金融衍生品入門(mén)

內(nèi)容概要

金融衍生品的世界里，有穩(wěn)定的核心思想。這里有一套相對(duì)統(tǒng)一的原理和公式，其他所有東西都是圍繞這個(gè)基礎(chǔ)建立起來(lái)的。本書(shū)提供的正是這些基礎(chǔ)。    《金融衍生品入門(mén)》一書(shū)包含以下方面的內(nèi)容：　　合約——遠(yuǎn)期合約、期貨合約、互換合約、期貨合約及信用衍生品合約?！　⌒g(shù)語(yǔ)——波動(dòng)率、套利、敏感性指標(biāo)等。　　核心機(jī)制——存儲(chǔ)、結(jié)算、定價(jià)、收益等。定價(jià)方法以及計(jì)算公平價(jià)值的數(shù)學(xué)知識(shí)。管理不同類(lèi)型風(fēng)險(xiǎn)用到的套期保值策略。　　杠桿——為什么杠桿可以是最好的朋友，也可以是最壞的敵人。

作者簡(jiǎn)介

邁克爾·德賓是一位經(jīng)驗(yàn)豐富的商業(yè)系統(tǒng)分析師和項(xiàng)目經(jīng)理，他專(zhuān)門(mén)研究金融衍生工具交易系統(tǒng)。他開(kāi)發(fā)的是高性能系統(tǒng)，客戶(hù)主要包括美洲銀行，美國(guó)第一銀行及一個(gè)全球領(lǐng)先的對(duì)沖基金。

書(shū)籍目錄

致謝　術(shù)語(yǔ)說(shuō)明　簡(jiǎn)介第一章　衍生金融工具概述第二章  遠(yuǎn)期合約    第三章  期貨合約    第四章　互換合約   第五章  期權(quán)合約    第六章  信用合約第七章　運(yùn)用衍生金融工具管理風(fēng)險(xiǎn)第八章  遠(yuǎn)期與期貨的定疥第九章　互換的定價(jià)第十章  期權(quán)的定價(jià)  第十一章　對(duì)衍生品寸進(jìn)行套期保值　附言附錄A附錄B

章節(jié)摘錄

第一章　衍生金融工具概述在你很小的時(shí)候?qū)W習(xí)“樹(shù)”這個(gè)詞時(shí)，肯定會(huì)有人指著樹(shù)說(shuō)“樹(shù)！”他們不會(huì)說(shuō)“挪威楓樹(shù)”，當(dāng)然也不會(huì)說(shuō)“挪威楓！”后來(lái)你才知道其實(shí)樹(shù)有很多種，它們有些地方相似，有些地方不同。這種學(xué)習(xí)方法運(yùn)用了抽象的概念，我們的大腦樂(lè)此不疲。在學(xué)習(xí)衍生品時(shí)，我們可以用同樣的方法。那么抽象的衍生品是什么呢？衍生品是一種價(jià)格保證。幾乎所有的衍生品都是未來(lái)的買(mǎi)方以及賣(mài)方之間達(dá)成的一種協(xié)議。每一種衍生品都規(guī)定了可以在未來(lái)某個(gè)時(shí)間買(mǎi)賣(mài)特定商品的價(jià)格。這種特定的商品，也稱(chēng)為“標(biāo)的資產(chǎn)”，可以是一種有形的商品，比如玉米、天然氣，也可以是某種金融資產(chǎn)，比如股票、政府債券或者更抽象的價(jià)格指數(shù)（稍后會(huì)做解釋?zhuān)?。每一種衍生品還規(guī)定了交割日期，合約必須在這個(gè)日期或者之前進(jìn)行交易。這是所有衍生品都普遍具備的要素：買(mǎi)方、賣(mài)方、標(biāo)的資產(chǎn)、未來(lái)價(jià)格和交割日期。就像灌木叢，雖然它們很像樹(shù)，但和樹(shù)并不完全一樣，有些衍生品也可為價(jià)格之外的東西提供保證。在這部分衍生品中，首要的就是信用衍生品。這些是履約擔(dān)保，而不是價(jià)格保證，這部分內(nèi)容會(huì)在單獨(dú)的章節(jié)中進(jìn)行詳細(xì)介紹。還有一些天氣衍生品，它們?yōu)闅鉁鼗蛘呓涤曛?lèi)的事情進(jìn)行擔(dān)保。盡管如此，絕大部分衍生品仍是價(jià)格保證，所以現(xiàn)在我們姑且認(rèn)為衍生品就是價(jià)格保證。