貨幣政策、股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長

內(nèi)容概要

　　貨幣政策、股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系問題是目前全球范圍內(nèi)關(guān)于股票市場(chǎng)最前沿、最有挑戰(zhàn)性的研究課題之一。本書在總結(jié)中國股票市場(chǎng)十三年來的發(fā)展?fàn)顩r及國際國內(nèi)最新學(xué)術(shù)研究成果的基礎(chǔ)上，運(yùn)用新的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)計(jì)量方法，研究檢驗(yàn)了現(xiàn)階段中國股票市場(chǎng)與貨幣政策、經(jīng)濟(jì)增長之間的相關(guān)關(guān)系，并從制度分析入手探討我國股票市場(chǎng)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的戰(zhàn)略選擇。實(shí)證結(jié)果表明：我國股票市場(chǎng)信息變量作用不顯著，中央銀行還不能將股價(jià)作為貨幣政策的中介目標(biāo)；中國股票市場(chǎng)總體上對(duì)經(jīng)濟(jì)增長具有推動(dòng)作用；雖然我國股票市場(chǎng)資源配置的效率不高，但其制度創(chuàng)新效應(yīng)有利于中國的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，其財(cái)富效應(yīng)已初步顯現(xiàn)；我國股票市場(chǎng)的發(fā)展不會(huì)降低儲(chǔ)蓄率，也不會(huì)引起通貨膨脹。
　　作為特殊的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體中的新興市場(chǎng)，本書對(duì)中國股票市場(chǎng)的研究成果不僅對(duì)國內(nèi)學(xué)術(shù)理論界、相關(guān)政府部門和證券行業(yè)具有啟發(fā)和參考作用，也為國際學(xué)術(shù)研究提供了一個(gè)新的樣本和范例，具有較高的學(xué)術(shù)價(jià)值和指導(dǎo)意義。

作者簡(jiǎn)介

　　李至斌，男，1970年1月生于湖北宜昌。北京大學(xué)光華管理學(xué)院管理學(xué)碩士，中國人民銀行研究生部經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，英國注冊(cè)投資分析師。曾任職于中國人民銀行非銀行司、外資金融機(jī)構(gòu)司，現(xiàn)為中國證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)監(jiān)管部副處長。曾在英國坎特大學(xué)、保誠金融保險(xiǎn)集團(tuán)學(xué)習(xí)和工作。1992年起

書籍目錄

摘要上篇 中國股票市場(chǎng)的發(fā)展及有關(guān)理論問題 第一章 中國股票市場(chǎng)發(fā)展的歷史回顧 第二章 中國股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)國民經(jīng)濟(jì)的影響 第三章 中國股市場(chǎng)發(fā)展中的幾個(gè)重大理論問題中篇 貨幣政策與股票市場(chǎng) 第四章 股票價(jià)格與貨幣政策理論綜述 第五章 美國、日本的股票價(jià)格與貨幣政策 第六章 中國股票市場(chǎng)的發(fā)展及其對(duì)貨幣對(duì)政策的挑戰(zhàn) 第七章 中國股票價(jià)格信息作用的實(shí)證分析  第八章 中國股價(jià)波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定影響的實(shí)證分析 第九章 中國股票價(jià)格與貨幣需求關(guān)系的實(shí)證分析 第十章 主要結(jié)論下篇 股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增第 第十一章 股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長理論綜述  第十二章 中國股票市場(chǎng)影響經(jīng)濟(jì)增長的理論分析  第十三章 中國股票市場(chǎng)影響經(jīng)濟(jì)增長的微觀基礎(chǔ)  第十四章 中國股票市場(chǎng)影響經(jīng)濟(jì)增長的宏觀機(jī)制 第十五章 中國股票市場(chǎng)影響經(jīng)濟(jì)增長的實(shí)證分析 第十六章 中國股票市場(chǎng)影響經(jīng)濟(jì)增長的制度性分析 第十七章 中國股票市場(chǎng)影響經(jīng)濟(jì)增長的戰(zhàn)略選擇 第十八章 主要結(jié)論附錄一：有關(guān)實(shí)證數(shù)據(jù)附錄二：參考文獻(xiàn) 后記

