金融興衰

前言

　　如果金融與經(jīng)濟學(xué)是一門藝術(shù)的話，那么對于我們的子孫后代來講，2007年7月和8月以來在次級貸款領(lǐng)域發(fā)生的一切就會是一件博物館的收藏品，然而事實并非如此。約翰·梅納德·凱恩斯曾經(jīng)說經(jīng)濟學(xué)是沉悶的科學(xué)。由于艾倫·格林斯潘，經(jīng)濟學(xué)變得的確沉悶，這算是近十年來第二大泡沫的副作用吧。　　信用評級機構(gòu)標準普爾公司認為，雖然越來越多的個人與公司不得不在2008年就尋求再融資，但是再融資的高峰直到2011-2014年才會出現(xiàn)。在此之前，最具可能性的是，由擔(dān)保債務(wù)憑證（CDOs）給西方金融體系帶來的災(zāi)難性打擊，則由信用違約互換（CDSs）帶來的規(guī)模更大的打擊所延續(xù)。所以我們從CDOs上學(xué)到的教訓(xùn)，必須用于提前應(yīng)對CDSs和拍賣利率證券，后兩者恰恰是華爾街最近沉迷的東西。　　現(xiàn)在的信貸危機、銀行危機、信心危機都肇始于2007年中期的美國住房泡沫以及次級抵押貸款市場的崩潰。這種崩潰本身就已經(jīng)非常嚴重，但它又被抵押銀行、商業(yè)銀行、投資銀行以及其他對有問題住房貸款進行證券化和出售的機構(gòu)的高杠桿行為所惡化?！　〉盅嘿J款和其他抵押貸款組合成資產(chǎn)池，這種資產(chǎn)池被分割成不同檔次，然后在全世界范圍內(nèi)當(dāng)作債券出售給銀行、養(yǎng)老基金、保險公司、對沖基金以及其他各種各樣的被稱為“投資者”的機構(gòu)。沒有人知道，或者想知道，他們承擔(dān)了多少風(fēng)險以及在最壞的情況發(fā)生時如何管理風(fēng)險敞口。　　在被打包成一種復(fù)雜的結(jié)構(gòu)化金融工具——擔(dān)保債務(wù)憑證之后，次級抵押貸款資產(chǎn)池中質(zhì)量較好的種類被獨立評級機構(gòu)評為最高的資信等級一AAA級，盡管人人都知道它們不過是垃圾債券而已。有的銀行甚至把它們列為可調(diào)整的資本，而監(jiān)管機構(gòu)也睜一只眼閉一只眼，直到cDos成為“信貸颶風(fēng)”的風(fēng)眼。在這場危機中：　　·凈資產(chǎn)很少的家庭購買了他們負擔(dān)不起的房子，因為美國人夢想得到房屋所有權(quán)，他們認為“你的房子就是你的城堡”?！　　に械你y行家都剝削了這些人，其目的不僅是為了收取費用，而且主要是為了創(chuàng)造能夠提供豐厚回報的新型高風(fēng)險金融產(chǎn)品的原材料?！　　ゃy行購買它們知之甚少的其他銀行的CDOs，使其自己的杠桿率高達30倍（如現(xiàn)在已經(jīng)不存在的貝爾斯登公司）至40倍（如雷曼兄弟公司）?！　∪缓笏鼈儼训盅褐С肿C券進行重新組合與分割，再賣給美國與歐洲的其他銀行，以及各種各樣的投資者。當(dāng)這些抵押貸款被重新打包出售，如此反復(fù)10-30次時，監(jiān)管機構(gòu)視若無睹。這些交易的杠桿程度甚至比能源期貨市場還高，而在石油期貨市場，一桶原油在被抽出地面之前就已經(jīng)被買賣了14次之多。美聯(lián)儲、證券交易委員（SEC）以及其他監(jiān)管機構(gòu)都抱著市場能夠自我修正的錯誤理念，眼睜睜地看著這一切發(fā)生。　　格林斯潘的美聯(lián)儲非但沒有對市場進行控制，反而對每個投資者的高杠桿行為表示歡迎，因為新房主很高興。布什政府愉悅地看著金融版圖被重新規(guī)劃，并且CDOs的全球銷售給美國帶來了英鎊、歐元、日元和人民幣以填補（至少是暫時性的）部分美國的經(jīng)常賬戶赤字的好處?！　〉@種金字塔式的運作最終走到了盡頭。只要美國房價上漲，每個人都能獲利。而一旦次貸泡沫崩潰，房屋所有者和銀行業(yè)都深陷泥潭。然而，次貸雖然是2007年危機的源頭，但是已經(jīng)成為歷史事件——盡管它們的火焰還在燃燒，而其廣度、深度和持續(xù)時間仍不得而知。國際貨幣基金組織認為次貸的“黑洞”最終將達到1萬億美元?！　]有一個銀行的交易頭寸或資產(chǎn)組合是無風(fēng)險的，因為只有承擔(dān)風(fēng)險，銀行業(yè)才能賺錢。但是我們必須根據(jù)限制條件、可控條件和審計規(guī)范來穩(wěn)步測算風(fēng)險?！　