的結(jié)果。
  　　
  　　 二
  　　 粵海四企 早前是作為廣東省政府海外經(jīng)營(yíng)的“窗口”公司的。顧名思義即是將其作為廣東省對(duì)外經(jīng)濟(jì)合作與交流的窗口。因此很大程度上，它不是一個(gè)嚴(yán)格的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體，而是有政府背景的?；浐Ｍㄟ^(guò)自身優(yōu)勢(shì)為廣東省經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出了重大貢獻(xiàn)，但是由于其內(nèi)部控制機(jī)制缺失，政企不分，經(jīng)營(yíng)混亂，導(dǎo)致規(guī)模擴(kuò)張無(wú)度，投資效益低下，最后債臺(tái)高筑，到了資不抵債的破產(chǎn)邊緣。
  　　 可以理解，由于粵海的政府背景，且其高管多為政府公職人員，企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益與高管切身利益關(guān)系不大，因而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)策略的選擇并不按照正常的市場(chǎng)邏輯進(jìn)行，最終釀成債務(wù)危機(jī)。然而難以理解的是，作為市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)的主體，眾多債權(quán)人及債權(quán)銀行在對(duì)粵海進(jìn)行借貸時(shí)竟然不做盡職調(diào)查，單以粵海背后的廣東省政府信用便將大量資金借貸給早已經(jīng)營(yíng)不善的粵海。顯然，他們都很熟悉經(jīng)濟(jì)學(xué)中諸如“道德風(fēng)險(xiǎn)”、“逆向選擇”以及“信息不對(duì)稱”等概念，然而在實(shí)際運(yùn)用中他們?nèi)紱](méi)有注意到這些潛在的風(fēng)險(xiǎn)。
  　　 從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度而言，這種借貸關(guān)系是一種博弈，這些銀行多數(shù)對(duì)中國(guó)的紅籌股概念相當(dāng)熟悉，而且認(rèn)為中國(guó)作為一個(gè)非市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，其游戲規(guī)則是與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家不同的。因而，一個(gè)省的窗口公司一定是具有與國(guó)家信用等級(jí)相近的信譽(yù)度的。即使粵海違約，其背后也還有廣東省政府的支持，省政府一定會(huì)為其清償所有債務(wù)。這個(gè)規(guī)則作為共同知識(shí)在市場(chǎng)上傳播，但是沒(méi)有人真正將這個(gè)博弈想通透。所以當(dāng)粵海宣布債務(wù)重組時(shí)，很多債券人無(wú)法接受這一并不突然、并不少見(jiàn)的經(jīng)濟(jì)事件。
  　　 正如凱恩斯所說(shuō)人類永遠(yuǎn)都擺脫不了動(dòng)物血性（animal spirit）。如果經(jīng)濟(jì)人的假設(shè)真正成立的話，債權(quán)人便不會(huì)在早期不充分了解粵海的資信狀況便盲目貸款，也不會(huì)在其宣布債務(wù)重組后悲觀絕望。從粵海債務(wù)重組中可以看到，人類的理性只是部分成立的。在重組方案的討論中，博弈各方確實(shí)都竭盡所能進(jìn)行了個(gè)體利益的最大化。廣東省政府提出債務(wù)損失需要債務(wù)人與債權(quán)人共同承擔(dān)，而債權(quán)人則在重組方案討論的前期對(duì)此原則極其反對(duì)。債權(quán)人如此的反應(yīng)是可以預(yù)見(jiàn)的，首先其一定要確保自身利益最大化，要讓削債數(shù)額(haircut)盡量??；其次參與談判的債權(quán)銀行委員會(huì)成員多數(shù)均為貸款的直接負(fù)責(zé)人，重組方案是否對(duì)自身銀行有利直接關(guān)系到它的個(gè)人利益。這種利益的尖銳沖突和交鋒是債務(wù)重組中最大的困難。因?yàn)橐粍t各方的利益繁多且相互牽扯，很難有一個(gè)十全十美的方案；二則談判的時(shí)間越長(zhǎng)，應(yīng)付利息的數(shù)額就會(huì)越多，債務(wù)的變化也會(huì)越大。未來(lái)的變數(shù)如此之大，債務(wù)重組的困難也會(huì)隨著重組時(shí)間的加長(zhǎng)而增加。因此，這一博弈中如果雙方都是理性思維的話，最后的結(jié)局很有可能陷入囚徒困境——重組很可能失敗，粵海進(jìn)入清盤(pán)償付階段。
  　　 顯然清盤(pán)償付對(duì)于廣東省政府而言“損失的是面子” ，而對(duì)于債權(quán)人損失的則是實(shí)實(shí)在在的金錢。因此必須有一方在這個(gè)大原則上進(jìn)行妥協(xié)，否則債務(wù)重組便不可能進(jìn)行下去。如果廣東省政府同意償付所有債務(wù)的話，那么債務(wù)重組的意義便蕩然無(wú)存，而且從實(shí)際財(cái)力上而言也是不可能的。廣信破產(chǎn)對(duì)于廣東省政府的財(cái)力已經(jīng)是一次重大打擊。如果要全額清償粵海債務(wù)，并且使得粵海的市場(chǎng)信譽(yù)得到恢復(fù)，那么廣東省政府需要至少注資157億港元現(xiàn)金，而省級(jí)財(cái)政可支配的財(cái)政收入在1998年僅161.78億元人民幣 。這樣的話，整個(gè)省政府都面臨破產(chǎn)危險(xiǎn)。這條路是走不通的。于是債權(quán)銀行委員會(huì)進(jìn)行了妥協(xié)，表示愿意共同承受債務(wù)重組的經(jīng)濟(jì)損失。這給債務(wù)重組奠定的基礎(chǔ)。這樣的妥協(xié)是開(kāi)啟雙贏之門的必備鑰匙，但卻在不經(jīng)意間又違背了理性人的假設(shè)。只有充分理性的掙扎和違背理性的妥協(xié)，兩者結(jié)合，才能使得粵海重組真正進(jìn)行下去。這是一個(gè)有趣的悖論。
