價值平均策略

內(nèi)容概要

　　《價值平均策略——獲得高投資收益的安全簡便方法》一書介紹了市場風險和時機選擇，為投資者提供了一種有效的公式化投資策略。簡言之，本書是從投資組合中獲得穩(wěn)定現(xiàn)金流機制最佳向?qū)А！　≈鹑谑穼W家威廉·伯恩斯坦將該書與格雷漢姆的《智慧投資者》，麥基爾的《漫步華爾街》相提并論，認為：“自1991年首次出版以來，《價值平均策略》聲譽鵲起，已逐步成為經(jīng)典作品?！薄　”緯髡哌~克爾·埃德爾森，歷任美國納斯達克的首席經(jīng)濟學家、哈佛商學院教授，以及魔根士丹利公司常務董事，在投資領域有著豐富的經(jīng)驗。對此，威德恩大學金融學教授保爾·S.馬歇爾是這樣評價的：“本書確實是一部需要被永久保存的經(jīng)典之作。在我的職業(yè)生涯中，我耗費大量精力努力想找出價值平均策略的錯誤，卻從未成功過。我對邁克爾·埃德爾森博士以及本書欽佩之至！”　　美國《金錢》雜志稱譽本書所倡導的投資策略，是“當今投資的最佳方式之一”。　　本書歷經(jīng)時間考驗，被版之后，于1996年、2006年再版。

書籍目錄

總序序2006年版前言1993年版前言介紹第一章 市場風險、時機選擇和公式化策略風險和市場回報市場時機選擇和公式化策略第二章 幣值成本平均策略的重溫幣值成本平均策略：案例短期表現(xiàn)幣值成本平均策略在長期中的問題總結(jié)第三章 價值平均策略價值平均策略的介紹短期表現(xiàn)長期表現(xiàn)與價值平均策略總結(jié)第四章 幣值成本平均策略的投資目標背景對投資計劃的再調(diào)整增長調(diào)整的幣值成本平均策略總結(jié)第五章 建立價值路徑價值平均策略的價值路徑總結(jié)第六章 規(guī)避稅收和交易成本價值平均策略中的稅收考慮減少交易成本總結(jié)第七章模擬運作為什么要模擬市場要做什么和如何模擬構(gòu)建模擬第八章 策略比較5年模擬結(jié)果20年模擬的結(jié)果總結(jié)第九章 從過度反應中獲利隨機行走的過時為什么有意義第十章 細節(jié)：準備開始利用共同基金完成細節(jié)金融規(guī)劃師應注意的要點總結(jié)第十一章 案例：運用策略目標和投資環(huán)境投資收益率和稅收運用幣值成本平均策略(DCA)執(zhí)行價值平均策略總結(jié)第十二章 結(jié)束語

章節(jié)摘錄

　　第一章　市場風險、時機選擇和　　公式化策略　　無論人們認為買賣股票是投資還是賭博，它都是有風險的——一項盡管有風險但回報豐厚的事業(yè)。選擇閱讀本書，讀者可能已經(jīng)決定要構(gòu)建一個投資組合，包含某些有風險的股票，從而獲得相應豐厚的回報。在進行投資決策之前，投資人應該對在股票市場中會承擔的典型風險和可以獲得的期望收益有一個理性的認識。本章對上述問題進行介紹，同時使讀者對一些歷史數(shù)據(jù)和市場表現(xiàn)有所熟悉。　　風險和市場回報　　首先，我們回顧歷史上在股票市場中獲得的投資收益率，然后討論這些收益率中所蘊含的風險。綜合以上信息，讀者會對股票市場中的機會有一個直觀現(xiàn)實的認識。　　長期市場回報　　當被問到那個不可回避的問題“股市將會上漲還是下跌”時，任何一個精明的股市預言家難以令人滿意但正確的回答應該是：“是，它將會上漲或下跌?！泵刻斓淖邉萑魏稳硕伎梢圆?，但從長期看市場漲幅巨大。過去66年的股價走勢如圖1-1所示?！　