與我們見(jiàn)到的樹(shù)一樣，衍生品的形式以及大小也是多種多樣的。有些衍生品形式非常簡(jiǎn)單，現(xiàn)在對(duì)于它們的應(yīng)用很普遍，就像水管工人用的扳手一樣。還有一些衍生品以其奇異性著稱(chēng)，它們非常復(fù)雜以至于買(mǎi)賣(mài)雙方可能都沒(méi)有真正理解它們（這可能導(dǎo)致很多問(wèn)題出現(xiàn)）。但是所有的衍生產(chǎn)品，不管它們有多奇特，都是對(duì)以下四種基本衍生品進(jìn)行變異，或者是對(duì)它們進(jìn)行組合。遠(yuǎn)期合約是買(mǎi)賣(mài)雙方約定在未來(lái)的某一確定時(shí)間按確定的價(jià)格買(mǎi)賣(mài)一定數(shù)量的標(biāo)的商品的合約。期貨合約是一種標(biāo)準(zhǔn)化了的遠(yuǎn)期合約，買(mǎi)賣(mài)雙方需要在交易所執(zhí)行合約。互換合約是指雙方約定在未來(lái)某個(gè)時(shí)間交換現(xiàn)金流的協(xié)議。通常情況下，一方的現(xiàn)金流以變化的或者浮動(dòng)的價(jià)格為基礎(chǔ)，而另一方現(xiàn)金流則是基于固定的價(jià)格。期權(quán)合約賦予期權(quán)的持有者在規(guī)定的期限內(nèi)按確定的價(jià)格買(mǎi)賣(mài)一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利（不是義務(wù)），期權(quán)多在交易所內(nèi)執(zhí)行。接下來(lái)的章節(jié)將深入研究這四種衍生工具的基本特征以及這四個(gè)相互關(guān)聯(lián)的合約之間的區(qū)別。舉例來(lái)說(shuō)，通過(guò)分析，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，遠(yuǎn)期合約其實(shí)是一種高度的面向用戶(hù)的期貨合約?；Q合約本質(zhì)上是一系列相互關(guān)聯(lián)的遠(yuǎn)期合約。遠(yuǎn)期、期貨和互換合約的買(mǎi)賣(mài)雙方在未來(lái)的某個(gè)期限內(nèi)有交易的義務(wù)，而期權(quán)的買(mǎi)方則沒(méi)有這種義務(wù)。期權(quán)也是這四種衍生工具中唯一具有內(nèi)在價(jià)值的一種。由于期貨和期權(quán)在交易所進(jìn)行交易，與遠(yuǎn)期和互換合約相比，它們的流動(dòng)性更強(qiáng)（在特定的日期內(nèi)成交量更大），替代性更強(qiáng)（某種商品和其他商品一樣好）。盡管存在這些差別，遠(yuǎn)期、期貨、互換和期權(quán)都是價(jià)格保證的變化形式。各種復(fù)雜的衍生品合約都是以這四種最基本的合約為基礎(chǔ)建立起來(lái)的。為什么稱(chēng)它們?yōu)檠苌纺兀课覀兺ǔ０蜒苌范x為“價(jià)值由其他商品衍生而來(lái)的一種金融工具”。這個(gè)定義比較清楚但不夠詳細(xì)，現(xiàn)在把這個(gè)定義進(jìn)行剖析，并稍作延伸來(lái)看一下“衍生”到底是什么。對(duì)了，如果學(xué)過(guò)微積分的話，你還記得導(dǎo)數(shù)嗎？與衍生品是同一個(gè)詞，但它們卻是不同的東西。金融工具是一種標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)議或者合約，在協(xié)議中規(guī)定了合約雙方的權(quán)利和義務(wù)。抵押貸款是一種金融工具，通過(guò)每月支付分期付款（你的義務(wù)）可以擁有房屋（你的權(quán)利）。股票是一種很普遍的金融工具，它賦予股票持有人享有公司一部分權(quán)益的權(quán)利。