章節(jié)摘錄

　　目前世界各國中央銀行多將維持價(jià)格穩(wěn)定作為貨幣政策的主要目標(biāo)，傳統(tǒng)上，貨幣政策關(guān)注的是以消費(fèi)價(jià)格指數(shù)CPI或GDP平減指數(shù)來度量的物價(jià)指數(shù)，即一般商品和服務(wù)價(jià)格的變化，沒有考慮或者很少考慮包括股價(jià)在內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格的變化。但是，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，股價(jià)包含了未來通貨膨脹壓力有用信息，因此，中央銀行應(yīng)將包含股價(jià)、房地產(chǎn)價(jià)格等資產(chǎn)價(jià)格在內(nèi)的廣義價(jià)格指數(shù)作為貨幣政策的最終目標(biāo)（Alchian和Klein。1973；C．Gotxthart，1995）?！　∫?、股票價(jià)格與通貨膨脹指標(biāo)　　消費(fèi)價(jià)格指數(shù)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)的國家測(cè)度價(jià)格總水平的主要指標(biāo)。因?yàn)橄M(fèi)價(jià)格指數(shù)涵蓋了消費(fèi)品和居民消費(fèi)的服務(wù)項(xiàng)目，從居民生活角度看，它是覆蓋面最廣的綜合物價(jià)指數(shù)，可以用來直接度量居民生活成本的變化。在西方國家工資指數(shù)化制度下，它是調(diào)整工資增長率的主要依據(jù)，與居民生活消費(fèi)關(guān)系最為密切。目前世界各國的物價(jià)指數(shù)均沒有直接包括股票價(jià)格在內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格。但是，我們可以利用資產(chǎn)價(jià)格中所包含的信息，從動(dòng)態(tài)的角度擴(kuò)展物價(jià)指數(shù)的概念?！　lchian和Klein（1973）分析認(rèn)為，傳統(tǒng)計(jì)量通貨膨脹的方式是不完善的，因?yàn)橄M(fèi)者不僅關(guān)心當(dāng)前商品價(jià)格的變動(dòng)，而且還關(guān)心其未來要購買的商品價(jià)格，所以，對(duì)通貨膨脹的有效度量應(yīng)包括資產(chǎn)價(jià)格。如果消費(fèi)物價(jià)預(yù)期在未來上漲3％而不是2％時(shí)，消費(fèi)者將發(fā)現(xiàn)通貨膨脹狀況惡化了。傳統(tǒng)計(jì)算通貨膨脹方法并未反映出這一惡化情況，因?yàn)樗鼈冎环从沉诉^去的價(jià)格壓力。而資產(chǎn)價(jià)格可彌補(bǔ)傳統(tǒng)通貨膨脹計(jì)量方法遺漏的通貨膨脹信息，如果消費(fèi)者預(yù)期未來通貨膨脹上升，則股票和房產(chǎn)價(jià)格將迅速上升，資產(chǎn)價(jià)格反映了預(yù)期通貨膨脹，為此，Alchian和Klein提出了一種包括資產(chǎn)價(jià)格的更廣泛的通貨膨脹計(jì)算方法。其計(jì)算方法實(shí)際上是傳統(tǒng)計(jì)量的通貨膨脹（π）與資產(chǎn)價(jià)格膨脹（πAP)的加權(quán)平均值：　　πAK=απ+（1-α）πAP　　二、釘住包含股價(jià)在內(nèi)的綜合價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策的影響　　如果中央銀行采取更廣泛的通貨膨脹計(jì)算方法，那么，盡管傳統(tǒng)方法計(jì)算的通貨膨脹保持在較低和平穩(wěn)水平，資產(chǎn)價(jià)格膨脹將引致緊縮的貨幣政策。在這種情況下，資產(chǎn)價(jià)格的上升預(yù)示著預(yù)期未來通貨膨脹率升高。通過緊縮貨幣政策，中央銀行可以控制預(yù)期。　　這個(gè)簡(jiǎn)單的政策規(guī)則依賴于強(qiáng)烈的假設(shè)，即資產(chǎn)價(jià)格膨脹準(zhǔn)確地反映了未來消費(fèi)價(jià)格膨脹。由于以下兩個(gè)原因，資產(chǎn)價(jià)格膨脹和消費(fèi)價(jià)格膨脹的關(guān)系可能是不準(zhǔn)確的。　　首先，住房和股票價(jià)格并不是很可靠的指標(biāo)。Alchian和Klein理論建議理性的最佳代理指標(biāo)是居民持有所有資產(chǎn)的綜合指數(shù)。住房和股票盡管被廣泛持有，但只是居民資產(chǎn)中的一部分?！　∑浯危Y產(chǎn)價(jià)格和消費(fèi)價(jià)格指數(shù)的關(guān)系是不精確的，因?yàn)橐鹱》亢凸善眱r(jià)格變化的一些因素與通貨膨脹預(yù)期的變化并不相關(guān)。例如，預(yù)期公司利潤而不是預(yù)期消費(fèi)物價(jià)的上升將引起股價(jià)上升。另一個(gè)例子是投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化引起的資產(chǎn)價(jià)格變化。