本杰明·格雷厄姆論價值投資

出版時間：1999年2月1日出版社：海南出版社作者：珍妮特·洛爾譯者：吳全昊
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BENJAMIN GRAHAM ON VALUE INVESTING 遇上格雷厄姆這樣的導(dǎo)師是我一生的幸運,對投資有興趣的人士一定會對這本書愛不釋手?！謧悺ぐ头铺? 聰明的投資者不會錯過任何閱讀和理解本杰明·格雷厄姆的著作的機會。這本書深入展示了他對投資的洞察力，同時，這也是一本感人的傳記，記錄了他光彩照人的一生?！s翰·伯格爾先鋒投資集團的總裁和創(chuàng)始人如果證券分析可以算是一種職業(yè)，那么這個職業(yè)中只有一個教頭。本杰明之所以可以無可爭議地獲得了這個地位，是因為他之前并沒有這種職業(yè)，而在他之后，人們開始將它視為一種職業(yè)了?！獊啴敗な访芩埂冻壺泿拧芬粫淖髡?/pre>

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　　格雷厄姆論價值投資
　　
　　他讓我們做了個小測驗，是一些是非判斷題。我們都是些聰明的家伙。他事先說明，20 個問題中一半是對的，一半是錯的。大多數(shù)人都不能做對10 個，但如果我們?nèi)x對或全選錯，卻可以做對10 個。
　　
　　本告訴自己的讀者和學生，一個真正的投資者很少被迫賣出自己的股票。當他認為一項投資已經(jīng)成熟，實現(xiàn)了預(yù)期的贏利時，他會在自己選定的時機賣出股票。
　　
　　市場行為越荒謬，具有商業(yè)眼光的投資者的機會就越大。
　　
　　如果一個公司的經(jīng)營狀況非常好，它的股票甚至沒有損失的風險，那么它也一定能為投資者帶來非常好的未來收益的機會。在堅實的基礎(chǔ)上開創(chuàng)贏利的事業(yè)要比在不穩(wěn)定的基礎(chǔ)上容易得多。
　　
　　對本來說，20 年代是動蕩的年代、復(fù)雜的年代、勝利的年代，但這一切就要結(jié)束了。結(jié)束之前，這位華爾街神童——它后來最有學問的公民——本杰明·格雷厄姆將會被現(xiàn)實教育得更清醒。
　　
　　格雷厄姆在1937 年出版的《財務(wù)報表釋義》中介紹了一種迅速掌握會計學原理的方法，包括這些原理如何在資產(chǎn)負債表和收益表中得到應(yīng)用以及投資者應(yīng)從會計賬簿中獲取何種信息的說明。
　　
　　1.流動資本流動資本是當前資產(chǎn)超過當前負債的余額，是衡量公司實力的一個關(guān)鍵因素。它是公司日常運轉(zhuǎn)的資金來源，通過檢查流動資本及其在一定期間內(nèi)的變動情況，投資者就可以了解管理者擴大資產(chǎn)和應(yīng)付經(jīng)濟變化的能力。
　　2.現(xiàn)金這個術(shù)語包括嚴格意義上的現(xiàn)金、可交易的證券或任何可以暫時代替貸幣的資產(chǎn)。公司持有現(xiàn)金的額度應(yīng)該是正常經(jīng)營所需再加上合理的余額，以應(yīng)付緊急事件——雖然緊急事件時有發(fā)生。
　　3.固定資產(chǎn) 固定資產(chǎn)包括土地、房屋、設(shè)備和辦公家俱。時間能使有些資產(chǎn)增值，有些資產(chǎn)貶值。因此，它的真正價值很難判斷。格雷厄姆建議在年度報告中以腳注的形式表明投保的資產(chǎn)價值。雖然投保價值（一般以重置成本為基礎(chǔ)）不能確定實際的市場價值，卻可以更深入地說明問題。
　　4.無形資產(chǎn) 盡管格雷厄姆也和其他分析家一樣對無形資產(chǎn)抱有偏見，他仍然認識到無形資產(chǎn)可以擁有實際價值。至少應(yīng)該承認，品牌、租借權(quán)和商標之類的無形物是真正的資產(chǎn)。