紙幣也是金融工具（包括日元、美元等等），它賦予持有人購(gòu)買(mǎi)的權(quán)利。定期人壽保險(xiǎn)是另外一種常見(jiàn)的金融工具，如果投保人在保險(xiǎn)到期之前去世，會(huì)收到保險(xiǎn)公司的賠償，以上這些都是金融工具。金融工具都有價(jià)值，這一點(diǎn)非常重要。在紐約股票交易所，微軟的股票每股可以賣(mài)24.98美元，而IBM的股票可能達(dá)到每股74.21美元。這是它們的價(jià)值，或者更寬松一點(diǎn)講，是它們的價(jià)格。1美元可以買(mǎi)0.65英鎊，期限為十年的國(guó)庫(kù)券可能以95美元的價(jià)格成交。但這些金融工具都不是衍生金融工具，因?yàn)樗鼈兊膬r(jià)值并不依賴(lài)于另外一種金融工具或商品。股票的價(jià)格由預(yù)期收益、供求關(guān)系決定。貨幣的價(jià)格由利率、對(duì)發(fā)行人的經(jīng)濟(jì)情況的信任程度等因素決定。衍生金融工具也有價(jià)值。與非衍生金融工具不同的是，它們的價(jià)格與其標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格密切相關(guān)。例如，一個(gè)專(zhuān)門(mén)生產(chǎn)玉米餅的廠家在六個(gè)月前與一位農(nóng)民簽訂了一份協(xié)議，約定在今天以25美元每蒲式耳的價(jià)格買(mǎi)入1000蒲式耳玉米（這是一個(gè)遠(yuǎn)期合約的例子）。假定玉米的市場(chǎng)價(jià)格，即現(xiàn)貨價(jià)格（現(xiàn)貨價(jià)格是你現(xiàn)在能立即買(mǎi)入并交割的價(jià)格）是每蒲式耳28美元。那么玉米餅制造商簽訂的遠(yuǎn)期協(xié)議的當(dāng)前價(jià)值是多少呢？他們每買(mǎi)人一蒲式耳的玉米將比在現(xiàn)貨市場(chǎng)買(mǎi)入少花3美元，所以這份遠(yuǎn)期合約的價(jià)值是1000蒲式耳乘以3美元，即3000美元。如果現(xiàn)貨價(jià)格不是28美元，而是30美元每蒲式耳，使用同樣的方法計(jì)算可以得到遠(yuǎn)期合約的價(jià)值是5000美元?？梢钥闯?，這份遠(yuǎn)期合約的價(jià)值在很大程度上依賴(lài)于玉米的現(xiàn)貨價(jià)格。雖然有其他因素影響遠(yuǎn)期合約的價(jià)值，但遠(yuǎn)期合約以及任何一種衍生品的價(jià)值都在很大程度上依賴(lài)于標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格（因此得到衍生品這個(gè)名字）。我們直觀地認(rèn)為“價(jià)值”代表正的東西，但對(duì)于衍生品而言（許多非衍生工具也一樣），價(jià)值也可以是負(fù)的，這完全取決于個(gè)人看問(wèn)題的角度。在上面的例子中，我們分析了相對(duì)于玉米餅制造商而言的遠(yuǎn)期合約價(jià)值，同樣的合同對(duì)于農(nóng)民來(lái)說(shuō)價(jià)值是什么樣的呢？當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格是28美元每蒲式耳，而合約價(jià)格是每蒲式耳25美元，這位農(nóng)民必須以每蒲式耳低于現(xiàn)貨3美元的價(jià)格將玉米賣(mài)給玉米餅制造商。對(duì)于農(nóng)民來(lái)說(shuō)，他的合約價(jià)值是1000蒲式耳乘以-3美元，總值是-3000美元。一份衍生品合約的價(jià)值是正還是負(fù)取決于你在合約中所處的位置。從這個(gè)意義來(lái)看，許多類(lèi)型的衍生品都是一種“零和游戲”，因?yàn)橄鄬?duì)于每一個(gè)獲得了正的收益的贏家來(lái)說(shuō)，總有一個(gè)輸家遭受了損失。