〗裉斓膯栴}在于不僅需要加強銀行特別是大銀行的管理，而且也需要加強對它們的監(jiān)管。2008年4月1日，亨利·考夫曼博士——也許是健在的最優(yōu)秀的經(jīng)濟學(xué)家——在接受電視采訪時說：　　·如果有些銀行太大了以致于不能倒閉，　　·那么就需要對它們進行非常嚴格的監(jiān)管?！　】挤蚵ㄗh說，有25-30家美國銀行和其他金融機構(gòu)是規(guī)模太大而不能倒閉的，因此需要有一個特別的監(jiān)管機構(gòu)嚴密監(jiān)管它們，以確保金融體系的穩(wěn)定性。同樣的原則也適用于歐洲、亞洲、太平洋盆地和美洲的大銀行?！　?008年4月9日，在哈佛俱樂部的講演中，德高望重的美聯(lián)儲前主席保羅·沃爾克博士指出，如果實體經(jīng)濟沒有出現(xiàn)問題，一般不會發(fā)生金融危機，他補充說道金融體系沒有經(jīng)受住市場的考驗。他還強調(diào)當(dāng)前情況說明我們所使用的風(fēng)險管理工具不管用。沃爾克的主要觀點是：　　·世界經(jīng)濟需要一個全球監(jiān)管解決方案；　　·在面臨危機時，被監(jiān)管機構(gòu)的情況比未被監(jiān)管機構(gòu)的情況要好；　　·一個國家不能通過通貨膨脹來解決當(dāng)前的經(jīng)濟問題；　　·美元的不穩(wěn)定可能損害世界經(jīng)濟?！　　拔艺J為這是我一生中所經(jīng)歷的最嚴重的金融危機”，喬治·索羅斯2008年4月中旬接受采訪時如是說。這個著名的對沖基金投資者和慈善家補充道，當(dāng)前的超級泡沫在最終崩潰前已經(jīng)膨脹了1/4個世紀。不過，次貸和CDOs遠遠不是威脅世界金融體系的僅有的問題?！　∪藗?nèi)菀装汛钨J危機誤認為是迎面而來的2008-2009年危機的一場預(yù)演，實際上后者的起源并非如此。它和次貸泡沫的聯(lián)系僅僅在于抵押貸款是一種貸款，而銀行利用各種貸款——特別是企業(yè)貸款——作為信用違約互換的原材料，而這種互換市場是完全不受監(jiān)管的。這將導(dǎo)致第二次規(guī)模更大的超級泡沫。　　一份CDS使得賣方和買方能夠?qū)⒁还P貸款或債券的某種性質(zhì)如利率的違約風(fēng)險相互分離。所以，在理論上它就像防止違約風(fēng)險的保單一樣。而在實踐中，這是一種針對信貸質(zhì)量的投機工具，它在銀行和許多投資者的投資組合中占有很大比重，但現(xiàn)在已然變成了不良資產(chǎn)?！　〔粌HCDSs遠遠不是用來進行套期保值的，而且它還有50萬億美元的存量沒有平倉。相比之下，它們背后的真實貸款數(shù)額顯得微不足道。CDOs是高杠桿的金融工具，集中在少數(shù)幾個大玩家手上，而其一旦擴散則具有撕裂全球金融體系的能量。據(jù)市場傳聞，貝爾斯登有10萬億美元的CDSs。如果這些都違約，那么整個美國銀行業(yè)就得崩潰?！　∪蜚y行發(fā)生接踵而至的巨額虧損也將是致命的。隨著經(jīng)濟的下行，專家們認為大量的金融問題將導(dǎo)致美國的違約率上升到3％，這將意味著13萬億美元的巨額虧損——相當(dāng)于迄今為止次貸窟窿的4倍！沒有人能夠確保破產(chǎn)率在今后不會升高（美國次貸的破產(chǎn)率已達到12％），也沒有人能保證由于銀行業(yè)的高杠桿率和低資本比率所引起的行業(yè)虧損不會像雪球一樣越滾越大?！　⌒刨J危機對整個全球經(jīng)濟的滯后影響剛剛開始顯現(xiàn)。有消息說美國銀行監(jiān)管機構(gòu)正準備接受更多的銀行破產(chǎn)。其他的接管將隨之而來。起初人們認為次貸問題僅限于美國，后來逐漸認識到這其實是一場全球危機，而大型金融機構(gòu)在這場第二次大蕭條中將首當(dāng)其沖?！　∥乙兄x許多幫助此項研究并使之得以成書的學(xué)識淵博之士。沒有他們的幫助，讀者手中的這本書不可能出現(xiàn)。他們不僅貢獻了許多思想，而且對本書手稿提出了許多建設(shè)性批評意見。　　請允許我借此機會感謝建議我做這個項目的麗莎·馮·菲爾科斯，感謝凱斯·波文和馬克·亨迪的編輯工作。以及維德亞·賈雅普拉卡什的制作。感謝伊娃-瑪麗亞·賓德整理了研究成果、打印文稿并準備好了立即付印的稿件。　　迪米特里斯·克拉法斯　　于瓦勒梅爾和威茨瑙　　2009年1月

