穩(wěn)中求勝利用股市周期獲利

內容概要

任何一個想全面了解股票市場周期并掌握股價估值方法的人都必須閱讀這本書。在這本書里，史蒂文E.波爾頓闡釋了股票市場周期的階段和表現(xiàn)形式，以及股票價格變動的深層次原因。他指出在股票市場和在個股投資中風險的來源，并揭示出正是投資者的期望和市場風險的相互作用創(chuàng)造了股票市場周期。    本書的觀點在證券分析，投資組合管理，股本成本管理，融資策略，企業(yè)估值等眾多領域都十分實用。

作者簡介

史蒂文E.波爾頓（STEVEN E.BOLTEN）南佛羅里達大學工商管理學院的金融學教授，著有多本專著。他同時還是美國評估師協(xié)會（ASA）以及企業(yè)價值評估協(xié)會（IBA）的成員，經(jīng)常參與一些有影響力的商業(yè)評估活動。

書籍目錄

致謝第1章　股價因何而變　股票預期收益和風險變化對股價的影響第2章　因果估值因素　　影響普通股價格變化的未來收益和風險等因素第3章　因果估值因素的相互作用　決定股票價格的四個周期第4章　對資產(chǎn)配置的啟示　　影響股票價格的四個階段中資產(chǎn)配置的比例　第5章　個股價格的啟示　　投資者在投資個股時必須注意的幾種風險第6章　行業(yè)生命周期　風險投資時期、成長時期及穩(wěn)定/衰退時期　第7章　市盈率　對市場整體估值的洞見第8章　實證研究　展現(xiàn)股票市場周期研究的不同角度

