收益率曲線解析

前言

　　本書是一本金融經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書，亞瑟·科南·道爾爵士（Sir Arthur（20nanDolye）如果健在的話，他一定會(huì)認(rèn)為，如此初級(jí)的作品幾乎不值得寫一篇前言。盡管如此，簡(jiǎn)單地寫幾句話來(lái)介紹本書的目的還是有必要的。　　在拙作《債券和貨幣市場(chǎng)》（The Bond and Money Markets）中，我曾試圖初步解釋全球債券市場(chǎng)的重要性，并介紹債券市場(chǎng)中相互關(guān)聯(lián)的各種參與者。鑒于全球債券市場(chǎng)的重要性，有關(guān)知識(shí)掌握得再多也不為過(guò)。然而，本書不打算全面介紹債券市場(chǎng)，只介紹其中一個(gè)非常具體和重要的部分。在發(fā)達(dá)國(guó)家和相當(dāng)多的發(fā)展中國(guó)家中，通常在同一時(shí)間有很多收益率和到期期限各不相同的債券在交易。投資者和交易商需要認(rèn)真分析同種類型不同債券的收益率之間的關(guān)系。將到期期限不同（而其他方面相同）的各種債券的收益率描繪下來(lái)，就會(huì)得到所謂的收益率曲線。收益率曲線代表了債券市場(chǎng)的狀況。收益率曲線有時(shí)也稱為利率期限結(jié)構(gòu)，但正如下文所述，“利率期限結(jié)構(gòu)”一詞僅指一種特殊類型的收益率曲線。后面將詳細(xì)介紹這些曲線。　　債券市場(chǎng)中的分析和定價(jià)大都以收益率曲線為中心。政府債券的收益率曲線是任何國(guó)家資本市場(chǎng)的主要收益率曲線。因此，美國(guó)市場(chǎng)中主要的收益率曲線是美國(guó)國(guó)債的收益率曲線。本書主要（但不限于）關(guān)注政府債券的收益率曲線。筆者曾經(jīng)做過(guò)五年多的英國(guó)政府債券交易商（或者說(shuō)是金邊債券市場(chǎng)的做市商），因此，本書的大部分案例都取自金邊債券市場(chǎng)。

內(nèi)容概要

本書是一本金融經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書，全書共包括13章，分為以下四個(gè)部分：債券收益率、即期利率和遠(yuǎn)期利率的概念；利率模型；使用樣條方法擬合收益率曲線；根據(jù)收益率曲線進(jìn)行相對(duì)價(jià)值交易。在每一個(gè)階段，我們都會(huì)參考一些最重要的文獻(xiàn)，并在附錄中提供必要的背景知識(shí)。讀者可在每章末提供的參考書目中找到更專業(yè)的背景知識(shí)。

作者簡(jiǎn)介

莫拉德·喬德里博士，金融機(jī)構(gòu)資金管理領(lǐng)域的國(guó)際權(quán)威。曾負(fù)責(zé)摩根大通銀行的結(jié)構(gòu)化金融工作，并曾擔(dān)任漢姆布魯斯銀行（Hambros Bank Limited）和荷銀潔威證券公司（ABN Hoare Covett Sterl ing Bonds Limited）的債券交易員?，F(xiàn)任著名金融機(jī)構(gòu)比聯(lián)金融產(chǎn)品公司（KBC Financi