內(nèi)容概要

這是二戰(zhàn)后最大的一次金融危機。高杠桿率、新產(chǎn)品和越來越多的風(fēng)險承擔(dān)導(dǎo)致了市場超級泡沫的產(chǎn)生。這個泡沫在膨脹了四分之一個世紀后，現(xiàn)在終于破裂了。如果接受適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管，機構(gòu)投資者是能夠很好地應(yīng)對這場危機的。然而，美國、英國、德國和法國的大銀行在最近的20年間為減少監(jiān)管者的滲入而不斷斗爭——最終置它們自己和整個經(jīng)濟體陷入第二次大蕭條的風(fēng)險之中?！　》课葙J款和其他抵押貸款組合在一起；這些組合起來的“資產(chǎn)”被分成了股份，在全世界銀行、養(yǎng)老基金機構(gòu)、保險公司、對沖基金機構(gòu)和其他投資者中以債券的方式進行出售。沒有人知道這其中蘊含了多大的風(fēng)險，沒有人關(guān)心假若事態(tài)惡化將如何去處理。監(jiān)管當(dāng)局對此不做任何反應(yīng)。當(dāng)一樣“有問題”的抵押貸款被重新組合打包達20至30次以上并出售時，他們只是視若無睹。美聯(lián)儲、美國證券交易委員會、英國金融服務(wù)監(jiān)管局和其他監(jiān)管機構(gòu)都眼睜睜地看著這一切發(fā)生——他們錯誤地相信市場會自動修正這些過度行為——而事實上卻沒有?！　”緯鴮π刨J風(fēng)險是如何逃脫以及為什么會逃脫風(fēng)險管理控制和監(jiān)管提供了一個全面而深刻的視角，對擔(dān)保債務(wù)憑證(CDOs)、信用違約互換(CDSs)均作出了實際而又全面的定義，對它們的商業(yè)機會、風(fēng)險，還有對其清償能力和流動性的區(qū)別也給出了清晰的解釋。本書在資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)、結(jié)構(gòu)性投資工具、套息交易、拍賣利率證券和北巖銀行案例研究等章節(jié)中也引入了很多現(xiàn)實的例子。