這些例子中，資產(chǎn)價(jià)格上升不會(huì)引起通貨膨脹預(yù)期的上升?！　°y行的關(guān)注，因?yàn)樗鼘⒂绊憙r(jià)格和金融穩(wěn)定。但不應(yīng)將資產(chǎn)價(jià)格納入貨幣政策職責(zé)中，原因有二：首先．很難實(shí)施一個(gè)釘住高度波動(dòng)指標(biāo)的健全的貨幣政策；其次，資產(chǎn)價(jià)格不能科學(xué)地定價(jià)。lean—Cbade．trichet強(qiáng)調(diào)解決問題的辦法是提高市場(chǎng)的透明度．減少羊群效應(yīng)，改善金融系統(tǒng)的功能．建議包括會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)、稅收政策、強(qiáng)化監(jiān)臂，以及良好的操守準(zhǔn)則?！　【C上．大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家在同意資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)提供有益信息的觀點(diǎn)同時(shí)．指出資產(chǎn)價(jià)格與實(shí)際短期利率之間的關(guān)系并不確定。兩者間相關(guān)關(guān)系可能是正的也可能是負(fù)的。試圖釘住資產(chǎn)價(jià)格將出現(xiàn)負(fù)效果。不適當(dāng)行動(dòng)產(chǎn)生的負(fù)面效果可能超過潛在收益。首先，信息不是完全的，市場(chǎng)不能捕捉到所有信息，中央銀行信息是從不完全的渠道取得的，股價(jià)、房地產(chǎn)價(jià)格、匯率等可能提供相互矛盾的信息，貨幣政策制定者不能指望發(fā)現(xiàn)和應(yīng)對(duì)所有的通貨膨脹和產(chǎn)出的扭曲。其次，存在一個(gè)信譽(yù)問題，中央銀行嚴(yán)重依賴其信譽(yù)與可信任度，而兩者均可能因?yàn)椴扇〔贿m當(dāng)?shù)?，不必要的和糟糕的政策措施所損害．中央銀行釘住包括股價(jià)在內(nèi)的真6S合通貨膨脹指標(biāo)，增加了采取錯(cuò)誤政簟和失去信任度的風(fēng)險(xiǎn)。失去倌任度。中央銀行履行其核心職責(zé)即維持金融穩(wěn)定的能力將降低。　　第三節(jié)　股價(jià)在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用　　貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制主要包括利率渠道、資產(chǎn)價(jià)格渠道和信貸渠道三種主要渠道。其中，股票價(jià)格變動(dòng)將通過財(cái)富效應(yīng)，托賓q比例，居民、企業(yè)及金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)饋狀況對(duì)消費(fèi)和投資活動(dòng)產(chǎn)生重要影響，在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中發(fā)揮重要作用(Frederic s Mishk洫，1997和2001)?！　∫?、股票市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)　　根據(jù)消費(fèi)的生命周期理論(An&和Modigliml，1963)，消費(fèi)者的消費(fèi)水平是永久收入的函數(shù)。是由勞動(dòng)收入(人力財(cái)富)和資本收人金融財(cái)富)水平?jīng)Q定的，而金融財(cái)富中最主要的就是股票。當(dāng)股票價(jià)格上升并且人們預(yù)期這一變化將長期持續(xù)時(shí)，擁有股票的消費(fèi)者因財(cái)富增加而增加消費(fèi)支出。股市財(cái)富效應(yīng)的大小受到一國居民總賣產(chǎn)中股票資產(chǎn)的比重及股票資產(chǎn)與當(dāng)期收入比重等因素的影響．　　總體上講，股票市場(chǎng)財(cái)富的變化通過以下5個(gè)渠道影響消費(fèi)：　　1.實(shí)現(xiàn)的財(cái)富效應(yīng)。如果消費(fèi)者持有股票的價(jià)值上升。消費(fèi)者實(shí)現(xiàn)了投資收益，那么消費(fèi)將增加?！　?未實(shí)現(xiàn)的財(cái)富效應(yīng)。股價(jià)上升也有預(yù)期效應(yīng)，當(dāng)期養(yǎng)老基金和其他當(dāng)前鎖定賬戶持有的股票價(jià)值增加，盡管增加的財(cái)富還未實(shí)現(xiàn)，但因?yàn)轭A(yù)期未桌的收入和財(cái)富增加而增加當(dāng)期消費(fèi)?！　?. 流動(dòng)性約束效應(yīng)，。價(jià)上升增加了投資者持有投資組合的價(jià)值，以此為抵押品進(jìn)行的借敦增加，消費(fèi)者因此增加消費(fèi)支出。股票期權(quán)價(jià)值效應(yīng)。股票價(jià)格上升，使得股票期權(quán)持有人手中期權(quán)價(jià)格上升，導(dǎo)致消費(fèi)增加。

