管理資產(chǎn)負債表視角下的營運資本管理研究

內(nèi)容概要

一個發(fā)展成熟的公司必須有非常明確的、有助于企業(yè)長遠
發(fā)展的財務(wù)政策。公司的財務(wù)政策包括長期財務(wù)政策與短期財
務(wù)政策。長期財務(wù)政策包括資本結(jié)構(gòu)政策、股利政策和資本預(yù)
算政策；短期財務(wù)政策包括營運資本管理政策。它們共同構(gòu)成
了上市公司的四大重要財務(wù)政策。長期財務(wù)政策是具有戰(zhàn)略意
義的財務(wù)政策，它將從根本上決定企業(yè)價值的大小。但企業(yè)的
戰(zhàn)略目標(biāo)能否實現(xiàn)，在很大程度上還將取決于日常財務(wù)控制水
平的高低，尤其是營運資本管理水平的高低。營運資本管理是
公司財務(wù)管理不可或缺的重要組成部分，企業(yè)的生存與發(fā)展在
很大程度上取決于營運資本管理和運轉(zhuǎn)情況，它直接影響到企
業(yè)經(jīng)營的成敗。正如Smith(1980)所認為的那樣：營運資本管
理對企業(yè)利潤、風(fēng)險以及價值起著重要的作用，所以我們應(yīng)該
加強對短期資產(chǎn)和負債的管理。
    在我國現(xiàn)代財務(wù)管理理論的研究中，我國學(xué)者一直比較關(guān)
注長期財務(wù)政策，如資本結(jié)構(gòu)政策、股利政策和資本預(yù)算政策。
對于短期財務(wù)政策——營運資本管理政策，到目前為止，我國
對這方面的研究主要停留在規(guī)范分析方面，并且只涉及對現(xiàn)金
管理、應(yīng)收賬款管理以及存貨管理等幾個方面的孤立的研究；
在實證方面則剛剛起步，研究的深度和廣度與國外相比相差甚
遠。這種狀況顯然與營運資本管理在企業(yè)財務(wù)管理中的重要地
位極不相稱。此外，營運資本管理在我國實務(wù)界也沒有引起應(yīng)
有的重視，很多企業(yè)沒有明確的營運資本政策，這是造成我國
企業(yè)財務(wù)管理水平低下的一個重要原因。
    營運資本管理的主要目標(biāo)就是使?fàn)I運資本各個組成部分保
持一個理想的配置水平上。營運資本最優(yōu)水平的配置在很大程
度上取決于對流動資產(chǎn)和流動負債管理的方法選擇，它要求我
們對構(gòu)成營運資本各個組成部分的項目進行持續(xù)的最優(yōu)水平的
控制。Filbeck and Krueger(2005)認為，一個企業(yè)的成功很大
程度上依賴于財務(wù)經(jīng)理對企業(yè)的應(yīng)收款項、存貨以及應(yīng)付款項
的有效管理。企業(yè)可以通過減少在流動資產(chǎn)上的投資來降低企
業(yè)的融資成本或者通過展期項目增加企業(yè)可供使用的資金。
Lamberson(1995)認為，大部分財務(wù)經(jīng)理的時間和精力都傾注
在了如何使企業(yè)非最優(yōu)化的流動資產(chǎn)和流動負債配置水平轉(zhuǎn)變
為理想的配置水平。營運資本最優(yōu)化的配置水平應(yīng)當(dāng)是在企業(yè)
風(fēng)險和收益之間進行權(quán)衡的結(jié)果，這就要求對營運資本的各個
組成部分進行持續(xù)的、有效的管理。吳娜編著的《管理資產(chǎn)負債表視角下的
營運資本管理研究》主要包括六大部分：
    第一章導(dǎo)論部分首先闡述了我國上市公司營運資本管理的
研究背景、研究目的與意義；其次對國內(nèi)外營運資本管理的相
關(guān)文獻進行了綜述；最后介紹了本書的研究思路、研究方法及
主要創(chuàng)新點和局限性。
    第二章首先界定了管理資產(chǎn)負債表的內(nèi)涵及結(jié)構(gòu)，其次在
此基礎(chǔ)上重新闡述了在管理資產(chǎn)負債表視角下我國上市公司營
運資本概念、營運資本管理概念及內(nèi)容，以及營運資本管理的
理論基礎(chǔ)，通過對國內(nèi)外營運資本管理績效評價指標(biāo)研究新進
展的評述，重新建立起管理資產(chǎn)負債表視角下的營運資本管理
績效評價指標(biāo)體系，為后面的實證分析做好了鋪墊。
    第三章對衡量上市公司業(yè)績的基本指標(biāo)包括財務(wù)效益狀況
基本指標(biāo)、資產(chǎn)質(zhì)量狀況基本指標(biāo)、償債風(fēng)險狀況基本指標(biāo)和
發(fā)展能力狀況的基本指標(biāo)，以及現(xiàn)行業(yè)績評估方法進行了簡要
的評述。
    第四章在管理資產(chǎn)負債表的視角下，采用面板數(shù)據(jù)(Panel
Data)，以2003—2006年在深、滬兩市上市的所有A股公司共
1050家作為本次研究的樣本，通過對其進行非參數(shù)檢驗，得出
行業(yè)因素對我國上市公司營運資本管理具有顯著的影響，行業(yè)
差異不是由個別行業(yè)的異常值引起的，行業(yè)間上市公司的營運
