無功受祿

前言

　　我們非常高興能將我們的書介紹到中國，這個資本市場迅猛發(fā)展并逐漸對世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重要影響的國家。我們深深地感謝為了將本書帶給中國讀者而勤勉努力的幾位翻譯者：中國證監(jiān)會上市部副主任趙立新先生，國務(wù)院發(fā)展研究中心研究員張政軍先生和美國加州大學(xué)伯克利分校法學(xué)博士生孫虹霞女士。我們要特別感謝孫虹霞女士為協(xié)調(diào)本書的編譯工作所做的不懈努力，還要特別感謝北京金杜律師事務(wù)所的慷慨資助?！　”緯蛔g成中文可以說是恰逢其時。2008年爆發(fā)的金融危機(jī)凸顯了本書所分析的問題的重要性。我們在書中強(qiáng)調(diào)了一點(diǎn)，高管的薪酬制度促使他們?yōu)榱俗分鹌髽I(yè)的短期效益而不惜以企業(yè)的長期價值為代價。本書開創(chuàng)性地指出了這個問題，并提出了多種解決方案以使高管的利益能和他們的長期業(yè)績表現(xiàn)更好地結(jié)合起來?，F(xiàn)在越來越多的人認(rèn)識到正是這種只關(guān)注短期利益的動因助長了這場金融危機(jī)的爆發(fā)，我們提倡的薪酬改革應(yīng)該被采納。

內(nèi)容概要

　　本書討論了如下幾個主題：高管薪酬的重要性、董事會與高管如何談判、權(quán)力與薪酬的關(guān)系、高管薪酬的各種“偽裝”形式、高管薪酬如何偏離績效以致喪失激勵，以及未來如何改進(jìn)高管薪酬的解決辦法。

作者簡介

　　盧西恩•伯切克是法律、經(jīng)濟(jì)、金融的威廉姆•J.佛里德曼與艾麗卡•湯生•佛里德曼講座教授，哈佛法學(xué)院公司治理結(jié)構(gòu)項(xiàng)目主管；同時，他也是美國藝術(shù)與科學(xué)研究院研究員，美國國家經(jīng)濟(jì)研究所特聘專家，歐洲公司治理結(jié)構(gòu)組織資深研究員。

書籍目錄

前言引言第一部分：通行觀點(diǎn)及局限性　1.通行觀點(diǎn)　2.董事會在進(jìn)行公平交易嗎？　3.股東有限的干預(yù)權(quán)　4.市場力量的局限性第二部分：管理層權(quán)力和薪酬　5.管理層權(quán)力理論　6.管理層權(quán)力和薪酬的關(guān)系　7.高管離職時的影響力　8.退休待遇　9.高管貸款第三部分：薪酬和業(yè)績脫鉤	　10．非股權(quán)薪酬	　11．傳統(tǒng)期權(quán)中的意外之財	　12．傳統(tǒng)期權(quán)支持者的借口	　13．再論股權(quán)薪酬中的意外之財	　14．變現(xiàn)股權(quán)激勵的自由第四部分：前瞻	　15．改善高管薪酬	　16．改善公司治理注釋參考書目索引注釋