膱D1-1中可以看到，如果在1925年最后一天投資1美元于股票市場，到1991年底將變成533.64美元。這段時間的復合年收益率為9.98％，同期的通貨膨脹率平均為3.2％。當然，如果在1929年10月股市崩盤前投入2.54美元，到1932年中時將絕望地看到它下跌至0.41美元，損失超過投資額的5/6。盡管在過去一個世紀中僅有一次這樣的時光，這一情景仍明確提示了投資股票市場將會面對巨大的潛在風險?！　∪绻?926～1991年，投資人（更可能是你的一個祖輩）每個月投資100美元于整個市場，到1991年底其投資將增長為11386000美元，超過投入資金的140倍。盡管100美元在20世紀30年代是很大的一筆錢（相當于今天的800美元），但到今天將變?yōu)?100多萬美元。讓我們再進一步分析獲得這一投資收益蘊含的各類風險?！　D1-2顯示了在66年中每一個月份的總收益（資本利得加分紅）。盡管在一個給定的月份中，市場漲跌超過20％的情況非常少見，但確實發(fā)生了大約10次。市場平均月收益率略低于1％（每月0.95％），即年化收益率為12％。（參見文本框中的“收益率及其復合”。）　　圖1-3描繪了同樣的數(shù)據(jù)，不過是按年而不是按月。這里可以看到，市場多數(shù)情況會上漲，但存在沒有明顯模式的隨機波動性。收益率的范圍從-44％的損失到58％的收益，盡管自第二次世界大戰(zhàn)后，范圍縮窄為-28％～51％。個股當然比市場整體有更大的波動性，因此不要將典型的市場收益率與個股的表現(xiàn)相混淆。　　盡管市場確實存在風險，但“時間會撫平一切創(chuàng)傷”的說法具有一定的道理。圖1-4a明確說明了這一點，圖中以4年為期限，取代以1年為期限來考察投資收益率。僅僅在最差的期間（“大蕭條”）中出現(xiàn)了損失。在較長時間里的年化收益率的波動性更小，因為收益率的隨機性導致波動性被“平均化”?！　∥覀円部梢杂^察最近的64年，從1928年開始按照每4年一個投資期間。圖1-4b顯示了同樣的分析，結(jié)果僅有很小的不同。波動性仍比1年期收益率的波動要小，不同之處是這里4年收益率出現(xiàn)負數(shù)的情形多了?！　∈袌鍪找媛实姆植肌　」善笔袌龅娘L險特征導致許多人錯誤地認為它是一種賭博。是的，結(jié)果是不確定的，正如在賭場中一樣，你有可能損失你的錢。但是，在股票市場中，“交易場”不會從你那里賺錢（當然你的經(jīng)紀人或管理人要收費）。平均而言，你必然會在賭場中輸錢，而在股票市場中，你可能會贏錢或獲得正的收益率（例如，上面提到的+12％）。在這兩個場所中，你“玩”的時間越長，上述的結(jié)果就越確定。并且，不像在賭場中你的錢有可能徹底消失，在股票市場中，分散化股票組合或基金的價值永遠也不可能變?yōu)榱悖ūM管個別股票有這種可能）?！　∽屛覀兛纯垂善笔袌鲇蛽p失的歷史數(shù)據(jù)，它非常有趣并有指導意義。在1926～1991年間共有792個月度收益率數(shù)據(jù)，同時也分析了自1962年7月到1991年12月的日收益率數(shù)據(jù)。分析結(jié)果在表1-1中顯示。幾乎55％的日收益率是正數(shù)——在一個典型的22個交易日的月份中，市場有12天上漲，10天下跌。值得注意的是，市場盈利的可能性隨著時段的增長而不斷提高?！　∈袌鲇须S時間而上漲的趨勢。在一個很短的時間段內(nèi)，這種趨勢難以識別。