資本管理四年間具有高度穩(wěn)定性且行業(yè)間差異也具有穩(wěn)定性。
并建立固定效應(yīng)模型，對其進行GLS估計得出影響我國上市公
司各個行業(yè)營運資本管理的因素主要包括哪些，為我國上市公
司的營運資本管理提供了一些借鑒。
    第五章從管理資產(chǎn)負債表的角度出發(fā)，選擇最能有效衡量
營運資本管理效率的指標(biāo)，采用面板數(shù)據(jù)(Panel Data)，以
2003—2006年在深、滬兩市上市的所有A股公司共1050家作為
本次研究的樣本，通過對其進行Pearson相關(guān)性檢驗，建立固定
效應(yīng)模型，并對該模型進行GLS估計，得出我國上市公司營運
資本需求、NTC與企業(yè)價值表現(xiàn)出顯著的負相關(guān)關(guān)系。這說明
企業(yè)真實收益的增加來源于營運資本需求和NTC的減少，而并
不是來自于應(yīng)付項目的增加。因此，減少營運資本需求和NTC
到一個合理的最小值是增加企業(yè)價值的一條有效途徑。
    第六章首先使用SPSS軟件中的One—way ANOVA和Tukey's
 HSD檢驗方法考察了我國18個不同行業(yè)的上市公司在2003—
2006年的營運資本管理投資策略與融資策略的激進程度。目的
是為了研究營運資本策略的激進程度是否會受到行業(yè)因素的顯
著影響；同時也為了驗證當(dāng)我國上市公司采用激進的營運資本
投資策略時，是否會同時采用保守的營運資本融資策略。其次，
檢驗了營運資本策略隨著時間的變動是否具有穩(wěn)定性。結(jié)果顯
示不同的行業(yè)確實采用不同的營運資本投資和融資策略，并且
在一定的時期內(nèi)保持穩(wěn)定。此外，通過對營運資本投資策略與
營運資本融資策略的序數(shù)Pearson相關(guān)性檢驗，發(fā)現(xiàn)采用激進的
營運資本投資策略的企業(yè)不一定采用保守的營運資本的融資策
略，兩者沒有顯著的配比性。再次，通過建立營運資本管理投
資和籌資策略激進程度與企業(yè)利潤及財務(wù)風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險的回
歸模型進行回歸檢驗后發(fā)現(xiàn)：營運資本投資和融資策略的激進
程度與企業(yè)的利潤具有正相關(guān)關(guān)系，并且投入資本回報率是檢
驗營運資本投資效率對企業(yè)利潤的影響的最有效的指標(biāo)。此外，
我們使用總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率和投入資本回報率的標(biāo)
準(zhǔn)差來衡量企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險；使用銷售收入的標(biāo)準(zhǔn)差來衡量企
業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險，與流動資產(chǎn)比例和流動負債比例建立回歸模型，
回歸結(jié)果顯示營運資本管理投資策略的激進程度和企業(yè)的財務(wù)
風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險成顯著的正相關(guān)關(guān)系，融資策略的激進程度同
企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險也表現(xiàn)為顯著的正相關(guān)關(guān)系。最后，
使用SPSS軟件對2003—2006年在深、滬兩市上市的所有A股
公司共1050家樣本的流動資產(chǎn)比例、流動負債比例和投入資本
回報率先進行分年度聚類分析，而后對所有樣本四年的數(shù)據(jù)進
行加權(quán)平均后再從總體上進行聚類分析，以期找到目前我國上
市公司營運資本管理的政策所表現(xiàn)出來的顯著特征。
    第七章首先對本書的實證研究得出的主要結(jié)論進行了總結(jié)；
其次對后續(xù)研究進行了展望；最后，在本書實證研究結(jié)論的基
礎(chǔ)上，提出了改進我國上市公司營運資本管理的政策性建議，
以期提高我國上市公司的營運資本管理效率。
    《管理資產(chǎn)負債表視角下的營運資本管理研究》的創(chuàng)新點主要包括：
    第一，在研究視角上的創(chuàng)新。無論是與國內(nèi)還是國外的研
究相比較，本文首次站在管理資產(chǎn)負債表的視角下，而不是傳
統(tǒng)的標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)負債表的視角下對營運資本管理進行了實證研究。
    第二，在概念和指標(biāo)上的創(chuàng)新。在管理資產(chǎn)負債表視角下，
對營運資本的概念進行了新的解讀，并重新定義了營運資本管
理內(nèi)容。在指標(biāo)上，構(gòu)建了評價營運資本管理能力的指標(biāo)——
營運資本占用率。
