中國(guó)上市公司投資效率研究

前言

　　上市公司的投資決策居于其三大財(cái)務(wù)決策的核心地位，投資效率的高低直接影響著公司的成長(zhǎng)，而這又進(jìn)一步構(gòu)成了宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的微觀基礎(chǔ)。然而，令人疑惑的是，相對(duì)于融資決策和股利決策而言，針對(duì)中國(guó)上市公司投資行為的研究成果還非常有限?！　∧壳埃瑖?guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)中國(guó)上市公司整體上是投資不足還是過(guò)度投資這一問(wèn)題頗具爭(zhēng)議。一部分學(xué)者認(rèn)為，中國(guó)資本市場(chǎng)存在諸多結(jié)構(gòu)性缺陷，使得多數(shù)上市公司面臨外部融資約束，并進(jìn)而導(dǎo)致投資不足。另一部分學(xué)者則從公司治理的角度人手，認(rèn)為中國(guó)上市公司普遍存在治理結(jié)構(gòu)缺陷，代理問(wèn)題嚴(yán)重，從而使得其整體上處于過(guò)度投資狀態(tài)。顯然，兩種觀點(diǎn)隱含著截然不同的政策含義?！　」P者認(rèn)為，上述爭(zhēng)議的根源在于研究角度和研究方法的局限。從研究視角上，融資約束和代理成本不應(yīng)割裂開(kāi)來(lái)進(jìn)行研究。同時(shí)，現(xiàn)有研究集中于投資支出的數(shù)量，而對(duì)投資效率的研究甚少。從研究方法上，目前多數(shù)研究都以分組回歸為基礎(chǔ)，進(jìn)而通過(guò)比較投資一現(xiàn)金流敏感性或現(xiàn)金－現(xiàn)金流量敏感性差異的方式做出判斷。但該方法存在諸多缺陷，如分組界點(diǎn)難以確定、無(wú)法進(jìn)行定量分析等?！　榇耍緯?shū)將融資約束和代理成本同時(shí)納入傳統(tǒng)Q投資模型，建立一般化Q投資模型，進(jìn)而在新近發(fā)展的雙邊隨機(jī)邊界模型框架下定量測(cè)算上市公司的投資效率，并對(duì)融資約束和代理成本導(dǎo)致的投資效率損失進(jìn)行分解。該模型的非線性特征和便于定量分析的優(yōu)勢(shì)，使我們得以詮釋上述爭(zhēng)議。　　本書(shū)的實(shí)證分析部分涉及：Panel VAR模型、雙邊隨機(jī)邊界模型的估計(jì)和檢驗(yàn)，以及基于Bootstrap方法的統(tǒng)計(jì)推斷。相關(guān)程序均采用s17ATAl0軟件完成。這里要特別感謝我的博士導(dǎo)師——臺(tái)灣中央研究院鐘經(jīng)樊研究員，沒(méi)有先生的指導(dǎo)和鼓勵(lì)，這些頗具挑戰(zhàn)性的工作是無(wú)法順利完成的?！　「兄x《嶺南學(xué)術(shù)文庫(kù)》叢書(shū)的主編，中山大學(xué)嶺南學(xué)院吳立范院長(zhǎng)和陳平副院長(zhǎng)，他們對(duì)青年學(xué)者的支持和幫助使我作為其中的一員備受鼓舞。

內(nèi)容概要

中國(guó)資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性缺陷使上市公司在融資過(guò)程中面臨融資約束，而公司治理機(jī)制的不完善又會(huì)導(dǎo)致公司內(nèi)部存在嚴(yán)重的代理問(wèn)題。研究上市公司在這兩種因素影響下的投資行為對(duì)證券監(jiān)管和宏觀調(diào)控政策的制定都具有重要的參考價(jià)值。融資約束和代理成本的存在使得傳統(tǒng)Q投資理論無(wú)法解釋公司的實(shí)際投資行為，前期研究從投資-現(xiàn)金流量敏感性入手，孤立地分析了融資約束和代理成本對(duì)投資行為的影響，但目前尚存諸多爭(zhēng)議，研究方法的局限性日益彰顯。本書(shū)嘗試從隨機(jī)邊界分析入手，在同時(shí)考慮融資約束和代理成本的情況下對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行研究，重點(diǎn)解決如下三個(gè)問(wèn)題：（1）融資約束和代理成本是否會(huì)影響中國(guó)上市公司的投資行為，如何影響？（2）二者造成的投資效率損失有多大？（3）目前文獻(xiàn)中的爭(zhēng)議是否源于其研究方法的缺陷？

作者簡(jiǎn)介

連玉君，博士，男，漢族，生于1978年12月。2001年畢業(yè)于西安交通大學(xué)材料科學(xué)與工程學(xué)院，獲工學(xué)學(xué)士學(xué)位；2007年畢業(yè)于西安交通大學(xué)金禾經(jīng)濟(jì)研究中心，獲經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位；現(xiàn)任中山大學(xué)嶺南學(xué)院金融系講師。在Global Finance Journal、《世界經(jīng)濟(jì)》、《統(tǒng)計(jì)研究》、《國(guó)際金融研究》等期刊發(fā)表論文20余篇。主要研究方向?yàn)槠髽I(yè)投資行為、資本結(jié)構(gòu)以及現(xiàn)金持有行為等。

