股票市場錯誤定價、企業(yè)并購與財富效應(yīng)

內(nèi)容概要

在資本市場逐漸步入全流通時代之際，股票市價將日漸成為股東財富的統(tǒng)一衡量標準；相應(yīng)地，資本市場(股權(quán)投資者)對公司股票的價值評估很可能會影響上市公司的并購行為及其經(jīng)濟后果，國外相關(guān)經(jīng)典文獻通過理論推導(dǎo)與實證檢驗已經(jīng)證明了這種作用機制的存在。那么，對于處在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟加新興市場環(huán)境下的中國上市公司而言，其實施并購的動因、并購行為及其經(jīng)濟后果是否也受資本市場環(huán)境及投資者對股票估值的影響呢？由于并購數(shù)據(jù)和制度變遷方面的限制，國內(nèi)關(guān)于并購問題的研究相對比較匱乏，從上述角度對并購問題展開的研究就更少。有鑒于此，《股票市場錯誤定價企業(yè)并購與財富效應(yīng)》(作者彭正昌)試圖運用行為金融學(xué)中的有關(guān)理論假說，根據(jù)Shleifer
and Vishny(2003)所提出的股票市場驅(qū)動公司并購活動的理論與Rhodes—Kropf and
Viswanathan(2004)建立的隨機行為模型(Logistic
Model)，對全流通時代中國股票市場是否驅(qū)動公司并購進行實證研究。
本書的研究創(chuàng)新主要體現(xiàn)在以下幾個方面：①利用市場錯誤定價理論與隨機行為模型，針對全流通時代中國股票市場錯誤定價對上市公司并購的驅(qū)動作用進行實證研究。②與國外同類研究相比，本書除了檢驗中國股票市場對并購的驅(qū)動作用外，還試圖檢驗市場氣候(市場高估期間)與并購的關(guān)聯(lián)程度。此外，本書還將對是公司的價值過度高估還是整個市場的情緒影響并購模式、并購的支付方式以及交易結(jié)果進行全面實證檢驗。③本研究在構(gòu)建實證模型用于解釋并購動因及經(jīng)濟后果時還考慮了中國上市公司特有的制度背景，增加了Rhodes—Kropf
and
Viswanathan(2004)等文獻沒有涉及的一些因素，比如股權(quán)性質(zhì)(最終控制人類別)、股權(quán)集中度等，從公司治理角度深入公司層面分析了不同微觀背景下市場錯誤定價對并購活動的影響。
《股票市場錯誤定價企業(yè)并購與財富效應(yīng)》在文獻回顧的基礎(chǔ)上首先研究了公司股票價格波動對并購活動的影響。這是檢驗市場錯誤定價假說的第一步，通過考察公司股票估值情況與并購宣告的一致性，來分析公司股票相對于市場和行業(yè)的估值情況對并購活動的推動作用。當然，第一步的檢驗還依賴于另外一個方面，即所研究事件的并購模式是否也符合市場錯誤定價假說的分析邏輯，因此，在第一步實證分析中還著重分析了公司股票估值情況對并購模式的影響。在前述分析的基礎(chǔ)上，本書隨后從支付方式和交易結(jié)果兩個角度對市場錯誤定價假說進行了檢驗。支付方式角度主要考察不同的估值情況在市場錯誤定價假說中是否對應(yīng)了相應(yīng)的支付方式，交易結(jié)果則分析了不同估值情況和市場高估情況下并購活動成敗情況。此后，第五章研究了股票市場錯誤定價與企業(yè)并購的財富效應(yīng)。并購宣告前后市場對股票重新估值或者并購?fù)瓿珊蠊窘?jīng)營業(yè)績發(fā)生變化都可能會引起股東財富的變化，在第五章中從市場績效和財務(wù)績效兩個方面分析了并購的財富效應(yīng)。
本書以2005年1月至2010年6月為觀測期，選取發(fā)生在滬深兩市A股上市公司之間的并購事件作為研究樣本，對其進行了較為詳細的研究，并得出了以下結(jié)論：
1．股票市場錯誤定價對于企業(yè)發(fā)動并購具有顯著的推動作用，具體表現(xiàn)為以下幾點：①相對于目標公司而言，股票價值被高估的主并公司家數(shù)更多，并且主并公司的股票價值被高估的程度更大。②發(fā)生在市場高估期間的并購事件起數(shù)明顯多于市場低估期間，表明股票市場氣候確實能影響并購活動發(fā)生的頻率。③公司股票價值越是被高估，則該公司越有可能發(fā)動并購，成為主并公司；具體到公司特征而言，公司的資產(chǎn)規(guī)模越大，成長性越好，則越傾向于發(fā)動并購；此外，非國有企業(yè)似乎更有可能成為主并公司。
2．股票市場錯誤定價對企業(yè)并購模式具有顯著影響。具體而言，并購雙方的股票在并購宣告前的價值越是被高估，主并公司越有可能通過公開市場收購而非協(xié)議收購目標公司的股份，該結(jié)果與西方文獻的研究發(fā)現(xiàn)并不一致。此外，主并公司在并購宣告前的成長性越好、股權(quán)集中度越高，則其在并購決策中越是傾向于采用公開市場收購。
3．股票市場錯誤定價對并購支付方式具有顯著影響。一方面，相對于市場低估年份而言，發(fā)生在市場高估年份的并購事件更有可能采用股票支付。另一方面，主并公司與目標公司的股票價值在并購宣告前越是被高估，則并購越有可能采用股票支付方式。此外，就主并公司特征而言，資產(chǎn)負債率越高，越是傾向于采用股票支付；而成長性越高、公司規(guī)模越大、股權(quán)集中度越高，則越有可能采用現(xiàn)金支付。
4．股票市場錯誤定價還影響著企業(yè)并購的交易結(jié)果。不論是主并公司還是目標公司，并購宣告之前的股票價值越是被高估，那么并購越有可能成功。同時，主并公司在并購宣告之前的成長性越好，并購成功的幾率也將越大。
5．股票市場錯誤定價對并購雙方的短期市場反應(yīng)與主并公司的長期經(jīng)營業(yè)績具有一定影響。從短期市場反應(yīng)來看，并購雙方的股東在宣告日附近通常能獲得顯著為正的累計超額收益；在整個事件窗口內(nèi)，目標公司股東所獲得的累計超額收益大于主并公司股東。與市場低估期間相比，發(fā)生在高估期間的并購能為主并公司股東創(chuàng)造更多的短期財富；主并公司的股票價值在并購宣告前越是被高估，采用現(xiàn)金支付對主并公司的股東越是不利，并購的短期市場反應(yīng)越差。從長期經(jīng)營業(yè)績來看，主并公司在并購?fù)瓿僧斈晖ǔ１憩F(xiàn)良好，然而這種狀況很難持續(xù)下去，與并購?fù)瓿僧斈晗啾龋①復(fù)瓿纱文甑慕?jīng)營業(yè)績出現(xiàn)明顯下滑。單變量檢驗結(jié)果表明，這種長期財富效應(yīng)的逆轉(zhuǎn)在一定程度上與并購宣告前的股票市場錯誤定價有關(guān)。