　　5.現(xiàn)有資產(chǎn)凈值如果公司出售了所有資產(chǎn)，清償了全部債務(wù)，人們通常就把賬面價值視為它的價值。而格雷厄姆認為，以現(xiàn)有資產(chǎn)凈值來估算清償價值的效果更好。
　　如果一個公司以低于其現(xiàn)有資產(chǎn)凈值的價格進行交易，僅憑這一點還不能證明它的股票價值被低估了?，F(xiàn)有資產(chǎn)凈值的計算方法是從現(xiàn)有資產(chǎn)中減去現(xiàn)有負債。
　　6.對票面價值的思考
　　現(xiàn)在，股份公司隨意確定票面價值，而且這也只是出于記賬的需要。
　　
　　
　　銀行短期貸款利率是8％，而道·瓊斯指數(shù)的紅利只有2％，這是沒有道理的。 “根據(jù)平衡法則，情況總有一天會顛倒過來?！?br /> 　　
　　格雷厄姆說，他已經(jīng)意識到二十年代末的股價太高了，可他總認為自己的投資非常好。他刻意地遠離危險性的證券，但他的錢是借來的，這是個錯誤。“從那以后，我再也不犯這樣的錯誤了?！?br /> 　　
　　在大崩潰之前，他走過一些捷徑，也因此犯過錯誤。雖然格雷厄姆能夠特別迅速地重新崛起，返回股市，但是在“黑色星期二”之后，他喜歡冒險的日子就結(jié)束了。從那以后，他一方面追求最大的投資收益率，另一方面還要保證投資有較大的安全系數(shù)。他拒絕接受可能會造成損失的挑戰(zhàn)，這或許是因為這種損失的后果給他的印象太深了
　　
　　《證券分析》的主題反映了本在教學中一貫強調(diào)并在華爾街反復(fù)運用的思想：股票市場的邏輯性極差，眾多膽小怕事的股民隨波逐流，他們在股價上升時買進，一旦股價下跌就象沒腦子似的急于拋掉。
　　訓練有素的理性投資者既不會被別人的選擇干擾，也不會被市場的波動左右，他將尋找賣價低于其內(nèi)在價值的股票，然后等待市場發(fā)現(xiàn)并糾正它的錯誤。就像水到渠成，股價終究會上升。一旦價格達到了公司的實際價值，就應(yīng)該賣出股票，然后把利潤重新投入另一種被市場低估了價值的證券。
　　
　　債券所有者和股東需要了解的公司特征是相同的，只不過股東犧牲了一些安全性（在破產(chǎn)時是所有者而不是債權(quán)人）以換取股價在未來的升值罷了。
　　
　　我發(fā)明了一種簡單有效的方法來確定道·瓊斯工業(yè)平均指數(shù)的中間價值，即，以一流債券利率的2 倍為比例將十年平均的收入資本化。這種方法假設(shè)，一組股票在過十年中的平均收入可以成為確定其未來收入的基礎(chǔ)，但這種保守的估計會偏低。它還假設(shè)，把一流債券的資本化比例提高一倍，可以適當?shù)咒N優(yōu)質(zhì)股票和債券之間存在的轉(zhuǎn)稼風險差異。雖然人們或許會在理論上反對這種方法，但是它實際上已基本正確地反映出1881 年以來工業(yè)普通股票的平均的中間價值。”
　　
　　1936 年，本寫了第二本書--《財務(wù)報表釋義》，它和《證券分析》一樣長期受到歡迎，只是現(xiàn)在卻遜色很多了。
　　
　　評價公司業(yè)績的六個基本因素：贏利性、穩(wěn)定性、增長性、財務(wù)狀況、紅利分配和價格歷史。
　　·贏利性可以用幾種方法衡量，如直接利潤或單位美元銷售利潤，但是本喜歡用經(jīng)營收入與銷售額的比值作為衡量標準。
　　·穩(wěn)定性的評價是以最近三年平均的每股收益與十年平均的數(shù)值進行比較。沒有下降則表示穩(wěn)定性是100%。
　　·每股收益的增長性可以和道·瓊斯指數(shù)進行對比。
　　.財務(wù)狀況由公司的債務(wù)比例決定。狀態(tài)良好的公司2 美元現(xiàn)有資產(chǎn)中現(xiàn)有負債不能超過1 美元。換句話說，債務(wù)不能超過現(xiàn)有資產(chǎn)的50%。