如何運(yùn)用衍生工具讀者可能會(huì)覺(jué)得使用衍生品的原因有無(wú)數(shù)種，但事實(shí)上，對(duì)衍生品的應(yīng)用通?；谝韵聝蓚€(gè)基本功能：套期保值和投機(jī)。套期保值者通過(guò)衍生品來(lái)管理風(fēng)險(xiǎn)，投機(jī)者利用衍生品來(lái)下賭注。套期保值者利用衍生品來(lái)降低金融風(fēng)險(xiǎn)，或者防備價(jià)格走向與他們的預(yù)期相反。我們?cè)賮?lái)考察一下玉米餅制造商，他在六個(gè)月以前就知道六個(gè)月后的今天需要購(gòu)買(mǎi)玉米。與此同時(shí)，他們面臨玉米價(jià)格大幅上漲的可能性，所以便通過(guò)遠(yuǎn)期合約規(guī)避了價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)。為了達(dá)到同樣的目的，也可以使用期貨合約或者期權(quán)合約。最關(guān)鍵的一點(diǎn)，也是讓我們非常驚訝的一點(diǎn)是，金融風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，但通過(guò)運(yùn)用衍生金融工具，可以減少或者對(duì)沖這種風(fēng)險(xiǎn)。第七章的內(nèi)容是關(guān)于“運(yùn)用衍生金融工具管理風(fēng)險(xiǎn)”，講的就是通過(guò)套期保值對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。投機(jī)者不是利用衍生工具來(lái)降低金融風(fēng)險(xiǎn)，而是從中獲利。人們通常把做投機(jī)委婉地稱(chēng)為對(duì)遠(yuǎn)期價(jià)格“持有某種觀點(diǎn)”，因?yàn)椤俺钟心撤N觀點(diǎn)”比“賭博”聽(tīng)起來(lái)更順耳。但相對(duì)于具有不確定的未來(lái)收益而言，投機(jī)幾乎無(wú)異于賭博。如果有人覺(jué)得IBM的股票價(jià)格在六個(gè)月以后會(huì)比現(xiàn)在高，那么這個(gè)人可以通過(guò)買(mǎi)IBM的股票期權(quán)，從而可以在六個(gè)月以后以當(dāng)前的價(jià)格買(mǎi)入IBM的股票。如果預(yù)測(cè)準(zhǔn)確，那么他可以獲得豐厚的利潤(rùn)。但如果判斷失誤的話，他會(huì)損失已經(jīng)支付的期權(quán)費(fèi)，或者全部投資，這就是投機(jī)。許多套期保值和投機(jī)都可以通過(guò)交易基礎(chǔ)證券而達(dá)到目的，沒(méi)有衍生品一樣可以進(jìn)行套期保值和套利，這樣說(shuō)來(lái)衍生品就沒(méi)有價(jià)值了。那為什么還要用衍生工具呢？這是因?yàn)檠苌ぞ咴诮灰讜r(shí)會(huì)運(yùn)用杠桿這一強(qiáng)大的武器。從技術(shù)上來(lái)講，這里的杠桿指的是使用借入的資金。就像我們?cè)诂F(xiàn)實(shí)生活中使用的胡桃鉗，也利用杠桿原理，通過(guò)鉗子將力量聚集起來(lái)后，即使是一個(gè)小孩子也能把堅(jiān)果夾碎。衍生金融工具積聚的是金融力量，通過(guò)這種方式，套期保值者和投機(jī)者只要用較少的力量就可以完成大量工作。我們來(lái)看一下投機(jī)IBM股票的人。他們?nèi)绻I(mǎi)入一部分股票并持有六個(gè)月時(shí)間，當(dāng)股價(jià)走勢(shì)真的和預(yù)測(cè)一致上升時(shí)，賣(mài)掉股票也可以獲得利潤(rùn)。如果買(mǎi)入期權(quán)的話，可以達(dá)到同樣效果，但由于期權(quán)比股票本身便宜得多，所以只需要預(yù)先支付很少量資金。但這種杠桿并不是免費(fèi)使用的，對(duì)于投機(jī)者來(lái)說(shuō)，其代價(jià)就是放大了的下跌風(fēng)險(xiǎn)。