作者簡介

迪米特里斯·肖拉法，紐約科學(xué)學(xué)會的會員，國際知名管理咨詢大師，自1961年以來，他就一直為金融機構(gòu)、工業(yè)企業(yè)在戰(zhàn)略規(guī)劃、風(fēng)險管理、計算機及通訊系統(tǒng)和內(nèi)部控制等方面提供政策建議。將近10000家銀行、企業(yè)和政府執(zhí)行機構(gòu)的管理人員參加過他在美國、英國、德國、意大利及亞洲、拉丁美洲舉辦的研討班。 
　　肖拉法博士著有150多本書，其中有一些書籍被翻譯成16種以上語言文字，在全世界發(fā)行。

書籍目錄

前言專業(yè)術(shù)語縮略語第一篇　信岱領(lǐng)域的混亂與陣痛　第1章　信用風(fēng)險管理不善　　1.我們在走出泡沫嗎？　　2.1000萬億美元的金融衍生工具　　3.“一群26歲的年輕人正用計算機制造金融氫彈”　　4.銀行管理失敗帶來的可預(yù)見損失　　5.信貸危機的核心：62萬億美元的信用違約互換市場　　6.錯誤風(fēng)險：單一險種保險公司的降級　　7.MBIA和Ambac：案例分析　　附錄：信用違約互換　第2章　美聯(lián)儲錯了　　1.中央銀行失去了對貨幣政策和監(jiān)管的控制　　2.美聯(lián)儲匆忙救市　　3.回顧卡特的年代　　4.大而復(fù)雜的銀行集團和系統(tǒng)風(fēng)險　　5.需要一個新的格拉斯一斯蒂格爾法案　　6.欺詐和懲罰　　7.主權(quán)財富基金作為最后貸款人　　8.中央銀行作為最后的金庫　第3章　信用風(fēng)險的全球化　　1.金融全球化的影響　　2.金融全球化工具　　3.全球結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品　　4.拍賣利率證券和總檢察長的反應(yīng)　　5.追求利潤削弱了信用評級　　6.信用價差預(yù)警　　7.全球化危機的影響　　8.喬治·索羅斯的全球監(jiān)管論第二篇　次貸危機　第4章　次級抵押貸款市場的地震　　1.銀行業(yè)自釀苦果　　2.次級抵押貸款的制度化　　3.破產(chǎn)邊緣的借款人　　4.次級房貸的噩夢　　5.次貸余波未平　　6.次貸危機對經(jīng)濟的影響　　……第三篇　銀行監(jiān)管者及其職權(quán)范圍后記注釋