書(shū)籍目錄

第一章　緒論　第一節(jié)　研究目的和意義　第二節(jié)　研究思路和方法　第三節(jié)　全書(shū)的主要內(nèi)容　第四節(jié)　研究的特色和創(chuàng)新第二章　文獻(xiàn)評(píng)述：融資約束、代理成本與公司投資  第一節(jié)　早期企業(yè)投資理論  第二節(jié)  不完美假設(shè)下的投資理論  第三節(jié)  實(shí)證發(fā)現(xiàn)  第四節(jié)　近期進(jìn)展  第五節(jié)  針對(duì)中國(guó)上市公司的研究第三章　融資約束和代理成本影響下的投資行為　第一節(jié)  上市公司投融資特征和治理結(jié)構(gòu)特征　第二節(jié)　模型構(gòu)建第四章　投資機(jī)會(huì)的衡量　第一節(jié)  幾種常用的代理指標(biāo)　第二節(jié)　Tobin'S Q的衡量偏誤　第三節(jié)　基準(zhǔn)Q的構(gòu)造　第四節(jié)　基準(zhǔn)Q的估算　第五節(jié)　Tobin'S Q的估算　第六節(jié)　Tobin'S Q與基準(zhǔn)Q的比較分析第五章　實(shí)證分析　第一節(jié)　文獻(xiàn)評(píng)析　第二節(jié)　雙邊隨機(jī)邊界模型　第三節(jié)　樣本和指標(biāo)定義　第四節(jié)  實(shí)證結(jié)果及分析　第五節(jié)  融資約束和代理成本的比較分析　第六節(jié)  與前期文獻(xiàn)的對(duì)比第六章　投資一現(xiàn)金流量敏感性：融資約束還是代理成本？　第一節(jié)　分組指標(biāo)的合理性評(píng)價(jià)　第二節(jié)  分組檢驗(yàn)投資一現(xiàn)金流量敏感性第七章　結(jié)論附錄1　部分公式的推導(dǎo)附錄2　部分STATA程序代碼參考文獻(xiàn)后記

章節(jié)摘錄

　　從上述研究結(jié)果來(lái)看，中國(guó)上市公司的投資行為似乎同時(shí)受到融資約束和代理問(wèn)題的影響，且多數(shù)研究認(rèn)為中國(guó)上市公司傾向于過(guò)度投資。然而，從融資角度的一系列研究結(jié)果來(lái)看，卻呈現(xiàn)出另一番特征。針對(duì)上市公司融資序位的研究表明，上市公司整體上優(yōu)先選擇內(nèi)部融資方式，如蔣殿春（2003）、陸正飛和高強(qiáng)（2003）、齊寅峰等（2005）、李悅等（2008）。這表明內(nèi)外部融資方式之間并不是完全替代的，相對(duì)于外部融資而言，內(nèi)部融資的成本較低，符合融資約束假說(shuō)的理論預(yù)期。在外部融資方式的選擇上，中國(guó)上市公司表現(xiàn)出特有的“股權(quán)融資偏好”特征，如黃少安和張崗（2001）、閻達(dá)五等（2001）、劉星等（2004）、張祥建和徐晉（2005）。在對(duì)此現(xiàn)象的諸多頗具爭(zhēng)議的解釋中，部分研究將其視為上市公司過(guò)度投資的外在表現(xiàn)，并謂之“圈錢”。然而，汪祖杰和張青（2004）的統(tǒng)計(jì)分析表明，雖然在1993～1997年期間，上市公司的股權(quán)融資的比例一直處于較高水平，但在1997～1998年期間，由于對(duì)配股和增發(fā)行為進(jìn)行了嚴(yán)格的限制，上市公司的負(fù)債融資比例大幅提升，而總?cè)谫Y額僅有小幅降低。這表明，多數(shù)上市公司進(jìn)行股權(quán)融資的主要目的仍然是為投資項(xiàng)目融資，而究竟是否存在過(guò)度投資傾向則值得懷疑，因?yàn)樯鲜泄静粫?huì)在股權(quán)融資受限的情況下，通過(guò)大幅舉債來(lái)從事過(guò)度投資行為?！　∷摹⒑?jiǎn)要評(píng)述　　就整體而言，目前針對(duì)中國(guó)上市公司投資行為的研究基本上沿用了國(guó)外同類研究的方法，而在對(duì)融資約束假說(shuō)和自由現(xiàn)金流假說(shuō)的檢驗(yàn)過(guò)程中，則多以投資－現(xiàn)金流量敏感性或現(xiàn)金－現(xiàn)金流量敏感性為判斷依據(jù)。從研究結(jié)果來(lái)看，融資約束和代理成本都是影響中國(guó)上市公司投資行為的重要因素，而對(duì)上市公司整體上處于過(guò)度投資還是投資不足狀態(tài)這一問(wèn)題，目前仍然頗具爭(zhēng)議。雖然諸多研究從中國(guó)上市公司治理機(jī)制不完善這一角度提供了上市公司整體上傾向于過(guò)度投資的間接證據(jù)，但在缺乏一個(gè)比較基礎(chǔ)的前提下，我們很難判斷這些結(jié)論的可信性。由于融資約束和代理成本分別具有使公司投資支出低于和高于最優(yōu)水平的特征，所以在定量分析的基礎(chǔ)上對(duì)上述爭(zhēng)議進(jìn)行詮釋將是一個(gè)重要的努力方向。

圖書(shū)封面

評(píng)論、評(píng)分、閱讀與下載

---

    中國(guó)上市公司投資效率研究 PDF格式下載

---