書籍目錄

第一篇 債券收益率與收益率曲線簡(jiǎn)介  第1章 債券收益率的度量    1.1 當(dāng)前收益率    1.2 簡(jiǎn)單到期收益率    1.3 到期收益率    1.4 零息債券的收益率    1.5 修正債券收益率    1.6 債券收益率之間的轉(zhuǎn)換    1.7 計(jì)算贖回收益率時(shí)的假設(shè)    1.8 持有期收益率    1.9 內(nèi)嵌期權(quán)的債券    1.10 指數(shù)關(guān)聯(lián)債券    1.11 浮息票據(jù)    1.12 債券組合收益率的度量    1.13 價(jià)格/收益率關(guān)系    1.14 小結(jié)    附錄    參考書目  第2章 收益率曲線    2.1 收益率曲線概述    2.2 到期收益率曲線    2.3 附息債券的收益率曲線    2.4 平價(jià)收益率曲線    2.5 零息債券（或即期）收益率曲線    2.6 零息貼現(xiàn)系數(shù)    2.7 遠(yuǎn)期收益率曲線    2.8 年金收益率曲線    2.9 收益率曲線解析    2.10 擬合收益率曲線    2.11 市場(chǎng)上的即期利率和遠(yuǎn)期利率    2.12 案例練習(xí)    2.13 案例研究：推導(dǎo)貼現(xiàn)函數(shù)    2.14 案例研究：零息（即期）利率曲線的理論推導(dǎo)    附錄    參考書目  第3章 即期利率和遠(yuǎn)期利率    3.1 基本概念    3.2 連續(xù)時(shí)間的債券價(jià)格    3.3 遠(yuǎn)期利率    3.4 在實(shí)踐中計(jì)算即期利率    3.5 使用連續(xù)時(shí)間內(nèi)的即期和遠(yuǎn)期利率進(jìn)行債券分析    附錄    參考書目第二篇 收益率曲線建模  第4章 利率建模（Ⅰ）：基本概念    4.1 收益率曲線的動(dòng)態(tài)過(guò)程    4.2 期限結(jié)構(gòu)建模    4.3 建模方法    4.4 單因素模型、雙因素模型和多因素模型    4.5 短期利率與收益率曲線    4.6 無(wú)套利模型和均衡模型    4.7 數(shù)學(xué)基礎(chǔ)知識(shí)    附錄    參考書目  第5章 利率建模（Ⅱ）：資產(chǎn)價(jià)格的動(dòng)態(tài)演化    5.1 資產(chǎn)價(jià)格的習(xí)性    5.2 隨機(jī)微積分模型：布朗運(yùn)動(dòng)與伊藤微積分    附錄    參考書目  第6章 利率模型（Ⅰ）    6.1 引言    6.2 利率模型    6.3 利率過(guò)程    6.4 單因素模型    6.5 無(wú)套利模型    6.6 擬合模型    6.7 小結(jié)    參考書目  第7章 利率模型（Ⅱ）    7.1 引言    7.2 背景知識(shí)    7.3 跳躍模型    7.4 期限結(jié)構(gòu)模型的選擇    參考書目  第8章 指數(shù)關(guān)聯(lián)債券的收益率曲線    8.1 指數(shù)關(guān)聯(lián)債券與實(shí)際收益率    8.2 實(shí)際利率期限結(jié)構(gòu)    8.3 估計(jì)實(shí)際期限結(jié)構(gòu)    參考書目  第9章 長(zhǎng)期債券收益率的分析    9.1 長(zhǎng)期債券收益率理論    9.2 長(zhǎng)期債券的定價(jià)    9.3 對(duì)長(zhǎng)期債券收益率的進(jìn)一步分析    參考書目第三篇 擬合收益率曲線  第10章 估計(jì)和擬合收益率曲線（Ⅰ）    10.1 收益率曲線平滑    10.2 使用立方多項(xiàng)式    10.3 非參數(shù)方法    附錄    參考書目  第11章 估計(jì)和擬合收益率曲線（Ⅱ）    11.1 引言    11.2 債券市場(chǎng)信息    11.3 曲線擬合方法：參數(shù)法    11.4 估計(jì)和擬合收益率曲線的立方樣條法    11.5 安德森一思利斯模型    11.6 對(duì)安德森一思利斯模型的評(píng)價(jià)    附錄    參考書目第四篇 收益率曲線與相對(duì)價(jià)值交易  第12章 收益率曲線與相對(duì)價(jià)值    12.1 政府債券收益率的決定因素    12.2 收益率利差交易  第13章 收益率利差交易例解    13.1 引言    13.2 收益率的決定因素    13.3 收益率利差交易的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重    13.4 構(gòu)建收益率利差交易    13.5 票面利息利差    13.6 蝴蝶型交易