如果IBM股票投機(jī)者錯(cuò)誤地運(yùn)用期權(quán)，他們將損失全部投資。如果買(mǎi)入了股票的話，只是損失一部分投資，他們還擁有這些股票，并且這些股票將來(lái)也有升值的可能。做市商和套利者是另外兩種使用衍生工具的人。做市商是經(jīng)營(yíng)衍生品的批發(fā)商。他們就像魚(yú)販子一樣，低價(jià)買(mǎi)入，高價(jià)賣(mài)出，從價(jià)差中獲利。有時(shí)候他們也會(huì)買(mǎi)來(lái)吃，但大多數(shù)時(shí)候，對(duì)于想買(mǎi)的人而言，他們充當(dāng)賣(mài)者，對(duì)于想賣(mài)的人來(lái)說(shuō)，他們充當(dāng)買(mǎi)者。他們?cè)谧鲞@些事的時(shí)候也會(huì)盡可能承擔(dān)少的風(fēng)險(xiǎn)（如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)將在后面的章節(jié)談到）。套利者也盡量避免風(fēng)險(xiǎn)。他們?cè)谫Y本市場(chǎng)上尋找價(jià)格“錯(cuò)誤”或者“無(wú)效率”的證券，并試圖從中獲利，如果判斷正確，他們獲得的是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。例如某套利者發(fā)現(xiàn)同一種期權(quán)在一個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格是5美元，而在另一個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格是5.1美元，那么他們便以5美元買(mǎi)入的同時(shí)在另一個(gè)市場(chǎng)以5.1美元的價(jià)格賣(mài)出，賺取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。隨著市場(chǎng)變得越來(lái)越有效率，套利的空間也越來(lái)越少，但是他們的存在對(duì)于衍生品定價(jià)是一個(gè)強(qiáng)大的推動(dòng)力量。這些我們?cè)诤竺娴恼鹿?jié)中會(huì)看到。還有其他一些人對(duì)衍生工具感興趣——監(jiān)管者、會(huì)計(jì)、系統(tǒng)開(kāi)發(fā)者等等，但套期保值者、投機(jī)者、做市商和套利者是衍生品的主要交易者。在衍生品世界中，投資者的位置在哪里呢？大多數(shù)投資者，當(dāng)然其中大部分是小規(guī)模投資者，他們不交易衍生品，因?yàn)檠苌凡⒉灰欢梢詫?shí)現(xiàn)他們的投資目標(biāo)。有些投資者也使用衍生工具，然而都是作為套期保值者或者投機(jī)者存在。在后面的學(xué)習(xí)中，讀者會(huì)看到“保護(hù)性賣(mài)權(quán)”，通過(guò)用保護(hù)性賣(mài)權(quán)對(duì)股票頭寸進(jìn)行套期保值，可以減少市場(chǎng)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。我們從上面的介紹中也可以看到，IBM的投資者利用期權(quán)從事IBM股票的投機(jī)。衍生品市場(chǎng)衍生品出現(xiàn)在哪里呢？它們出現(xiàn)在交易衍生品的場(chǎng)所中。現(xiàn)在，“衍生品交易”僅指買(mǎi)賣(mài)雙方集合在一起訂立合約，雙方對(duì)這些價(jià)格保證承擔(dān)義務(wù)，每一次交易都是這些過(guò)程中的一個(gè)。交易的買(mǎi)賣(mài)雙方通常被稱(chēng)為“合約方”。