  　　 可以說(shuō)，在整個(gè)債務(wù)重組過(guò)程中談判各方的掙扎和妥協(xié)是不斷的，而且在每一個(gè)細(xì)小的利益上面，各方都盡全力為自己爭(zhēng)取。比如Alexandra Fund對(duì)于粵投可轉(zhuǎn)債的錙銖必較；比如債權(quán)人建議廣東省政府花0.2億美元買斷債權(quán)銀行和債券持有人對(duì)廣南管理層的司法訴訟等等，都體現(xiàn)了各個(gè)利益主體的理性掙扎。而每一次交鋒后的結(jié)果都是妥協(xié)的成果。債務(wù)重組歸根結(jié)底是妥協(xié)的藝術(shù)，只有在各方采取一個(gè)愿意合作的態(tài)度的前提下，重組的過(guò)程才能順利進(jìn)行下去，債權(quán)人和債務(wù)人的綜合利益才能最大化。
  　　 從粵海的債務(wù)重組來(lái)看，債務(wù)重組過(guò)程中有三個(gè)因素不能被忽視：一是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則；二是法律規(guī)定；三是政府政策。這三項(xiàng)如果運(yùn)用得當(dāng)，會(huì)解決許多債務(wù)重組中的問(wèn)題，反之則會(huì)給債務(wù)重組帶來(lái)重大的障礙。
  　　 債務(wù)重組和會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是息息相關(guān)的，不同的會(huì)計(jì)處理方式會(huì)產(chǎn)生截然不同的結(jié)果。比如對(duì)于優(yōu)先股的會(huì)計(jì)處理，在部分地區(qū)的準(zhǔn)則下是將其視為債務(wù)而不是股權(quán)，在本次粵海重組中，廣東省政府便認(rèn)為粵投2003年4月7日到期的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股屬于股本，而不屬于債務(wù)，這就可以將其剔除在債務(wù)之外，其處理也就可以排在整體債務(wù)重組之后。這樣的處理方法顯然是有利于債務(wù)重組的。從此一例便可看出會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)于債務(wù)重組的重大影響了。
  　　 市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)轉(zhuǎn)需要有一套完善的法律制度來(lái)保證，沒(méi)有這樣的一套制度即使有再?gòu)?qiáng)大的政治監(jiān)督、思想教育也是無(wú)用的?；浐５某蓴〕浞肿C明了這一點(diǎn)?；浐Ｖ亟M過(guò)程中債權(quán)人債務(wù)人雙方都聘請(qǐng)了強(qiáng)大的法律顧問(wèn)，以期在談判中為己方獲得有利的結(jié)果。法律設(shè)定的是一套游戲規(guī)則，粵海雖然作為“外資”企業(yè)，但其運(yùn)行的游戲規(guī)則完全是中國(guó)式的，而不是國(guó)際通行的。這也是其出現(xiàn)嚴(yán)重債務(wù)危機(jī)的深層次原因之一。因此在重組的過(guò)程中，債務(wù)人在法律問(wèn)題上思考得十分縝密，在每一個(gè)環(huán)節(jié)的設(shè)計(jì)上都要保證債務(wù)重組方案可以順利推行，而不會(huì)被個(gè)別懷有敵意的債權(quán)人鉆得程序上的空子。比如“安全通道計(jì)劃”的設(shè)計(jì)即充分體現(xiàn)了這一點(diǎn) 。
  　　 如此龐大的債務(wù)重組項(xiàng)目在兩年內(nèi)完成也得益于中國(guó)各級(jí)政府的支持，各種繁復(fù)的審批手續(xù)在短短半年左右的時(shí)間內(nèi)便完成，可見(jiàn)政府政策的支持對(duì)于一個(gè)成功的債務(wù)重組也是十分重要。如果政府不支持，甚而反對(duì)粵海重組，那么粵海債務(wù)重組的道路一定行不通。
  　　無(wú)論是會(huì)計(jì)、法律還是政府，每一個(gè)因素都在粵海債務(wù)重組博弈中發(fā)揮了重要作用。這三個(gè)因素對(duì)于任何一起債務(wù)重組案例都是意義重大的。而其本身也作為參與因素發(fā)揮了不可估量的影響。
  　　
  　　 三
  　　 粵海債務(wù)重組已經(jīng)塵埃落定多年，從2010年的年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，粵海控股集團(tuán)去年毛利率達(dá)37.44%，已經(jīng)成功轉(zhuǎn)型為一個(gè)自負(fù)盈虧，經(jīng)濟(jì)效益良好的市場(chǎng)化企業(yè)了。
  　　 回過(guò)頭來(lái)審視其債務(wù)重組的過(guò)程，從中可以學(xué)到學(xué)多，也可以體會(huì)到重組方案設(shè)計(jì)者們?cè)诋?dāng)初花費(fèi)的苦心。這場(chǎng)曠日持久、工程浩大的博弈取得了一個(gè)雙贏的結(jié)果，這正是債權(quán)人與債務(wù)人之間反反復(fù)復(fù)的掙扎與妥協(xié)的結(jié)果。其中的每一個(gè)細(xì)節(jié)都值得我們這些學(xué)習(xí)金融的晚輩細(xì)細(xì)思考，好好體會(huì)。
  　　
•   我想知道的是為什么救粵海，而不救廣國(guó)投，是不是因?yàn)楹笳邆鶆?wù)太大了，

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