章節(jié)摘錄

　　預(yù)期假設(shè)可以有多種表達(dá)方式，比如前面講過(guò)的局部預(yù)期假設(shè)。另一種版本的預(yù)期假設(shè)是到期報(bào)酬率預(yù)期假設(shè)，它是指持有零息債券直至到期的總報(bào)酬率等于在相同期限內(nèi)持有短期金融工具并進(jìn)行持續(xù)滾動(dòng)投資所得到的報(bào)酬率。還有一種到期收益率假設(shè)認(rèn)為，持有零息債券的期間報(bào)酬率等于將一系列附息債券進(jìn)行滾動(dòng)投資所得到的報(bào)酬率。不過(guò)，這里指的是每年所掙得的年報(bào)酬率，而不是債券生命期內(nèi)的總報(bào)酬率。根據(jù)這一假設(shè)，可以按照附息債券的贖回收益率推導(dǎo)出零息債券的收益率曲線。無(wú)偏預(yù)期假設(shè)認(rèn)為，遠(yuǎn)期利率等于市場(chǎng)所預(yù)期的未來(lái)即期利率。考克斯一英格索爾一羅斯所認(rèn)為，只有局部預(yù)期假設(shè)描述了一個(gè)真正的無(wú)套利模型，而在其他情境下可以使用一定的投資策略獲得高于隱含遠(yuǎn)期收益率的回報(bào)。盡管有觀點(diǎn)認(rèn)為①，局部預(yù)期假設(shè)與無(wú)偏假設(shè)之間的區(qū)別是不重要的，但是描述該情境的模型并沒(méi)有反映投資者的觀點(diǎn)，這正是必須在該領(lǐng)域展開(kāi)進(jìn)一步研究的原因?！　o(wú)偏預(yù)期假設(shè)本身并沒(méi)有解釋收益率曲線的各種形狀或者收益率曲線所隱含的信息，因此必須結(jié)合流動(dòng)性偏好理論等其他解釋一起使用。　　預(yù)期假設(shè)的數(shù)學(xué)描述　　簡(jiǎn)單地說(shuō)，預(yù)期假設(shè)認(rèn)為，收益率曲線的斜率反映了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)利率的預(yù)期。實(shí)際上，總共有四種各不相同、互不兼容的預(yù)期假設(shè)版本。預(yù)期假設(shè)已經(jīng)有很長(zhǎng)的歷史，1896年，費(fèi)雪首次對(duì)其進(jìn)行了描述，此后?？怂笻ic：ks（1946）等人作了進(jìn)一步發(fā)展②。Shiller（1990）認(rèn)為，預(yù)期假設(shè)背后的思想可能來(lái)源于市場(chǎng)參與者在評(píng)估是購(gòu)買長(zhǎng)期債券還是購(gòu)買短期債券時(shí)對(duì)未來(lái)利率走向的看法。例如，如果預(yù)期利率將下降，投資者就會(huì)購(gòu)買長(zhǎng)期債券，因?yàn)檫@樣可以鎖定當(dāng)前長(zhǎng)期債券較高的收益率。如果所有的投資者都有相同的觀點(diǎn)，由于需求的增加，長(zhǎng)期債券的價(jià)格就會(huì)上升，從而導(dǎo)致收益率下降。只要短期利率預(yù)期將下降，這種較低的收益率就會(huì)一直保持下去，而只有在對(duì)長(zhǎng)期債券的需求下降時(shí)長(zhǎng)期債券的收益率才會(huì)提高。因此，向下傾斜的收益率曲線是利率下降的指示器，而向上傾斜的收益率曲線則表明市場(chǎng)預(yù)期短期利率將上升。

編輯推薦

　　對(duì)收益曲線的理解和分析能力，是中國(guó)融從業(yè)人員尤其是資金管理人員必須修煉的一項(xiàng)的基本功。

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