證券市場流動性與投資者交易策略

前言

　　流動性作為證券市場的重要屬性，是證券市場的生命力所在。在流動性充分的市場中，資產(chǎn)和現(xiàn)實購買力之間可以實現(xiàn)自由轉(zhuǎn)化，投資者無需支付任何成本，該假設(shè)作為經(jīng)典金融理論的假設(shè)之一，在“市場異?，F(xiàn)象”不斷出現(xiàn)的今天卻受到了強有力的挑戰(zhàn)。1987年爆發(fā)的全球金融危機，市場的流動性幾乎枯竭，資產(chǎn)和貨幣之間的轉(zhuǎn)換渠道完全喪失，投資者經(jīng)歷了由此引發(fā)的資產(chǎn)價格大幅縮水的過程；基金賬面價值與凈收益的對比顯示，良好的賬面價值不一定對應(yīng)較高的凈收益，因為賬面價值忽略了交易對價格的沖擊而導(dǎo)致的執(zhí)行成本。于是現(xiàn)實與理想的差距使投資者開始將流動性納入日常的交易策略中，積極考察基于流動性的交易策略。在機構(gòu)投資者蓬勃發(fā)展，價值挖掘成本越來越高的今天，對流動性成本的有效控制也成為投資者獲取競爭優(yōu)勢的重要砝碼之一。在流動性不充分的市場中，機構(gòu)投資者的大額交易行為往往會對價格造成沖擊，中小投資者作為價格接受者，卻可以在給定價格下選擇最優(yōu)交易量，研究兩者之間的博弈均衡可以深入認識機構(gòu)投資者對中小投資者權(quán)益的影響，尤其在目前大力發(fā)展機構(gòu)投資者，且機構(gòu)投資者的構(gòu)成越來越多元化的背景下，研究兩者的相互影響模式將有助于從中小投資者的權(quán)益保護的角度進一步探討機構(gòu)投資者的發(fā)展問題?！　¤b于我國投資者主要由機構(gòu)投資者和中小投資者構(gòu)成，本書主要從以下幾方面展開研究：　?。?）基于成本角度的流動性度量指標研究，為機構(gòu)投資者事先選擇優(yōu)良的流動性資產(chǎn)提供參考依據(jù)?！　。?）在日常交易行為中，考察機構(gòu)投資者基于流動性的證券組合長期調(diào)整策略，即恒定流動性模式下證券組合的最優(yōu)交易策略，并分析投資者的風(fēng)險厭惡程度、股票間相關(guān)關(guān)系對最優(yōu)交易策略的影響；當(dāng)機構(gòu)投資者面臨短期調(diào)整目標，尤其是單日交易任務(wù)時，研究機構(gòu)投資者基于日內(nèi)流動性模式的最優(yōu)交易策略，其中不僅包括大額指令的拆分策略，還包括指令提交時間的選擇策略以及日內(nèi)最優(yōu)交易時機的選擇策略。

內(nèi)容概要

本書在深入探討市場流動性特征的基礎(chǔ)上，對投資者的交易策略進行了研究。具體內(nèi)容包括：總結(jié)了目前基于流動性的投資者交易策略的研究成果；針對股票間相關(guān)性對流動性成本的影響，在給出恒定流動性模式下交易者的指令選擇策略和大額指令最優(yōu)分拆策略的基礎(chǔ)上，重點探討了證券組合的最優(yōu)交易策略；考慮到指令匹配等造成的延遲時間，研究了基于指令執(zhí)行延遲的大額指令分拆策略；針對目前國內(nèi)外實證支持的證券市場顯著的日內(nèi)流動性模式，并考慮指令執(zhí)行時間，進一步探討了日內(nèi)流動性模式下大額指令的最優(yōu)分拆策略和指令提交策略；研究了在流動性不充分的背景下機構(gòu)投資者和中小投資者的博弈均衡策略。    本書是作者近幾年來承擔(dān)國家自然科學(xué)基金項目（70471025）的主要研究成果，可供金融專業(yè)的相關(guān)研究人員、博士和碩士研究生以及從事證券投資與風(fēng)險管理的實際工作者參考。

作者簡介

劉海龍，教授1959年生于吉林省吉林市。1995年1月于東北大學(xué)管理科學(xué)與工程專業(yè)獲工學(xué)碩士學(xué)位，1999年9月于東北大學(xué)控制理論與控制工程專業(yè)獲工學(xué)博士學(xué)位?，F(xiàn)為上海交通大學(xué)安泰經(jīng)濟與管理學(xué)院金融系教授，博士生導(dǎo)師，中國金融學(xué)會金融工程專業(yè)委員會常務(wù)委員，上海市金融工程研究會秘書長、常務(wù)理事。主要研究方向為金融工程與金融風(fēng)險管理。目前負責(zé)國家自然科學(xué)基金2項，負責(zé)完成國家自然科學(xué)基金、上海市哲學(xué)社會科學(xué)基金和上海證券交易所課題各1項，參與國家自然科學(xué)基金、上海期貨交易所課題多項。1995年以來，在國內(nèi)較有影響的學(xué)術(shù)期刊上發(fā)表學(xué)術(shù)論文60余篇，其中12篇被EI收錄。報告的內(nèi)容是劉海龍教授主持的國家自然科學(xué)基金項目《機構(gòu)投資者內(nèi)生流動性風(fēng)險及其控制策略研究》取得的階段性成果。