    第三，在樣本范圍上的創(chuàng)新。首次以我國深、滬兩市的所
有上市公司的數(shù)據(jù)為樣本對我國上市公司各個行業(yè)的營運資本
管理進行實證研究，使研究結(jié)論更具有代表性和說服力，而不
是簡單的以某個行業(yè)或是隨機抽樣調(diào)查進行研究。
    第四，在實證研究廣度和深度上的創(chuàng)新。國內(nèi)對于上市公
司營運資本管理的研究主要集中在定性研究領(lǐng)域，定量研究鮮
有涉及。與國內(nèi)現(xiàn)有的研究相比，本文對我國上市公司營運資
本管理的研究在實證方面無論是從廣度上還是深度上都是一個
創(chuàng)新，具體表現(xiàn)為：首先，使用管理資產(chǎn)負債表視角下的財務(wù)
指標(biāo)對營運資本管理的相關(guān)內(nèi)容進行實證分析；其次，在管理
資產(chǎn)負債表的視角下對我國上市公司營運資本管理的行業(yè)差異
及其影響因素進行了實證分析；再次，在管理資產(chǎn)負債表視角
下對我國上市公司營運資本管理與企業(yè)價值的相關(guān)性進行了實
證研究；最后，對我國上市公司營運資本管理投資策略與融資
策略激進程度的穩(wěn)定性、相關(guān)性、激進程度與企業(yè)利潤的相關(guān)
性以及與企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險的相關(guān)性進行了實證分析。
    第五，在結(jié)論上的新發(fā)現(xiàn)。首先，通過第四章的研究我們
發(fā)現(xiàn)，我國上市公司不同行業(yè)之間的營運資本管理具有顯著性
差異，并且營運資本管理行業(yè)間的差異亦具有穩(wěn)定性，同一行
業(yè)的營運資本的影響因素都具有高度穩(wěn)定性。投入資本回報率、
企業(yè)的成長率、企業(yè)規(guī)模、流動資產(chǎn)比率和經(jīng)營活動的現(xiàn)金流
量等是影響營運資本管理的重要因素。其次，通過第五章的研
究我們發(fā)現(xiàn)對于我國上市公司用NTC指標(biāo)來衡量企業(yè)營運資本
管理的績效是非常簡單而且有效的；NTC與企業(yè)價值存在顯著
的負相關(guān)的關(guān)系；營運資本需求與企業(yè)價值也存在著顯著的負
相關(guān)關(guān)系。最后，通過第六章的實證分析我們發(fā)現(xiàn)我國上市公
司不同行業(yè)營運資本投資策略和融資策略的激進程度是存在顯
著差別的，并且營運資本投資策略的激進程度在不同的行業(yè)其
顯著性要比融資策略更強些。而且營運資本投資策略和融資策
略的激進程度不僅在各個行業(yè)存在顯著的差別，而且這種差別
隨著時間的推移表現(xiàn)出一定的穩(wěn)定性，雖然這種穩(wěn)定性存在下
降的趨勢，但依然顯著。此外，我國上市公司在執(zhí)行激進的營
運資本投資策略時不一定會同時選擇執(zhí)行保守的營運資本融資
策略的這種配比，兩者的關(guān)聯(lián)度不高。我國上市公司營運資本
投資和融資策略的激進程度與企業(yè)利潤呈正相關(guān)關(guān)系，并且投
入資本回報率是檢驗營運資本投資效率對企業(yè)利潤的影響的最
有效指標(biāo)。營運資本管理投資策略的激進程度和企業(yè)的財務(wù)風(fēng)
險和經(jīng)營風(fēng)險成顯著的正相關(guān)關(guān)系，融資策略的激進程度同企
業(yè)的財務(wù)風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險也表現(xiàn)為顯著的正相關(guān)關(guān)系。我國上
市公司屬于高流動資產(chǎn)比例與低流動負債比例相配合的穩(wěn)健型
策略。而且，目前我國上市公司流動資產(chǎn)比例和流動負債比例
呈現(xiàn)出同向變動的趨勢，營運資本管理的投融資策略由穩(wěn)健型
逐漸趨向于中庸型。
    《管理資產(chǎn)負債表視角下的營運資本管理研究》的局限性主要包括：
    (1)在樣本的收集上，由于時間和精力的有限，只選擇了
2003—2006年四年的樣本進行了實證檢驗，若在后續(xù)研究中能
進一步延長樣本的年限，獲取更多的樣本，從而增大每組的樣
本容量，會使回歸結(jié)果的穩(wěn)定性更強，結(jié)論更加具有說服力。
    (2)我國上市公司行業(yè)分類的合理性對本文的研究結(jié)論是
一個較大的挑戰(zhàn)。因此，進一步加強對我國上市公司行業(yè)分類
的研究，將有助于改進本文的實證分析結(jié)論，從而為優(yōu)化我國
上市公司。的營運資本管理提供更有效、更有針對性的建議。
    (3)本文只是從靜態(tài)的角度對我國上市公司的營運資本管
理進行了實證分析，沒有從動態(tài)的角度對營運資本管理進行相
關(guān)的實證檢驗。

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