像股票、抵押貸款之類(lèi)的非衍生金融工具可以在專(zhuān)門(mén)的市場(chǎng)上進(jìn)行交易（比如紐約股票交易所、銀行），衍生品也有專(zhuān)門(mén)的交易市場(chǎng)。與非衍生金融工具一樣，衍生品市場(chǎng)也主要有兩種：柜臺(tái)交易市場(chǎng)和交易所。柜臺(tái)交易市場(chǎng)也稱(chēng)為“OTC市場(chǎng)”，在這樣的市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)雙方直接談判并交易，沒(méi)有其他人參與、執(zhí)行或者強(qiáng)制該衍生品交易的實(shí)現(xiàn)。如果我開(kāi)采石油，而你是個(gè)煉油廠，那么我們雙方可能達(dá)成一個(gè)遠(yuǎn)期合約，合約中規(guī)定從今天開(kāi)始的2天之后，以Y美元每桶的價(jià)格買(mǎi)賣(mài)x桶原油。只要我們雙方同意，便可以任意設(shè)定x、Y和Z的值，這完全是私下的事情。在OTC市場(chǎng)交易衍生品的最大好處是可以根據(jù)合約雙方的需要為他們量身定做合約。從遠(yuǎn)期合約的定義可以看出它是柜臺(tái)交易工具，大多數(shù)互換合約也是在柜臺(tái)交易市場(chǎng)進(jìn)行交易的。在交易所中，潛在的買(mǎi)賣(mài)雙方可以在此交易，并且不用擔(dān)憂(yōu)找不到合約的另一方。交易所提供做市商，對(duì)于潛在的買(mǎi)方而言，做市商充當(dāng)賣(mài)方，對(duì)于潛在的賣(mài)方而言，做市商充當(dāng)買(mǎi)方。由于對(duì)可以上市交易的衍生品做出了嚴(yán)格的規(guī)定，在這里交易的衍生品具有流動(dòng)性強(qiáng)的特征。雖然買(mǎi)賣(mài)雙方因此失去了根據(jù)自己需要訂立合約的能力，但反過(guò)來(lái)他們不用擔(dān)心找不到合約的相對(duì)方。從期貨合約的定義中可以看出期貨是在交易所交易的衍生工具，大多數(shù)期權(quán)合約也在交易所內(nèi)交易。OTC市場(chǎng)和交易所的另一個(gè)顯著的區(qū)別在于履約保證。在OTC市場(chǎng)的交易中，并不能保證合約雙方最終會(huì)履行合約。因?yàn)楫?dāng)?shù)搅藞?zhí)行交易的時(shí)候，賣(mài)方可能決定不賣(mài)了，或者買(mǎi)方可能拒絕購(gòu)買(mǎi)。在交易所內(nèi)完成的交易能保證合約雙方履行自己的責(zé)任（事實(shí)上有一個(gè)清算機(jī)構(gòu)與交易所聯(lián)系在一起）。交易所通過(guò)保證金賬戶(hù)和逐日結(jié)算確保合約的履行，我們將在后面的章節(jié)中詳細(xì)講述這兩種機(jī)制。除了交易所和柜臺(tái)交易市場(chǎng)，還有另外一種衍生品交易“市場(chǎng)”，在這樣的市場(chǎng)中“交易者”甚至不知道他們?cè)诮灰籽苌?。我們考慮一下典型的抵押貸款合同，合約允許借款人提前還清貸款而沒(méi)有任何罰款。在此，借款人實(shí)際上執(zhí)行了一種“嵌入式期權(quán)”，該期權(quán)賦予了借款人提前結(jié)束合約的權(quán)利，而不是一種義務(wù)。另一個(gè)例子是由許多公司發(fā)行的“可轉(zhuǎn)換債券”，這種債券賦予了持有人將其頭寸轉(zhuǎn)換成公司股票的權(quán)利。（當(dāng)這些嵌入式期權(quán)的隱含價(jià)格偏離實(shí)際價(jià)格時(shí)，便為套利者提供了很好的機(jī)會(huì)）本書(shū)中，我們不深人分析這些“隱秘”的市場(chǎng)，但有一點(diǎn)非?？隙?，這些市場(chǎng)中的衍生品所用的基本原理與傳統(tǒng)的交易所和柜臺(tái)交易的原理一樣。……

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