章節(jié)摘錄

　　火箭科學(xué)家推動了銀行業(yè)的創(chuàng)新，也就是所謂的“金融工程”。他們作為物理學(xué)家、數(shù)學(xué)家和工程師，曾經(jīng)從事過導(dǎo)彈、核武器和空間技術(shù)工程的研發(fā)，現(xiàn)在為大銀行工作。在過去20年中，他們增加了金融工具的復(fù)雜性，總體上來講對金融行業(yè)做出了很大的貢獻。但是，不間斷的金融工具創(chuàng)新也帶來了一些弊端：　　·相對于如何管理它所帶來的風(fēng)險，大家更多地關(guān)注其新穎性：　　·貨幣政策制定者和監(jiān)管者被遠遠地拋在了后面，因為在數(shù)量分析方法上他們遠不如很多商業(yè)銀行和投資銀行?！　』鸺茖W(xué)家、銀行家和交易員們聯(lián)合起來研究和發(fā)展新型金融產(chǎn)品的結(jié)果之一，就是每年銀行體系對復(fù)雜金融工具的風(fēng)險敞口都能提高30％-35％。從20世紀80年代中期近乎為零的金額，上升到2007年7-8月份次貸危機爆發(fā)時高達1000萬億美元的天文數(shù)字（名義本金額度）?！　〖词贡Ｊ毓烙?，全球的金融衍生工具風(fēng)險敞口也會超過500萬億美元。2008年4月《經(jīng)濟學(xué)人》刊登的一篇文章指出，2007年底場外交易的所有金融衍生工具有455萬億美元。場外交易大約占所有金融衍生工具交易的80％，這說明2007年底金融衍生工具的風(fēng)險敞口有570萬億美元，如果每年以35％的比率增長，到2008年底則達到770萬億美元?！　　み@個確切的數(shù)字是有根據(jù)的推測，是否就是1000萬億或者3/4個的1000萬億并不重要；　　·重要的是其數(shù)量巨大，增長勢不可擋，而且不可避免地將導(dǎo)致巨大無比的泡沫?！　￠L期以來非常令人擔(dān)憂的一個事實就是整個金融業(yè)和經(jīng)濟管理者都無法用比較準確的方式估計投資的價值及其潛在的風(fēng)險。幾年前伯納德·巴魯克曾說過這樣一句充滿智慧的話：“一項投資的價值就像一個人的性格一樣。”以下情況出現(xiàn)時，一個經(jīng)濟體才會更容易克服困難，熬過艱難時期：　　·當(dāng)真實價值被創(chuàng)造時，因為它們會幫助度過金融恐慌加；　　·相反，虛假價值終究會崩潰，而這些碎片則會毒害全球的金融環(huán)境，正如2007年次貸危機所演示的那樣?！　÷?lián)系到2007-2009年的銀行信貸危機，可以想象最壞的情況將是銀行界的損失將會達到好幾萬億美元的現(xiàn)金，這是一個令人難以置信的數(shù)字，尤其對于一個外行來說這是很難理解的。但是連傻瓜都能看出來：　　·全球的銀行體系破產(chǎn)了；　　·21世紀初的一個不解之謎，就是領(lǐng)取高薪的總裁和董事會成員怎樣將其公司弄得像泰坦尼克號一樣沉沒了?！　∧Ｐ图捌溥^低的風(fēng)險評估導(dǎo)致了麻煩這并不奇怪，奇怪的是沒有更早地發(fā)現(xiàn)麻煩。目前所盛行的批評意見是：“銀行的風(fēng)險模型試圖估計當(dāng)通過置信水平為99％的正態(tài)檢驗時銀行實際預(yù)期的損失，而又利用大量的歷史數(shù)據(jù)進而就會導(dǎo)致錯誤的安全感?！边@簡直是無稽之談?！　　?9％的置信水平是巴塞爾委員會制定的，同時制定的還有被銀行廣泛應(yīng)用的愚蠢且不可靠的VAR模型；　　·絕大多數(shù)情況下“大量數(shù)據(jù)”是不存在的。真實的情況是，數(shù)據(jù)是稀缺的?！　　す芾砘靵y，并有其偏好的模型導(dǎo)致的后果。比如，德累斯登銀行的董事會決定，所有案例中的相關(guān)系數(shù)都必須等于0.25?！　∵@并不意味著火箭科學(xué)家從來不犯錯誤，他們和其他人一樣也犯錯誤。物理學(xué)家尼爾斯·玻爾曾經(jīng)說過，進行預(yù)測總是非常困難，尤其是預(yù)測未來。因此，盲目地相信模型很不明智。而且建模被廣泛地應(yīng)用在設(shè)計復(fù)雜的新的金融工具方面，相關(guān)風(fēng)險的分析卻很少?！　〕诉@些微觀經(jīng)濟層面的考慮之外，中央銀行和監(jiān)管部門宏觀經(jīng)濟層面的一個擔(dān)憂就是迅速擴張的金融衍生工具交易對貨幣政策的影響。另一個就是很多新型金融工具掩藏了那些通常使銀行破產(chǎn)的原因，其結(jié)果就是幾個大的銀行破產(chǎn)立即沖擊金融市場，如本章第4節(jié)所述?！　榱耸怪尤菀桌斫?，我們簡單地觀察一下當(dāng)前的真實威脅從何而來。在歐盟和其他國家（主要是IAS39）適用的國際財務(wù)報告準則（IFRs）中，將金融衍生工具定義為價值隨標的資產(chǎn)的變化而變化的金融工具。例如，利率、股價或指數(shù)。杠桿來自于以下事實：　　·如果是長期契約的話，一個金融衍生工具的交易通常不需要最初的投資；　　·相對于對市場變化有類似反應(yīng)的普通合同，金融衍生工具的交易所要求的投資額少得多。

編輯推薦

　　2008年9月，來勢兇猛、席卷全球的金融危機令世界感到震驚。各國學(xué)者都在進行深刻的反思，《金融興衰：2007-2009年全球金融危機啟示錄》即是國際知名管理咨詢大師迪米特里斯·肖拉法在危機中所做的解讀。

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