私募制度解讀

前言

　　本書研究對象為證券非公開發(fā)行（Private Offering，Nonpublic Offering，Private Placement）相關制度及其在中國的構建，是筆者在博士論文《證券非公開發(fā)行法律制度研究》的基礎上完善而成的，為了更具可讀性，本書主標題采用了國內更為人知的“私募”一詞。但是在正文中，更多的使用了更準確的“非公開發(fā)行”一詞。其原因，本書第1章有詳細解釋。簡而言之，證券非公開發(fā)行是指與公開發(fā)行相對應的證券銷售方式。國內與該名詞相近的詞匯是“私募”、“定向募集”及“定向發(fā)行”。　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　本書的選題緣于對我國證券融資現(xiàn)狀和相應的法律結構性缺陷的反思，長期以來，我國合法金融和非法金融的界限不清，大量的金融活動無法以合法的“非公開發(fā)行”的名義納入到合法融資的范圍之內．尤其是近年來，越來越多的“私募融資”行為在我國出現(xiàn)，這些行為自定規(guī)則，自我解釋．在此背景下，大量主動或者被動的“試錯行為”層出不窮。這種情況在2006年《中華人民共和國證券法》修改之后并沒有得到根本性的改善。　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　導致這種狀況的原因在于：以往對于“金融”的理解主要限于銀行體系的間接融資，而在證券市場的直接融資模式開通之后，中國的證券立法主要關注大規(guī)模的公開發(fā)行（經(jīng)審批的股票、債券公開發(fā)行并在交易所上市），甚至對于不在交易所上市的證券公開發(fā)行也關注甚少，對“公開發(fā)行”缺乏一般性的標準。直到2006年《證券法》修改之后，才對“公開發(fā)行”進行了初步界定。而對于非公開的發(fā)行，法律更是基本采取回避的態(tài)度，原因可能在于其不僅涉及與公開發(fā)行的界限，而且也涉及在法律上與普通商業(yè)合同的界限。

內容概要

對于股份公司成立中可能涉及的股份非公開發(fā)行（包括“發(fā)起”過程和定向募集），應當從程序和實體法完善兩個途徑進行隔離：應當全面建立股份公司設立由律師審查并提供意見的程序，這一程序可以將大部分公開發(fā)行和非公開發(fā)行隔離開。股份公司設立的批準機關在審核過程中也關注公司設立是否構成公開發(fā)行，對于股份公司涉及非管理層職工或其他非成熟投資者持股的，構成公開發(fā)行，則應當移交證券監(jiān)管機關，或者根據(jù)有關法律處理。而對于不構成公開發(fā)行的，直接在相應的公司登記機構備案。公司登記機構認為很可能構成公開發(fā)行，則應當征詢證券監(jiān)管機關的意見。此外，還應當完善“發(fā)起人”的資格標準，適當完善非公開股份的流通機制。在堅持原則的前提下，以務實的態(tài)度解決歷史遺留的“公開發(fā)行非上市”股份公司的區(qū)別認定問題。    從非公開發(fā)行與員工持股（含管理層持股）的關系看，大范圍員工持股一般構成公開發(fā)行，而管理層持股一般構成非公開發(fā)行。其中，界定“管理層”的范圍，是區(qū)分的關鍵。西方國家的大范圍員工持股基本屬于福利性質，通常屬于證券公開發(fā)行的監(jiān)管豁免，也可避免陷入是否構成“公開發(fā)行”的爭議。在我國，由于特殊國情，員工持股常常有集資性質，或者集資與激勵兼而有之。從我國經(jīng)濟結構的變化看，隨著融資體系的完善和投資者的多樣化，通過向員工大范圍發(fā)行股份來達到融資的目的，已經(jīng)沒有必要，而且會引起一系列經(jīng)濟和社會問題，如企業(yè)和員工的多重關系問題。因此，有必要限制以融資為目的的大范圍發(fā)行員工股份，將其朝著員工福利的方向發(fā)展。對于管理層持股，通常構成公開發(fā)行例外，本應該自由而少受監(jiān)管，但是在我國，管理層持股經(jīng)常發(fā)生在國有企業(yè)或者國有公司，從而使得私有制背景下的利益博弈在我國呈現(xiàn)出不同的畫面，需要其他法律來防止其中可能產(chǎn)生的交易不公。