在一天中，投資者可以看到這種趨勢，但圍繞這一趨勢的隨機“蹦跳”仍然導致了較高的下跌天數(shù)比例（45.5％）。但隨著時間延長，向上的趨勢疊加起來，同時隨機的波動相互抵消。因此，隨著投資期限的延長，我們越有把握在股票市場中獲得正的收益率。股票市場的這種特點解釋了為什么投資顧問的典型建議是將5年期限的資金投資于股票市場。也就是說，投資于股票市場后，如果你在5年或更短的時間里需要使用這筆錢，它可能因為風險會受到一定損失，但資金投入的時間越長，最終遭受損失的可能性越小。　　我們再觀察不同時段的實際收益率的分布數(shù)據(jù)，從而對股票市場的風險有更好的認識。圖1—5是股票市場年收益率的柱狀分布圖，與之前的圖有所不同。圖中年收益率在橫軸上顯示。出現(xiàn)特定收益率的次數(shù)以縱軸顯示。年收益率按照5％的區(qū)間加以分組。從左到右，可以看到收益率低于-40％的有1年，在-35％～-30％之間有1年，在-30％～-25％之間有2年。讀者可以通過前面圖1—3中的年收益率時間序列來驗證。注意，盡管分布以12％的平均年收益率為中心，但在66年中僅有4年的收益率落在+10％～+15％之間。因此，如果說“市場的期望收益率是12％”，這并不意味著我們真的預期收益率是12％。相反，這個關(guān)于期望的陳述的真實意思是按平均計算，我們預期隨機的收益率將圍繞+12％波動（或以+12％為中心）。當然這都是事后的統(tǒng)計，我們可以貶低任何這類預測，但這并不意味著不需要合理的預測（或此類預測沒有任何價值）。盡管存在數(shù)以千計自稱更強的事后諸葛亮，但我們?nèi)匀恍枰虑邦A測者的認真工作?！　D1-6是以4年為時段的股票收益率數(shù)據(jù)（與圖1-4b相同的數(shù)據(jù)），按同樣的方式顯示收益率分布。盡管分布的中心（12％）沒有變化，但波動率下降了。不像在短期中那樣，圖中沒有了大幅的盈利和虧損的情況。圖1-7把過去64年分為8個8年段，顯示了收益率分布情況。在這一長期的時間段中，收益率的波動性相當小，范圍為0-16.5％（年化收益率）。在非常長的時間段中，我們看到股票市場既沒有大幅的損失也沒有極端的收益?！　★L險和期望收益率　　直覺和歷史數(shù)據(jù)都告訴我們，不同類型的投資會被“獎勵”不同的期望收益率?，F(xiàn)在讓我們檢驗一些基本的資產(chǎn)類別的歷史表現(xiàn)，并把這些過去的經(jīng)驗運用于估計未來投資所可能獲得的期望收益率。　　歷史數(shù)據(jù)表明較高風險的投資會獲得較高的收益率。圖1—8顯示了自1926～1991年間4大類資產(chǎn)的平均年收益率，并且把它們與這段時間內(nèi)平均3.2％的通貨膨脹率聯(lián)系在一起。　　短期國債幾乎沒有價格風險（波動率），但平均收益率僅有3.8％，僅比通脹率高大約0.5個百分點。長期政府債券的收益率為5.1％，因多承擔價格風險收益率大約提高了1個百分點。債券的價格變化較多，在過去20年中債券投資者也對此感到驚奇。企業(yè)債風險更大，因為它們除了與政府債券同樣有“以久期為基礎”的價格風險外，還要增加違約風險。對應這部分風險的收益并不明顯。同期最高級企業(yè)債的平均收益率為5.7％，大約比國債高0.5個百分點。股票市場產(chǎn)生了高得多的收益率，當投資者熟悉了股票市場中所要承擔的高風險后，對此就不會感到驚訝。股票市場12.1％的收益率超過通脹率8.9％，超過短期國債8.3％，超過政府債券7.0％?！　頃鯓?