章節(jié)摘錄

　　第1章　股價因何而變　　“證券價格將會有波動”，當被問及股票市場將會發(fā)生什么時，J.P.摩根（J.P.Morgan）做出了這樣一個經(jīng)典的回答。當然，他是對的。為什么？“因為供給和需求”，剛學習金融的學生如是回答。當然了，這些學生的回答也是對的。為什么呢？　　投資者要了解股價的波動，只需要隨便找一本財經(jīng)類出版物，看看上面的年度股價波動范圍就可以了。一年中股價的最高值比最低值要高出很多，這是什么原因造成的呢？　　有沒有一個概念框架可以解釋這種波動呢？供求會不會由于對一些可被識別的、基礎的、潛在的因素做出反應而變化呢？對于這些因素，存不存在一個總體上持續(xù)的、可重復的互動呢？這種框架對于這幾個世紀以來股市和金融資產(chǎn)價格的噪聲以及非理智行為，都能進行合理的和令人信服的解釋嗎？　　普通股價值的含義　　股票就是一張紙，那它的價值是如何決定的呢？現(xiàn)金作為普遍接受的購買力可以購買任何商品，而股票卻不能購買什么東西，那人們?yōu)槭裁催€要把現(xiàn)金轉換為普通股票呢？股票憑證這種實物是沒有什么購買入的，投資者購買股票肯定是期望回報或是未來收益的?！　⊥顿Y者購買股票份額到底獲得了什么呢？答案是很明顯的，投資者對公司的收益享有要求權，而能從公司轉移給投資者的唯一收益就是紅利股息，通常是現(xiàn)金紅利。股票持有者一般不會接受從公司轉移的實物資產(chǎn)，比如公司自己所有的汽車或是飛機什么的?！　≠徺I普通股股份的動機在于較高的回報預期，這個預期回報率足以保證補償享有這只股票所有權所帶來的風險；而出售股票股份的動機則在于這個預期回報率已經(jīng)不能夠再保證可以補償這種風險了。預期回報率和風險之間關系會發(fā)生變化，這便使得投資者進行股票的買賣操作。　　對此，就有懷疑人士認為，購買普通股除了可獲得未來的股息以外，還可以獲得潛在的資本利得。在將來某個時刻賣出的股票價格通常是對未來收益要求的函數(shù)，也就是未來股息的函數(shù)，而在這個價位上會有新的買者買入。如果有一家公司鐵石心腸，就是不把公司的盈利或資產(chǎn)對其股東進行派發(fā)，那么這家公司的股票肯定一文不值，他們的股票只不過是印刷出來的一堆廢紙而已。大部分的股票憑證不是這樣的，所以，股票就不僅僅是幾張紙而已了?！　☆A期回報率VS.風險　　股票的預期回報率必須能夠補償投資者持有這只股票的風險，否則投資者不會購買它，或者如果投資者已經(jīng)在持有這只股票了，那么他會選擇把這只股票賣掉。不同的公司股票可以基于預期回報率/風險基準進行比較，吸引投資者的應該是在同樣風險下預期回報率更高的股票，或者是在同樣的預期回報率下風險水平更低的股票?！　≡谟邢薜耐顿Y者資金條件下，不同公司的普通股就基于預期回報率/風險基準進行競爭。投資者不斷地尋找最具吸引力的預期回報率，風險關系，并且通過進行普通股和不同種類資產(chǎn)的交易，不斷地對他們自己的股票投資組合進行調整。這個均衡的過程一般被稱為“轉換”（fungibility），即投資者通過搜尋最具吸引力的預期回報率/風險關系，在富有競爭力的股票和其他資產(chǎn)之間進行交易。轉換的概念適用于所有的金融資產(chǎn)，特別是同質的、可公開交易的普通股?！　⊥顿Y者關注的都是貨幣的形式（在美國就是美元）。投資者購買使用的是美元，投資者獲得的收益是美元，投資者出售使用的也是美元。對于普通股所有權來說，不存在非貨幣的收益。普通股，特別是那些流動性較好的公眾公司股票，它們的買賣都是純粹考慮貨幣形式的預期回報率/風險關系?！　∑胀ü蓛r格不斷地變化以反映預期回報率和風險的變化，股價在不斷的變化中尋求一個均衡。預期回報率必須要和承擔的風險相匹配。我們可以考慮如下關系：　?。?）預期回報率（R）v.風險　?。?）預期回報率（R）=其所能得到的收益（以美元計）/股價　　如果以美元計的能從公司獲得的預期收益或風險變化了，關系（1）中的均衡就被打亂，然后肯定會立即恢復。這個即刻的恢復機制就是股票價格的變化。　　比如說，假設以美元計的從公司可獲得的預期收益（最經(jīng)常的情況就是，預期股利）突然降低了，同時假設風險沒有改變。這樣，降低了的預期回報就不能充分地補償保持不變的風險。當前的股票持有者就想把股票賣掉，而潛在的新的購買者卻不想在這個股價水平上買入。關系（2）中的股價必須降低，只有這樣，均衡才會恢復。預期收益降低，普通股價格相應地也要下降，這樣才能使預期回報率回復到起初水平來彌補并沒有降低的風險。關系（1）中預期回報率/風險關系又恢復了均衡?！　∪绻A期可獲得的收益減少，情形就正好相反。關系（1）中的預期回報率/風險均衡被打破，預期回報就太高了，高于補償不變的風險。在當前的股價水平上，股票持有者就不想賣掉股票，而潛在的新的投資者卻想買人。關系（2）中的股價必須提高，只有這樣關系（1）中的均衡才會恢復。在表1.1中，我們把預期收益和風險的變化及其對股價的影響進行了一個匯總。　　表1.1　預期收益和風險的變化對股價的影響　　預期收益變化　風險變化　普通股價格變化　　1.