　　·在紅利分配方面最重要的是連續(xù)支付的年限——時間越長越好。如果能按照利潤的固定比例，而且數(shù)量穩(wěn)定增加就更好了。
　　·價格歷史很重要。股票隨時都可能周期性地失去吸引力，造成價格下跌，如果一個公司的股價在很長時間內(nèi)能定期保持增長，這也是很有說服力的。
　　
　　每次當股票市場的走向出現(xiàn)了顯著變化時都應(yīng)該回頭看看這本《聰明的投資者》。“每次閱讀，你都能發(fā)現(xiàn)一些新的東西?！?br /> 　　
　　本在著作和演講中一直重復(fù)的觀點有14 個，有些是技術(shù)性的，但是大部分都是在說明一種正確的投資態(tài)度。
　　1.做個投資者而不是投機者
　　2.了解價格的含義用股價乘以公司發(fā)行的（真實的）股票總數(shù)，然后問自己：“如果我買下整個公司，它能值這么多錢嗎？”
　　3.尋找隱藏的價值格雷厄姆最有名的一點就是用“現(xiàn)有資產(chǎn)凈值”規(guī)則來確定一個公司是否與它的市場價格相符。一個公司的現(xiàn)有資產(chǎn)凈值（NCAV）就是從現(xiàn)有資產(chǎn)中扣除全部負債（包括短期債務(wù)和優(yōu)先股）以后的余額。以低于NCAV 的價格買進股票是便宜的，因為投資者根本沒有為公司的固定資產(chǎn)花錢。
　　4.買進的公式
　　這個公式的因素有公司的每股收益（E）、預(yù)期收益增長率（R）和AAA級公司債券的當前收益率（Y）。股票的內(nèi)在價值等于： E（2R+8.5）×4.4/Y本認為公式中的8.5 正確代表了一個穩(wěn)定增長的公司的價格一收入比，這個比率現(xiàn)在已經(jīng)提高了，但是保守的投資者仍然在使用它。在公式發(fā)表時，平均債券收益率（或Y）是4.4%
　　5. 不要輕信拉動股價上漲的是公司的未來收益能力，但對它的估計卻是以現(xiàn)在數(shù)字為基礎(chǔ)的，所以投資者必須謹慎。
　　6. 不要鉆牛角尖要知道，你不可能完全精確地發(fā)現(xiàn)某種股票的“內(nèi)在價值”，股票市場也不會正好處在這個數(shù)值上?！鞍踩取钡乃枷霑谷藵M意。
　　7. 不要過分依賴數(shù)學
　　8.分散投資，規(guī)則之一 “我的基本規(guī)則是投資者永遠都應(yīng)該把最少25%的投資投入債券或債券等價物，再把最少25%的投資用于普通股票，余下的50%可以根據(jù)債券和股票的價格變化在兩者之間分配?！睂τ诩庇诎l(fā)財?shù)娜藖碚f，這是個無聊的建議，但是它可以保存資本。
　　根據(jù)這個規(guī)則，投資者應(yīng)該在股價高時賣掉股票，買進債券；當股市下跌時再賣掉債券買進便宜的股票。
　　作為一個粗淺的常識，投資者應(yīng)該在主要指數(shù)（例如，道·瓊斯指數(shù)和標準普爾指數(shù)）的每股收益低于優(yōu)質(zhì)債券時離開股票市場。
　　9. 分散投資，規(guī)則之二投資者應(yīng)該持有多種不同的證券，如果需要，每種證券的數(shù)量也應(yīng)較少。
　　10. 如有疑問，把質(zhì)量放在首位收益能力好、股利分配穩(wěn)定、債務(wù)低并且價格-收益比例合理的公司是最好的。投資者以公平的價格買進好股票不會犯錯、或者不會犯大錯
　　11.股利是一個指示器能夠長期支付股利（20 年以上）表明公司實力很強大、風險有限，偶爾增值的股票很少支付股利。
　　12. 保護自己的股東權(quán)益
　　13. 要有耐心 “..每個投資者都應(yīng)該對可能不妙的短期效果作好資金和精神準備。
　　14.獨立思考不要隨波逐流。本說過：“在華爾街成功有兩個條件：第一、正確思考；第二、獨立思考。”
　　最后，還要堅持研究更好的方法保證安全、并實現(xiàn)最大增值。永遠不能停止思考。