書籍目錄

緒論1 證券非公開發(fā)行的相關概念　1.1 “證券”的概念　　1.1.1 “證券”的概念與本書主題的關系　　1.1.2 擴展我國“證券”范圍的必要性　　1.1.3 擴展“證券”范圍的外國借鑒　　　1.1.3.1 美國的證券概念　　　1.1.3.2 其他國家和地區(qū)的相關立法　　1.1.4 對我國2006年《證券法》的評述　　1.1.5 “受限制的證券”與“非公開證券”　1.2 證券“發(fā)行”的概念　　1.2.1 證券“發(fā)行”的概念與本書主題的關系　　1.2.2 “發(fā)行”本質上是證券的“出售”　　1.2.3 證券“發(fā)行”與“交易”的區(qū)分　　1.2.4 關于區(qū)分“發(fā)行”和“募集”的評述　　1.2.5 關于我國相關立法和學理解釋的評述　1.3 證券“非公開發(fā)行”的基本界定與立法概況　　1.3.1 美國　　1.3.2 英國　　1.3.3 意大利　　1.3.4 中國臺灣地區(qū)　　1.3.5 日本　　1.3.6 我國的立法概況和學理研究　　1.3.7 本書為何使用“非公開發(fā)行”而非“私募”一詞　1.4 本章小結與建議2 證券非公開發(fā)行的認定　2.1 非公開發(fā)行的合格購買人　　2.1.1 應募人／購買人資格　　　2.1.1.1 美國　　　2.1.1.2 意大利　　　2.1.1.3 中國臺灣地區(qū)　　　2.1.1.4 中國　　2.1.2 應募人／購買人人數(shù)　2.2 非公開發(fā)行的信息提供　2.3 非公開發(fā)行的“非公開”　2.4 非公開發(fā)行的后續(xù)流通　　2.4.1 非公開發(fā)行的特性與證券流通性的平衡　　2.4.2 美國　　　2.4.2.1 《144規(guī)則》　　　2.4.2.2 《144A規(guī)則》　　2.4.3 日本　　2.4.4 中國臺灣地區(qū)　　2.4.5 新加坡　　2.4.6 中國　　　2.4.6.1 現(xiàn)有的流通方式　　　2.4.6.2 規(guī)則體系的亂局　　　2.4.6.3 交易場所的困惑　　2.4.7 小結　2.5 非公開發(fā)行的其他要素　　2.5.1 發(fā)行人及其決策程序　　　2.5.2 發(fā)行品種　　　2.5.3 發(fā)行規(guī)模與發(fā)行組合　　　2.5.4 其他限制因素　　　2.5.5 海外發(fā)行的例外　2.6 本章小結3 證券非公開發(fā)行的制度價值和監(jiān)管理念　3.1 證券非公開發(fā)行的價值　　3.1.1 適應差異化的證券融資和投資需求　　　3.1.1.1 證券非公開發(fā)行的優(yōu)勢　　　3.1.1.2 證券非公開發(fā)行的劣勢　……4 證券非公開發(fā)行在我國的實踐及初步立法5 證券非公開發(fā)行基礎制度在我國的構建6 股價公司設立與證券非公開發(fā)行7 員工持股與證券非公開發(fā)行8 非公開基金的立法與規(guī)范9 非公開證券的流通體制結論參考文獻后記

章節(jié)摘錄

　　第一，研究動因。　　本書研究對象為證券非公開發(fā)行制度。顧名思義，證券的非公開發(fā)行是與證券“公開發(fā)行”相對應，指證券發(fā)行人以“不公開”的方式，向受限范圍的投資者發(fā)行證券，募集資本的行為，其理念在于證券非公開發(fā)行對投資者利益的保護不如公開發(fā)行深切，因此對其發(fā)行過程的管制相對寬松。研究證券非公開發(fā)行制度的動機，源于對我國證券融資方式單一和投資渠道狹窄，以及相關法律制度缺失或者混亂現(xiàn)狀的反思。 融資功能是證券市場的基本功能之一，公開發(fā)行和非公開發(fā)行則是實現(xiàn)該功能的兩大渠道。非公開發(fā)行作為證券市場最早的發(fā)行方式，有其自身固有的特點和優(yōu)點，因而目前仍然在成熟資本市場中被廣泛使用，是證券發(fā)行的重要組成部分。但是，回顧證券市場發(fā)展的歷史，隨著證券交易所的建立，證券集中市場成為萬眾矚目的焦點，規(guī)模越來越大，影響力與日俱增，因而與集中市場密切聯(lián)系的公開發(fā)行方式越來越為公眾所熟悉，而非集中市場似乎默默無聞，日薄西山。

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