增加　不變　提高　　2.增加　降低　顯著提高　　3.不變　降低　提高　　4.不變　增加　降低　　5.不變　不變　不變　　6.降低　不變　降低　　7.降低　增加　顯著降低　　8.增加　增加　??？　　8a.更大幅度地增加　增加　增加　　8b.更小幅度地增加　增加　降低　　8c.相同幅度地增加　增加　不變　　9.降低　降低　?。俊　?a.更大幅度地降低　降低　降低　　9b.更小幅度地增加　降低　提高　　9c.相同幅度地增加　降低　不變　　關系（1）和（2）中所含因素變化的組合引起了股價的變動。表1.1中的一系列組合對股價的影響如下：　　1.預期收益增加，風險不變，這時股價會提高。這些改變的組合可能只是股價波動對經(jīng)濟活動（經(jīng)濟/股價周期）的一個反應?！　?.預期收益增加，風險降低，這時股價會相對于組合l有一個顯著提高。預期收益和風險的這種變化都會引起股價的上漲，而兩者共同變化的組合就對股價的上漲有雙重作用。這種組合在典型的經(jīng)濟，股價周期中就會發(fā)生。但是，這種組合并不會持續(xù)，隨著經(jīng)濟/股價周期的發(fā)展，這種組合會被另一種變化組合所替代。這種組合最經(jīng)常地出現(xiàn)于經(jīng)濟，股價周期谷底之前的一個非常短的時點上?！　?.預期收益不變，風險降低，這時股價會提高。這種狀況也發(fā)生于經(jīng)濟/股價周期，但是相對于表1.1中其他組合，該組合持續(xù)的時間經(jīng)常會更短?！　?.預期收益不變，風險增加，這時股價會降低。這種組合經(jīng)常發(fā)生在股價高峰之后，這時經(jīng)濟活動也到達了波峰?！　?.預期收益和風險都不變，這樣就會支持一個股價穩(wěn)定的環(huán)境，但這種情形經(jīng)常是短暫的。和其他組合及股價環(huán)境一樣，由于關系（1）和（2）中的因素發(fā)生改變，該組合也會被別的組合所替代；隨著經(jīng)濟/股價周期的進展，會形成一個不同的股價環(huán)境?！　?.預期收益降低，風險不變，這時會形成一個股價下跌的氛圍，和其他組合一樣，隨著經(jīng)濟/股價周期的進展，該組合也會被其他組合所替代?！　?.預期收益下降，風險增加，這種雙重的負面變化會使股價顯著下跌。這種效應和組合2類似，只不過方向正好相反。預期收益和風險這兩個因素都促使股價降低，這種組合的效應就是對股價雙重的負面影響。該組合經(jīng)常出現(xiàn)于經(jīng)濟活動峰值之后的一個較短的時間?！　?.預期收益和風險都增加，這時對股價的影響方向就不確定了。這兩者對股價的影響方向是相反的，投資者只有在清楚了這兩個因素的相對變化之后，才能知道它們對股價的影響?！　?a.如果預期收益比風險增加的幅度更大，股價會上漲。該組合會使股價上漲，而且在經(jīng)濟/股價周期中持續(xù)時間最長。　　8b.如果預期收益比風險增加的幅度更小.股價會下跌。　　8c.如果預期收益和風險增加的幅度相同，股價會保持不變。這種情形一般會短暫地發(fā)生于股價周期達到最高值時?！　?.預期收益和風險都降低，這時對股價的影響方向也是不確定的。這兩者對股價的影響方向是相反的，投資者只有在他們搞清楚了這兩個因素的相對變化之后，才能知道它們對股價的影響。　　9a.如果預期收益比風險降低的幅度更大，股價會下跌。該組合發(fā)生于經(jīng)濟衰退期間，隨著經(jīng)濟/股價周期的進展，該組合也會被其他組合所替代?！　?b.如果預期收益比風險降低的幅度更小，股價會上漲。該組合發(fā)生于股價谷底之后、經(jīng)濟活動峰值之前。隨著經(jīng)濟，股價周期的進展，該組合也會過去?！　?c.如果預期收益和風險降低的幅度相同，股價會保持不變。這種情形一般會短暫地發(fā)生于股價達到谷底的時候。　　因素、波動、恢復……　　分析完表1.1之后，一些棘手的、尚未回答的問題也浮出水面：　　引起股價上漲或下跌的關系（1）和（2）中的因素是否能夠被識別呢？　　這些因素能否被測量？　　解釋股價波動的因素之間是否存在一種概念上的互動呢？　　表1.1中的各組合，是否有不同的存續(xù)期呢？　　在每一個經(jīng)濟/股價周期中，表1.1中的各組合是否都會發(fā)生呢？　　在經(jīng)濟/股價周期中，這些組合的發(fā)生是遵循一定次序的嗎？　　這些變化的組合是股價波動背后的影響因素嗎？　　表1.1中的不同組合，是否對資產(chǎn)組合管理和資產(chǎn)配置有所啟示呢？　　表1.1中的不同組合，哪種類型的資產(chǎn)配置策略能夠最大化組合的收益呢？　　對于個股來說，是否存在有關估值的啟示呢？　　隨著經(jīng)濟，股價周期的進展，對于表1.1中的不同組合，能否對行業(yè)或部門輪換做出解釋呢？　　對于估值框架來說，市盈率指標法是否是一個有效的簡便方法呢？　　公司的發(fā)展階段是否和表1.1中的某一個特定組合更加相關聯(lián)呢？為什么我沒有發(fā)財？　　除了最后一個疑問“為什么我沒有發(fā)財？”其他所有的問題答案都是：“是的?！