章節(jié)摘錄

　　第一部分：通行觀點(diǎn)及局限性　　1.通行觀點(diǎn)　　首先，我們簡要描述一下關(guān)于高管薪酬的通行觀點(diǎn)——董事會通過與首席執(zhí)行官們公平議價而設(shè)計(jì)出符合股東利益的薪酬安排。這種觀點(diǎn)是公司法論中高管薪酬問題的理論基礎(chǔ)，它將薪酬安排合法化，并影響了金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家針對高管薪酬問題所作的大部分研究?！　〈韱栴}　　本書主要探討的是沒有控股股東的美國上市公司。這種分散的所有權(quán)結(jié)構(gòu)在其他國家并不多見，但在美國卻很普遍。對股東利益分散性的闡述最初見于1932年阿道夫?伯里和歌德納?米恩斯的經(jīng)典論文“現(xiàn)代公司和私有財產(chǎn)”。分散持股至今仍然是美國上市公司的主要所有權(quán)形式。　　在典型上市公司中，分散的所有者不能督導(dǎo)高管的行為。因此，負(fù)責(zé)日常經(jīng)營的高管經(jīng)常擁有相當(dāng)大的自由裁量權(quán)。此時，所有權(quán)與控制權(quán)相分離。股東對公司享有所有權(quán)，但高管享有經(jīng)營控制權(quán)?！　‰S著所有權(quán)與控制權(quán)相分離，產(chǎn)生了金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家所稱的“代理關(guān)系”：公司高管是股東的代理人。委托人（股東）不能直接保證代理人（高管）的行為總是符合委托人的最大利益。其結(jié)果是，高管一代理人（其利益與股東一委托人的利益不完全重合）可能會偏離最有利于股東的行為方式。這就是所謂的“代理問題”。高管偏離股東利益進(jìn)而會導(dǎo)致“低效”行為——把公司蛋糕做小的行為。這種偏離引起公司總價值的減少，被稱為“代理成本”。　　代理問題會影響到高管的眾多選擇：付出多少努力，消費(fèi)多少職務(wù)津貼，為公司選擇哪種戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)等。高管的利益不一定總是符合公司的利益。例如，在決定要付出多少努力的時候，因?yàn)楦吖芤冻鋈康呐?，但只享受部分收益，所以他們一般不會盡心竭力。反過來，高管會享受職務(wù)津貼的全部收益，但無須承擔(dān)全部的成本，所以他們傾向于多花這些錢?！　「吖艿乃嚼部赡芘で绊懝疽?guī)模的經(jīng)營決策。首席執(zhí)行官們可能熱衷于把企業(yè)做大，從而獲得更多的聲望、津貼、薪酬等私利。由于把企業(yè)做大有利于獲取私利，高管可能不惜降低股東價值，而進(jìn)行并購和增資。在需要縮小公司規(guī)模時，他們又可能拒絕重組和縮小經(jīng)營范圍。并且，為避免公司縮小，給擴(kuò)大規(guī)模預(yù)留資金，高管可能會留存過多現(xiàn)金，即使沒有投資良機(jī)，也不分配紅利?！　〈韱栴}也可能會影響到其他經(jīng)營決策。總之，高管在經(jīng)營中可能損害股東利益，為己牟利。他們可能會熱衷于“面子工程”，或者不采取影響個人利益的行動，比如解聘業(yè)績不佳的親信。　　最后，即使高管已經(jīng)不再勝任，仍能繼續(xù)管理公司。他們可能為保住自己的位子，無視股東收益，而拒絕收購要約，或者阻止收購。他們也可能會采取防衛(wèi)行動（如采取反收購措施），使自己難以被替換?！　」蓶|利益的捍衛(wèi)者：董事會　　高管薪酬的通行理論承認(rèn)，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離會導(dǎo)致上市公司中存在代理問題。這個問題本應(yīng)通過董事會對高管的監(jiān)管來解決。根據(jù)　　公司法，公司經(jīng)營權(quán)的行使主體不是高管而是董事會。董事會應(yīng)負(fù)責(zé)領(lǐng)導(dǎo)公司的經(jīng)營事務(wù)?！　”M管董事會擁有正式的經(jīng)營控制權(quán)，但董事不必親自經(jīng)營。上市公司的董事另有主業(yè)，只是兼任董事，很多還身兼多家公司董事。因此，董事一般會把企業(yè)的日常經(jīng)營管理授權(quán)給公司高管（尤其是首席執(zhí)行官），但通過董事干預(yù)權(quán)對其加以約束，抑制高管以權(quán)謀私的傾向，從而降低代理成本?！　≡谶x聘高管后，董事要監(jiān)控高管績效，視情撤換。董事會審議公司的重大決策（如如何應(yīng)對收購要約），全權(quán)決定是否接受高管的建議?！　≡诼男衅浔O(jiān)督職責(zé)的過程中，董事會必須以公司及其股東的利益為指導(dǎo)。董事對公司及其股東負(fù)有誠信義務(wù)。此外，董事還應(yīng)以為股東利益服務(wù)為利益驅(qū)動。人們普遍認(rèn)為，如果董事會未能履行上述義務(wù)，則可能導(dǎo)致股東通過改選或?qū)⒐煞葙u給敵意收購者來更換董事會?！　⊥ㄟ^公平議價決定薪酬　　高管自然希望多拿錢、少干活，讓他們自定薪酬顯然會產(chǎn)生高昂的代理成本。因此，高管薪酬直接授權(quán)董事會來決定。根據(jù)高管薪酬的通行理論，董事會被假定僅以公司和股東利益為準(zhǔn)繩，通過與高管公平議價確定高管薪酬。公司法對董事會薪酬決定權(quán)的規(guī)定即以此為前提條件。因?yàn)橄嘈哦略谧鞒鰶Q定時是為股東的利益著想，法院通常會尊重董事會關(guān)于薪酬問題的決定。