書籍目錄

第1章  導(dǎo)論
  1．1  選題背景與研究意義
  1．1．1  選題背景
  1．1．2  研究意義
  1．2  研究內(nèi)容與研究方法
  1．2．1  研究內(nèi)容
  1．2．2  研究方法
  1．3  研究創(chuàng)新與研究難點
  1．3．1  研究創(chuàng)新
  1．3．2  研究難點
第2章  文獻綜述
  2．1  并購動因文獻綜述
  2．1．1  主動并購驅(qū)動因素分析
  2．1．2  被動并購驅(qū)動因素分析
  2．1．3  并購驅(qū)動因素相關(guān)文獻小結(jié)
  2．2  并購支付方式文獻綜述
  2．2．1  關(guān)于支付方式選擇的研究
  2．2．2  支付方式選擇的經(jīng)濟后果
  2．2．3  并購支付方式相關(guān)文獻小結(jié)
  2．3  企業(yè)并購經(jīng)濟后果相關(guān)文獻綜述
  2．3．1  國外相關(guān)文獻綜述
  2．3．2  國內(nèi)相關(guān)文獻綜述
  2．4  本章小結(jié)
第3章  股票市場錯誤定價對企業(yè)并購的驅(qū)動分析
  3．1  引言
  3．2  理論分析與研究假設(shè)
  3．2．1  股票市場錯誤定價對企業(yè)并購的驅(qū)動分析
  3．2．2  研究假設(shè)
  3．3  樣本選擇與數(shù)據(jù)來源
  3．4  研究設(shè)計
  3．4．1  變量選擇與定義
  3．4．2  模型設(shè)定
  3．5  實證結(jié)果與分析
  3．5．1  描述性統(tǒng)計
  3．5．2  回歸分析
  3．6  本章小結(jié)
第4章  股票市場錯誤定價與支付方式及交易結(jié)果
  4．1  引言
  4．2  理論分析與研究假設(shè)
  4．2．1  理論分析
  4．2．2  研究假設(shè)
  4．3  樣本選擇與數(shù)據(jù)來源
  4．4  研究設(shè)計
  4．4．1  變量選擇與定義
  4．4．2  模型設(shè)定
  4．5  實證結(jié)果與分析
  4．5．1  描述性統(tǒng)計
  4．5．2  回歸分析
  4．6  本章小結(jié)
第5章  股票市場錯誤定價與企業(yè)并購的財富效應(yīng)
  5．1  引言
  5．2  企業(yè)并購的短期財富效應(yīng)
  5．2．1  研究假設(shè)
  5．2．2  樣本選取
  5．2．3  短期市場反應(yīng)中累計超額收益(CAR)的計算
  5．2．4  變量定義
  5．2．5  模型設(shè)計
  5．2．6  實證結(jié)果及分析
  5．3  企業(yè)并購的長期財富效應(yīng)
  5．3．1  數(shù)據(jù)來源與樣本篩選
  5．3．2  經(jīng)營業(yè)績指標選取與長期財務(wù)績效衡量
  5．3．3  長期財富效應(yīng)及其分類檢驗
  5．4  本章小結(jié)
第6章  結(jié)論、研究局限與展望
  6．1  研究結(jié)論
  6．2  研究局限與展望
參考文獻
致謝

編輯推薦

　　《股票市場錯誤定價、企業(yè)并購與財富效應(yīng)》作者是做IPO的專業(yè)人士，所寫的論文是理論和實踐的結(jié)合，值得金融領(lǐng)域的人士閱讀。

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