币院蟾髡戮褪怯嘘P這些答案的詳細介紹。　　順便說一下，為什么你“沒有發(fā)財”的原因在于，以上這些問題的答案依賴于未來的事件和變化，而要精確地預測未來是非常非常困難的。掌握了表1.1，然后閱讀完本書之后，投資者可能會了解到需要尋找哪些因素和關系，但是要對它們進行預測又是另外一回事了。更好的預測會幫助你賺更多的錢。　　小結　　預期收益率和風險的關系在直覺上是相當明顯的，預期回報率必須能夠補償投資者承擔的風險?！　€人投資者可以根據(jù)期望收益率/風險的關系，至少是主觀上地，對包括普通股在內的金融資產(chǎn)進行描述和分類。位于最高等級的是，同等風險下具有最高期望收益率或者是同等期望收益率下具有最低風險的金融產(chǎn)品?！　≡诓煌钠谕找媛剩L險等級中，投資者一直在尋找最高等級的股票。如果等級發(fā)生變化，投資者就會調整他們的投資組合持有狀況，賣出相對低等級的股票，買入更高等級的股票。對于投資者的資金來講，每一種證券都在競爭，這會引起投資者進行調整。由于同質性和可替代性，公開交易的股票更是如此。普通股只有貨幣回報，不存在非貨幣因素造成等級排定的扭曲。投資者只是通過貨幣形式的預期收益率，風險的關系，來進行股票的區(qū)分?！　‰S著經(jīng)濟/股價周期的進展，預期收益率/風險的關系也會發(fā)生改變。預期收益率或風險的改變，會引起股價的上漲或下跌。隨著經(jīng)濟/股價周期的進展，關系式中的因素就會發(fā)生變化，從而引起股價的波動。　　第2章　因果估值因素　　表1.1中有哪些因果因素？　　預期未來美元收益　　股東得到的預期未來美元收益就是股息，這是股東直接從公司獲得的唯一收益。股息是由收益產(chǎn)生的，因此投資者必須關注收益，它們是預期未來美元收益的來源。很自然地，投資者們會花費大量的時間和精力去分析和預測收益，尤其是每股收益，而公司的管理層也會在報告給股東的每股收益上下足力氣。（見附錄2A）　　管理層最終要將收益從公司這個獨立的法律實體轉移到股東手上，這樣普通股才具有價值。股權是對未來預期收益的一種索取權，如果未來不能獲得收益，那么股東的索取權就一文不值。當然，股東可能會希望公司延期分配股息，而將收益部分進行再投資，以期未來獲得更高的股息收入?！　￡P鍵詞“未來”　　這里的關鍵詞是未來，預期的收益及由此產(chǎn)生的股息一定是發(fā)生在未來的。過去的股息屬于過去，甚至可能是屬于之前的股東，一個新的股東不能要求從過去的股東那里索取其已經(jīng)獲得的股息。　　伴隨著任何份額股權的、對股息的索償權都是一種未來的索償權。未來所獲得的一美元沒有今天獲得的美元值錢，這就是現(xiàn)值的概念。　　現(xiàn)值　　為什么明天獲得的一美元不如今天獲得的一美元值錢？等待是昂貴的，至少等待會損失利息。投資者對未來股息的索償權所支付的價格要低于預期股息的價值，這個較低的價格是對損失的利息和等待帶來的風險所做的一種補償?！　⊥顿Y者也是要承擔風險的，特別是投資于普通股時，在等待的過程中可能會發(fā)生不利事件，股東實際所獲得的股息會比購買普通股時預期的股息低。如果發(fā)生了這樣的情況，普通股的價格很可能會降低?！　ξ磥砉上⒌乃魅嗍菬o限的，投資者可以永久地持有股權，股權是不會被贖回的。公司的存續(xù)期被認為是永久的，公開交易的公司幾乎不會計劃在有限的時期內開展業(yè)務然后就解散公司，購買普通股也就意味著要以無限期的角度來預測未來的股息。如果投資者們能夠完全地預測未來的股息，那么他們就可以很容易地計算出在各個貼現(xiàn)率的情況下普通股的內在價值，但是這種預見是不可能的?！　≠N現(xiàn)　　要求的回報率（r）是能夠補償股東的利息損失和等待風險的利率，使用要求的回報率可以將未來的股息折為現(xiàn)值。利息的損失可以通過美國國債的到期收益率來衡量。不同投資者的投資期限不同，但是長期債券的收益率是損失利率的最佳代替品，因為長期債券的期限和假設的普通股的無限周期最為相似。

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　　洞悉股票市場周期，揭秘股價波動背后的深層次原因。　　他們是當今美國炙手可熱的投資明星，正在創(chuàng)造與巴菲特、索羅斯一樣的股傳奇，他們是傳統(tǒng)投資大思想的成功實踐者，又在締造華爾街投資界新的經(jīng)典，華爾街頂尖操盤手也在閱讀他們的書?！　￠喿x股票新經(jīng)典，獲得財富大智慧?！　∮绊懝蓛r波動的因素一直是投資者想了解的焦點問題。任何一個投資者都想知道：　　有沒有一個概念框架可以解釋股價的波動？　　供求會不會由于對一些可被識別的、基礎的、潛在的因素做出反應而變化呢？對于這些因素，存不存在一個總體上持續(xù)的、可重復的互動呢？　　這種框架對于這幾個世紀以來股市和金融資產(chǎn)價格的噪聲以及非理智行為，都能進行合理和令人信服的解釋嗎？　　而《穩(wěn)中求勝：利用股市周期獲利》正為您提供了這種框架。

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