正如特拉華州最高法院在其最近判決中所言，“高管薪酬的數(shù)額和結(jié)構(gòu)在本質(zhì)上屬于商業(yè)判斷的問題”，而這種判斷理應(yīng)獲得法院的“高度尊重”?！　〗鹑诮?jīng)濟(jì)學(xué)家進(jìn)行的關(guān)于高管薪酬的大量研究都以上述前提為基礎(chǔ)。在論文中，他們通常假定，董事在薪酬談判中采取了獨(dú)立于高管的立場。董事會被認(rèn)為完全出于股東利益，與高管討價還價。為了解高管薪酬實(shí)踐，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家在這種公平交易的模式下做了大量研究。甚至在爆發(fā)2001年下半年的公司丑聞風(fēng)潮后，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家仍然繼續(xù)用公平交易模式來考察薪酬安排問題。　　高效率的合同和業(yè)績薪酬　　高管和尋求股東價值最大化的董事會通過公平交易而產(chǎn)生的高管薪酬安排有什么特點(diǎn)呢?首先，這種合同必須提供足以吸引并留住高管的價值。因此，該合同向待聘高管提供的利益必須能達(dá)到或超過他可能獲得的其他職位的機(jī)會的價值（高管的“保留價值”）?！　〈送?，當(dāng)理性、自利的買賣雙方進(jìn)行交易時，他們的合同傾向于避免低效條款，即把交易蛋糕做小的條款。例如，雇傭合同傾向于采用享受稅收優(yōu)惠的薪酬形式，從而提高雙方的共同財富；避免產(chǎn)生不必要的稅收成本的薪酬形式，從而減少雙方的共同財富。由此，在透過公平交易模式考察薪酬安排時，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為那些看起來低效的條款是令人費(fèi)解的，且試圖證明這些條款也許最終還是能夠提高股東價值?！　〗?jīng)濟(jì)學(xué)家長期以來一直認(rèn)為，高效率的薪酬合同應(yīng)將薪酬與業(yè)績聯(lián)系起來，以便為高管提供令人滿意的激勵。據(jù)此，薪酬安排是降低代理成本的重要機(jī)制。由于代理問題很重要，能否用好薪酬安排也是一個重要的問題?！　《录葲]有足夠的時間，也缺乏必要的信息監(jiān)督所有高管的活動，以確保它們符合股東的利益。既然首席執(zhí)行官擁有很大的自由裁量權(quán)，那么如何促使首席執(zhí)行官關(guān)注股東利益，避免以權(quán)謀私，就顯得非常重要。通過設(shè)計(jì)好薪酬安排，激勵首席執(zhí)行官提升股東價值，董事會可以達(dá)到這個目的。有鑒于此，有人指出，董事能夠設(shè)計(jì)出好的薪酬計(jì)劃，從而彌補(bǔ)他們不能直接監(jiān)督、評估高管決策的缺憾。精心設(shè)計(jì)的薪酬計(jì)劃能夠在很大程度上降低代理成本，改善業(yè)績，并提高股東價值?！　⑿匠昱c業(yè)績掛鉤可能需要公司提高高管的薪酬水平，因?yàn)榕c預(yù)期值相等的固定薪酬相比，與業(yè)績掛鉤的業(yè)績薪酬對高管的吸引力較小。　　因?yàn)楣镜臉I(yè)績將取決于高管控制力以外的未來因素，所以將高管薪酬與業(yè)績掛鉤會使薪酬水平變得不確定。高管往往厭惡風(fēng)險——在他們看來，現(xiàn)值為1美元的薪酬的價值高于預(yù)期值為1美元的薪酬（比如，這1美元有50％的機(jī)會變成兩美元）。所以出于對風(fēng)險的厭惡，高管會看低業(yè)績薪酬的價值。在其他條件相同的情況下，相比固定薪酬，企業(yè)只有支付更多的業(yè)績薪酬才能達(dá)到高管期望的“保留價值”。但由于對高管的激勵非常重要，高效率的薪酬合同應(yīng)以業(yè)績薪酬為主。為此，經(jīng)濟(jì)學(xué)家一直強(qiáng)調(diào)，要提高薪酬對業(yè)績敏感度?！　〉拇_，由于業(yè)績薪酬有其優(yōu)勢，股東愿意向高管支付較高薪酬，高于雇用并留住他們所必需的“最低保留工資”?！比绻麑Ω吖芨嗟募羁赡苁构驹鲋?00萬美元以上，那么就值得為高管支付額外的100萬美元業(yè)績薪酬。關(guān)鍵是，這些高于最低保留工資的額外薪酬只有與業(yè)績掛鉤，高薪才能實(shí)現(xiàn)股東的利益?！　≡趯徱暚F(xiàn)實(shí)是否符合公平交易時，有必要關(guān)注高管薪酬的結(jié)構(gòu)。為使股東價值最大化，董事會可能會設(shè)定高薪，高薪本身不一定就偏離公平交易。然而，根據(jù)公平交易的觀點(diǎn)，如果薪酬提供的激勵是扭曲的，或者效率偏低，那么這種高管薪酬安排就幾乎沒有普遍、持續(xù)存在的理由。因此，相對于固定薪酬，扭曲低效的薪酬安排普遍持續(xù)存在的現(xiàn)象更能反映其偏離了公平交易模式?！　∵@就是市場　　現(xiàn)有薪酬實(shí)踐的辯護(hù)者經(jīng)常試圖將他們的案例與其他人才市場相類比。例如，在參議院一個委員會作證時，著名的薪酬顧問艾拉?凱說：“首席執(zhí)行官人才市場符合任何市場的所有標(biāo)準(zhǔn)。”14根據(jù)這種觀點(diǎn)，薪酬安排是市場互動的結(jié)果，是管理人才市場供求關(guān)系的產(chǎn)物。同樣是根據(jù)這種觀點(diǎn)，相對其他高收入人才（如體育明星和著名演員）獲得的薪酬安排，通過這種程序產(chǎn)生的高管薪酬安排不應(yīng)受到更多的質(zhì)疑?！　∈紫瘓?zhí)行官像體育明星嗎?　　現(xiàn)有薪酬實(shí)踐的辯護(hù)者經(jīng)常把首席執(zhí)行官與體育明星進(jìn)行類比?！碑吘?，體育明星們更加受歡迎和欽佩。對他們的高薪的報道常常伴隨著敬佩和贊許而非公憤。