過去66年的收益率分析是否預示了未來的年收益率也是12％？不完全是。首先，不能保證接下去的66年與過去66年相同。其次，它是一個相對收益率，而不是絕對收益率，這一歷史結(jié)果給了我們潛在有用的信息。也就是說，如果未來股票與債券的基本風險差異不發(fā)生變化，其收益率的基本差異也可能會繼續(xù)保持一致。承擔股票中蘊含的更高風險的投資者會要求更高的收益率，因此平均計算，股票必須比債券有更高的收益率。與預測未來最相關(guān)的數(shù)據(jù)是股票和政府債券的收益率相差7％。長期政府債收益率像1992年那樣在7％～8％之間，會使股票市場的期望收益率為14～15％。盡管預測這一收益率所用的假設是合理的，但不同情境的假設也可能得到收益率在12％～16％范圍內(nèi)的合理預測?！　‖F(xiàn)在我們可以用期望收益率來分析期望風險，以得到如果投資股票市場所可能得到的大致結(jié)果。分析期內(nèi)，股票市場年收益率的標準差為20.8％。（詳細內(nèi)容見后文的“風險和標準差”。）　　對于一個正態(tài)分布，大約2/3的重復抽樣結(jié)果會落在平均值正負一個標準差的范圍內(nèi)。也就是說，對于圖1—9中所示的標準正態(tài)分布，曲線下落在-1～+1范圍內(nèi)的面積為曲線下全部面積的2/3。　　對于股票市場而言，大約2/3的年收益率會落在平均值正負一個標準差的范圍內(nèi)。對于歷史數(shù)據(jù)，這個范圍以12％作為中心，大致為-9％～+33％。同理，大約95％的收益率將會落在平均值正負兩個標準差的范圍內(nèi)?！　∧敲次磥砉善笔袌鰧l(fā)生什么?以15％的收益率和20％的標準差作為合理的預期，我們對未來股票市場的可能表現(xiàn)可以作如下合理預測（見圖1—10）：　　每3年里大約有2年收益率落在-5％～+35％之間。　　每20年里除1年外收益率都落在-25％~+55％之間。　　投資者在67％的時間里（3年里有2年）將會獲得超過政府中期公債6％的收益率?！　⊥顿Y者在77％的時間里獲得正的收益率，每9年有2年時間賠錢。　　投資者每10年中有1年會虧損10％以上。　　在一個連續(xù)4年的投資期間中，投資者賠錢的可能性為6％～7％?！　≡?0年的期限里，股票市場的平均收益率高于長期政府債收益率與低于它的可能性之比是7比1?！　」善笔袌龃蠹s每3年將會有一個“大年”，收益率為25％或以上?！　∵@些數(shù)字只是基于合理假設和分析的數(shù)學推論。它們不是用來誘惑或是嚇唬你的，僅僅是給你一個你將要進入領域的評估。注意：這些數(shù)字適用于整個市場（包括分紅），而不是單一的個股，或其他沒有分散化的投資。正如廣告所說：“你的路程會變化!”　　市場時機選擇和公式化策略　　能夠把握市場時機當然是每個投資者的夢想之一。想要知道什么時候是市場頂部，或者把市場的調(diào)整與看上去完全相同的熊市開端區(qū)分開，都超出了正常人的能力（除非在回顧市場歷史時，許多所謂的圣賢會宣稱他們完成了這項偉業(yè)）。但是在各個問題上的無所作為不是因為沒有人努力去嘗試。成千上萬的市場專業(yè)人士的主要目標就是預測市場轉(zhuǎn)變，或是為投資者和客戶提供在資產(chǎn)類別間轉(zhuǎn)換的建議?！　∵x擇市場時機　　盡管許多金融市場的研究者都勸說應采取買入并持有的策略，許多投資者仍被積極進行時機選擇的策略所誘惑。對歷史數(shù)據(jù)的回顧可以幫助讀者理解這一點。