書籍目錄

第1章 緒論  1.1 研究范疇的界定  1.2 流動性研究的背景    1.2.1 流動性研究的理論背景    1.2.2 流動性研究的實踐背景  1.3 本書的研究意義    1.3.1 對機構(gòu)投資者業(yè)績增長的意義    1.3.2 對中小投資者權(quán)益保護的意義    1.3.3 對市場監(jiān)管者防范流動性風(fēng)險的意義  1.4 本書的研究框架  1.5 本書的主要創(chuàng)新點第2章 文獻綜述  2.1 概述  2.2 流動性及其影響因素的研究    2.2.1 流動性的定性特征    2.2.2 流動性的定量描述    2.2.3 流動性的影響因素分析  2.3 流動性的日內(nèi)模式研究    2.3.1 成熟資本市場流動性的日內(nèi)模式及形成機理    2.3.2 中國股市流動性的日內(nèi)模式及形成機理    2.4 基于流動性的投資者交易行為研究    2.4.1 資產(chǎn)配置策略    2.4.2 指令提交策略  2.4.3 交易執(zhí)行策略  2.5 基于流動性的投資者博弈行為研究    2.5.1 機構(gòu)投資者之間的博弈研究    2.5.2 機構(gòu)投資者與中小投資者間的博弈研究  2.6 有關(guān)研究存在的不足和本書的切人點第3章 指令驅(qū)動交易機制下流動性的度量方法研究  3.1 概述  3.2 線性價格影響模型的理論基礎(chǔ)    3.2.1 價格影響模型與價格沖擊模型    3.2.2 無套利條件    3.2.3 無套利條件下單個資產(chǎn)價格影響方程的合理形式    3.2.4 無套利條件下證券組合價格影響方程的合理形式  3.3 指令驅(qū)動交易機制下流動性的度量模型——HFV線性價格影響模型  3.4 中國股票市場沖擊系數(shù)的測算    3.4.1 樣本及指標的選取    3.4.2 沖擊系數(shù)與其他流動性代理變量的相關(guān)性分析  3.6 本章小結(jié)第4章 基于恒定流動性模式的證券組合最優(yōu)調(diào)整策略研究  4.1 概述  4.2 基于恒定流動性模式的證券組合最優(yōu)調(diào)整策略模型    4.2.1 模型描述    4.2.2 流動性不充分的刻畫    4.2.3 基于均值方差效用函數(shù)的證券組合最優(yōu)調(diào)整策略  4.3 單只股票的最優(yōu)交易策略分析（L一1）    4.3.1 瞬時沖擊系數(shù)和永久沖擊系數(shù)的測算模型    4.3.2 單只股票最優(yōu)交易策略的解析解    4.3.3 算例分析  4.4 證券組合的最優(yōu)調(diào)整策略分析（L一2）：算例分析    4.4.1 不同風(fēng)險厭惡水平對證券組合調(diào)整策略的影響    4.4.2 股票間相關(guān)關(guān)系對證券組合調(diào)整策略的影響    4.4.3 證券組合調(diào)整策略與線性交易策略的比較    4.4.4 證券組合調(diào)整策略的有效邊界  4.5 本章小結(jié)第5章 基于日內(nèi)流動性模式的單只股票最優(yōu)交易策略研究第6章 流動性的束下的投資者指令選擇策略研究第7章 基于流動性的投資者博弈交易行為研究第8章 總結(jié)與展望附錄A附錄B附錄C附錄D參考文獻

章節(jié)摘錄

　　第1章 緒論　　1.1 研究范疇的界定　　流動性包括公司流動性和資產(chǎn)／市場流動性，公司流動性表示公司履行到期現(xiàn)金支付義務(wù)的能力，流動性好的公司能夠自如應(yīng)對資金的流動性需求；資產(chǎn)／市場流動性表示市場中資產(chǎn)與現(xiàn)金之間的轉(zhuǎn)換能力，流動性充分的市場是一個無摩擦的市場，在此投資者可以實現(xiàn)資產(chǎn)和現(xiàn)金之間的無成本轉(zhuǎn)換。在流動性不充分的市場中，投資者無法實現(xiàn)資產(chǎn)和現(xiàn)金之間的無成本轉(zhuǎn)換，而需支付相應(yīng)的交易成本。交易成本分顯性成本和隱性成本兩部分。顯性成本包括體現(xiàn)在賬面價值上的交易傭金、委托費、印花稅等；隱性成本不易被投資者察覺，它是由投資者的交易行為引發(fā)的與市場流動性特征有關(guān)的成本?！　〕渥愕氖袌隽鲃有阅鼙ＷC現(xiàn)金和資產(chǎn)之間的低成本轉(zhuǎn)換，及時滿足公司流動性的需求，確保公司資金鏈的暢通，而一旦市場流動性枯竭，資產(chǎn)“有價無市”，則資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為貨幣的成本無限大，現(xiàn)金的流動性需求無法滿足，公司就有可能因流動性不足瀕臨破產(chǎn)的邊緣。曾經(jīng)叱咤風(fēng)云的湘火炬A（0549）、新疆屯河（600737）、合金投資（000633）這德隆系“三駕馬車”之所以最終崩盤，不可忽視的一大原因就是這些大幅高漲的莊股在高位成交低迷，有價無市，流動性風(fēng)險十分突出，任何一個投資者一旦產(chǎn)生兌現(xiàn)的念頭，在沒有接盤的情況下，都可能造成股價的大幅下跌，進而形成崩盤走勢。因而公司流動性的需求會引發(fā)投資者對市場流動性的需求，而市場流動性的枯竭可能引起公司資金鏈的斷裂，最終導(dǎo)致危機的發(fā)生。

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