媒體關(guān)注與評論

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家們認(rèn)為，薪酬安排是由致力于提升股東價值的董事會設(shè)計(jì)出來的。伯切克和弗里德對此提出了有力的挑戰(zhàn)。他們令人信服地解釋了經(jīng)理人的影響力如何扭曲了高管薪酬。通過揭露董事會不能捍衛(wèi)股東權(quán)益，伯切克和弗里德針對我們的公司治理制度提出了根本性的質(zhì)疑，并為他們倡導(dǎo)的改革奠定了基礎(chǔ)。他們的工作將設(shè)定未來幾年關(guān)于高管薪酬和公司治理的討論的形態(tài)。　　——諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主、《喧囂的九十年代》作者，約瑟夫?斯蒂格利茨　　哈佛的盧西恩?伯切克和伯克利的杰西·弗里德指出，公司治理的失靈導(dǎo)致首席執(zhí)行官的薪酬扶搖直上，卻與業(yè)績關(guān)系不大。他們的手指堅(jiān)定地指向了董事們。　　——《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》　　本書學(xué)術(shù)精湛、恰逢其時、深入淺出，值得學(xué)者、政策制定者和受盡折磨的投資者關(guān)注?！　　狢hristopher Nicholls，《劍橋法學(xué)學(xué)報》　　根據(jù)[公平交易]模型，候選CEO和招聘高管的企業(yè)將達(dá)成理性的協(xié)議……伯切克和弗里德收集了大量證據(jù)表明，以這種令人欽佩的理性方式，CEO們和他們的董事會達(dá)成了優(yōu)惠的交易……《無功受祿》通篇寫作出色，研究透徹，論理精到?！　　猅yler Cowen，《華爾街日報》2004年12月23日　　伯切克和弗里德治學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)，是兩位一流的學(xué)者。他們有力地批判了管理服務(wù)市場。薪酬與業(yè)績脫鉤。高管薪酬既不公平，又無效率，既可說是公開談判的產(chǎn)物，又像是暗中盜竊的勾當(dāng)。他們的證據(jù)、他們的結(jié)論和他們的建議不容忽視：不論是董事會、法庭、SEC，還是任何想讓現(xiàn)代公司治理行之有效的人士都應(yīng)該對此加以研究?！　　狫ohn Coffee， Jr， 哥倫比亞法學(xué)院　　就像早先托馬斯?潘恩所著的《常識》，《無功受祿》是我們這個經(jīng)理資本主義時代的宣言書。它用洗練的筆觸，清晰客觀地但又最終振聾發(fā)聵地分析出，我們具有深刻缺陷的公司治理制度致使高管薪酬畸高。不論對于任何關(guān)心健全公司治理的公民，還是對于任何關(guān)心我們社會的公民，這都是一本必讀書。這是我就這個專題讀到的最好的一本書。　　——Vanguard集團(tuán)創(chuàng)始人，John C. Bogle

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