運用買入并持有策略，投資者在1925年末100美元的投資到1991年末將達到53 364美元（復合年收益率為9.98％）。如果投資者能夠足夠幸運地在每一個“下跌”年份前將投資從股票資產(chǎn)中撤出，到1991年底他（她）的資產(chǎn)將是981848美元（復合年收益率為14.94％）。這涉及到在年底和年初的15次買人賣出。假設僅僅抓住了其中4次買入賣出的時機，投資者1991年底的資產(chǎn)將是526012美元，復合年收益率為13.86％?！　∩鲜鰰r機選擇明顯存在問題，投資者永遠也不能提前知道什么時候進入、什么時候退出股票市場。被高拋低吸的想法所刺激的個人投資者卻總是在操作上與之相反。投資者很容易被瘋狂上漲的牛市的興奮所感染而在高點買入，或者被“天塌下來”般的熊市思維所嚇倒而在低位賣出，因此中小投資者選擇市場時機的努力往往會失敗。假設一個最不幸的投資者，在66年的時間中完全選錯了時機，在最壞的年份中進入市場并在最壞的年份退出，1925年末的100美元到1991年將會縮減到一份巨無霸和薯條（不供應飲料）的價格。作者本人并沒有看到過這種極端情況的投資者，但我們都知道“投機者”通常與前面所描述的不幸的案例更相似。事實上，許多市場技術(shù)派和專業(yè)人士傾向于使用中小投資者情緒指標，如零星股賣出量、共同基金資金流入/流出統(tǒng)計、投資者普查等來判斷市場是否超買或到頂（指標過度繁榮預示市場下跌），或者把投資者悲觀情緒作為市場扭頭上升的潛在領先指標?！　∵\用公式化策略自動選擇時機　　成功的時機選擇的回報是巨大的，但投資者，特別是個人投資者很少能夠因此獲得收益。很多投資者發(fā)現(xiàn)，他們需要一種紀律約束的方法來幫助他們避免羊群思維，這種思維通常導致投資者錯誤的擇機投資，從而使投資表現(xiàn)落后于市場水平。這就是公式化策略的出發(fā)點?！　〉湫偷臅r機選擇策略涉及把資金投入和撤出股市（或其他投資工具）的積極決策，公式化策略則是為最終實現(xiàn)同一目的而努力的被動方針政策。其基本理念是有控制地通過崎嶇不平的投資之路，避免過多走走停停的目然趨勢，那些趨勢可能導致你的投資在各種錯誤的地方停滯。公式化策略被設計為自動和機械的，與時機選擇策略中包含的感性岡素完全相反。被動的公式化投資不是希望打敗市場，而僅僅是努力在市場中生存下來并最終獲得與所承擔風險相對應的適當回報。正如我們已經(jīng)看到的，僅僅是在市場中生存下來，就將獲得相當好的回報，隨著時間的延續(xù)，回報更大。當我們貪婪地想要戰(zhàn)勝市場時，往往會忽略簡單的這一點。

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　　《價值平均策略:獲得高投資收益的安全簡便方法》作者埃德爾森，歷任美國納斯達克的首席經(jīng)濟學家、哈佛商學院教授，以及摩根士丹利公司常務董事，在投資領域有著豐富的經(jīng)驗。對此，威德恩大學金融學教授保爾?馬歇爾是這樣評價的：“本書確實足一部需要被永久保存的經(jīng)典之作。在我的職業(yè)生涯中，我耗費大量精力努力想找出價值平均策略的錯誤，卻從未成功過。我對邁克爾?埃德爾森博士以及本書欽佩之至！”　　美國《金錢》雜志稱譽《價值平均策略:獲得高投資收益的安全簡便方法》所倡導的投資策略，是“當今投資的最佳方式之一”。

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