　　
　　本在紐約金融學院對學生們說，保險業(yè)對每個人都有利——管理者、認購者、代理商、消費者——除了股東。他對保險公司的意見有兩點：它不能實現(xiàn)足夠多的回報率，投保人的保費最終會因為賠償所剩無幾；而且，它支付的股利也不多，這既降低了總收益，又給股東增添了壓力。
　　雖然這次收購充滿了意外因素，而且交易的某些特點也違背了格雷厄姆本人的原理，但是買進GEICO 一半股權(quán)的決定卻是本一生中收獲最大的一次。
　　
　　所有的數(shù)字分析都是為了揭示一個熟悉而重要的道理：公司總是處于不斷的變化之中，因此，一種公司股票可能在某個時刻是不錯的購買對象，可是價格會很快就過高了，反過來也一樣。
　　
　　本認為照顧客戶是自己的神圣職責，而錢對他來說只不過是一種記錄成績的方法。他熱衷的是金融世界的結(jié)構(gòu)方式，它背后隱藏的真理，它如何隱藏這些秘密的以及投資者如何理解自己的地位，使自己的機會最大化。格雷厄姆認為投資者在這個游戲中投入了資本，應(yīng)該受到公正的待遇。巴菲特似乎繼承了他的這種哲學觀點。他最終拋棄了格雷厄姆的數(shù)字教條，卻對其折價購買股票的目標忠心耿耿。賬面價值——甚至經(jīng)過調(diào)整的賬面價值——并不能準確反映公司的價值，他很注意市場周期、收益能力和管理技能的作用。他把自己作為股票發(fā)掘者的角色比作一名無數(shù)次擊球失敗的擊球手：雖然很容易錯過好的擊球機會，卻終能擊中一個適合自己的球。
　　
　　米奇·紐費說：“本的信條歸結(jié)到一點就是，當股票價格無論從統(tǒng)計分析還是從歷史上看都十分便宜時買進，當其價格相當高時賣出?！?br /> 　　
　　我相信，一個有完善的投資觀念并能聽取建議的個體投資者會在長期的股市中比大的投資機構(gòu)更出色。信托投資公司或許不得不把自己局限于300 種或更少的股票范圍之內(nèi)，而個體投資者都可以從3000 種股票中做出選擇。大多數(shù)真正便宜的股票數(shù)量都不多，因此，投資機構(gòu)將在這場尋找便宜股票的競爭中面臨被淘汰的命運。
　　
　　如果你和我一樣相信價值投資是一種完善的，可行的，有利可圖的方法，就應(yīng)該全身心地投入進去。堅持它，不要被華爾街的時尚、錯覺和投機活動迷惑。
　　
　　低值股票的十大標準
　　1.收益—價格比（本益比的倒數(shù)）是3A 級債券的2 倍。如果3A 級債券的收益率為8％，則滿足條件的股票收益率為16％。
　　2.本益比不低于最近5 年最高平均本益比的4/10。（平均本益比=給定年份的平均股價/當年收益）。
　　3.股利率不低于3A 級債券收益率的2/3。不分配股利或無利潤的股票不予考慮。
　　4.股價應(yīng)低于每股有形資產(chǎn)賬面凈值的2/3。計算方法是：全部資產(chǎn)價值扣除商業(yè)信譽、專利權(quán)等無形資產(chǎn)后減去全部債務(wù)，再除以股份總數(shù)。
　　5.股價不高于流動資產(chǎn)凈值或速動清算凈值的2/3。速動清算凈值=流動資產(chǎn)-總負債。這也是本最初的理論基礎(chǔ)。
　　6.總負債低于有形資產(chǎn)賬面價值。
　　7.流動比率不小于2。流動比率=流動資產(chǎn)/流動負債。它反映了公司資產(chǎn)的流動性和償債能力。
　　8.總負債不高于速動清算凈值。
　　9.最近十年利潤翻了一番。
　　10. 最近十年中，利潤下降超過5％的年份不超過兩年。
　　不知道還有沒有別的關(guān)于格雷厄姆的傳記，如果沒有選擇的話這本還是可以看看。他是個著名的投資家，股神巴菲特的老師和教父。
　　
　　初學者他推薦看他的《聰明的投資者》，而不是大部頭的《證券分析》。

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