媒體關(guān)注與評(píng)論

　　中國證券市場(chǎng)的建立和發(fā)展是我國經(jīng)濟(jì)體制改革中的一件大事。證券市場(chǎng)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的旗幟和標(biāo)志，在中國這樣一個(gè)傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)國家搞股票市場(chǎng)，需要巨大的理論勇氣和創(chuàng)新精神，其對(duì)國民經(jīng)濟(jì)和整個(gè)社會(huì)的影響也是重大而深遠(yuǎn)的。我國證券市場(chǎng)十三年來取得的巨大成就充分證明，20世紀(jì)90年代初小平同志和黨中央作出的建立股票市場(chǎng)的決策是十分正確和英明的。黨的十六屆三中全會(huì)報(bào)告中對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的戰(zhàn)略部署以及今年年初國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，也是對(duì)我國資本市場(chǎng)作用和地位的充分肯定?！　￠L期以來，我國金融體系以間接融資為主，銀行在中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中扮演著十分重要的角色，證券市場(chǎng)的作用一直未得到充分發(fā)揮。由于我國企業(yè)資本金普遍不足，過分依賴間接融資即銀行貸款，加劇了企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清、缺少所有者約束的弊端，不利于形成合理的資本結(jié)構(gòu)；銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)過于集中，不利于防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)；銀行本身機(jī)制轉(zhuǎn)換的滯后，也難以形成對(duì)國有企業(yè)的有效監(jiān)督。這些問題交織在一起影響了國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融安全。在這種背景下，社會(huì)各界逐步形成共識(shí)，應(yīng)大力發(fā)展證券市場(chǎng)，通過直接融資將社會(huì)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資，通過改制上市促進(jìn)各類企業(yè)建立有效的公司治理機(jī)制?！　∫话愣?，證券市場(chǎng)具有流動(dòng)性創(chuàng)造、資源配置、分散風(fēng)險(xiǎn)和公司治理等功能。中國是一個(gè)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國家，在這樣一個(gè)國家發(fā)展證券市場(chǎng)，有利于推動(dòng)國有企業(yè)改革和國民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，有利于提高直接融資比重，完善金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，維護(hù)金融安全。從改革開放的實(shí)踐看，國有企業(yè)股份制改造經(jīng)受住了時(shí)間的考驗(yàn)和實(shí)踐的檢驗(yàn)，成為企業(yè)改革最重要的形式。證券市場(chǎng)在這么多年中累計(jì)籌集了近8000億元資金，對(duì)于推動(dòng)國有企業(yè)改革和進(jìn)一步發(fā)展起到了非常重要的作用。我國證券市場(chǎng)是適應(yīng)國有企業(yè)股份制改革而產(chǎn)生的，反過來又極大地推動(dòng)了國有企業(yè)的股份制改革。由于我國國民經(jīng)濟(jì)的主體由國有企業(yè)構(gòu)成，為國民經(jīng)濟(jì)服務(wù)就在一定時(shí)期內(nèi)必然為國有經(jīng)濟(jì)和國有企業(yè)服務(wù)。證券市場(chǎng)對(duì)國有企業(yè)的重大貢獻(xiàn)，也是對(duì)國民經(jīng)濟(jì)改革和發(fā)展的重大貢獻(xiàn)。隨著證券市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展，證券市場(chǎng)優(yōu)化資源配置、推動(dòng)結(jié)構(gòu)調(diào)整的功能正在逐步體現(xiàn)?！　‰S著證券市場(chǎng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大以及功能的日益完善，我國證券市場(chǎng)對(duì)貨幣政策和經(jīng)濟(jì)增長的影響開始逐步顯現(xiàn)，引起社會(huì)各界的關(guān)注。李至斌和劉健同志是中國人民銀行研究生部的博士研究生，同時(shí)又是中國證監(jiān)會(huì)的工作人員。他們結(jié)合理論學(xué)習(xí)與實(shí)際工作，系統(tǒng)全面地分析和檢驗(yàn)了證券市場(chǎng)對(duì)我國貨幣政策和經(jīng)濟(jì)增長的影響，并以大量數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進(jìn)行了創(chuàng)新性的實(shí)證研究。我相信，《貨幣政策、股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長——中國證券市場(chǎng)實(shí)證分析》一書的出版發(fā)行，對(duì)于豐富和完善中國證券市場(chǎng)理論體系具有十分積極的意義，同時(shí)也將有利于推動(dòng)中國證券市場(chǎng)的持續(xù)、健康和穩(wěn)定發(fā)展?！　Ⅷ櫲濉　《稹鹚哪耆露?/pre>






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