證券市場(chǎng)流動(dòng)性與投資者交易策略

前言

　　流動(dòng)性作為證券市場(chǎng)的重要屬性，是證券市場(chǎng)的生命力所在。在流動(dòng)性充分的市場(chǎng)中，資產(chǎn)和現(xiàn)實(shí)購(gòu)買力之間可以實(shí)現(xiàn)自由轉(zhuǎn)化，投資者無(wú)需支付任何成本，該假設(shè)作為經(jīng)典金融理論的假設(shè)之一，在“市場(chǎng)異?，F(xiàn)象”不斷出現(xiàn)的今天卻受到了強(qiáng)有力的挑戰(zhàn)。1987年爆發(fā)的全球金融危機(jī)，市場(chǎng)的流動(dòng)性幾乎枯竭，資產(chǎn)和貨幣之間的轉(zhuǎn)換渠道完全喪失，投資者經(jīng)歷了由此引發(fā)的資產(chǎn)價(jià)格大幅縮水的過(guò)程；基金賬面價(jià)值與凈收益的對(duì)比顯示，良好的賬面價(jià)值不一定對(duì)應(yīng)較高的凈收益，因?yàn)橘~面價(jià)值忽略了交易對(duì)價(jià)格的沖擊而導(dǎo)致的執(zhí)行成本。于是現(xiàn)實(shí)與理想的差距使投資者開(kāi)始將流動(dòng)性納入日常的交易策略中，積極考察基于流動(dòng)性的交易策略。在機(jī)構(gòu)投資者蓬勃發(fā)展，價(jià)值挖掘成本越來(lái)越高的今天，對(duì)流動(dòng)性成本的有效控制也成為投資者獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重要砝碼之一。在流動(dòng)性不充分的市場(chǎng)中，機(jī)構(gòu)投資者的大額交易行為往往會(huì)對(duì)價(jià)格造成沖擊，中小投資者作為價(jià)格接受者，卻可以在給定價(jià)格下選擇最優(yōu)交易量，研究?jī)烧咧g的博弈均衡可以深入認(rèn)識(shí)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)中小投資者權(quán)益的影響，尤其在目前大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，且機(jī)構(gòu)投資者的構(gòu)成越來(lái)越多元化的背景下，研究?jī)烧叩南嗷ビ绊懩Ｊ綄⒂兄趶闹行⊥顿Y者的權(quán)益保護(hù)的角度進(jìn)一步探討機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展問(wèn)題?！　¤b于我國(guó)投資者主要由機(jī)構(gòu)投資者和中小投資者構(gòu)成，本書(shū)主要從以下幾方面展開(kāi)研究：　　（1）基于成本角度的流動(dòng)性度量指標(biāo)研究，為機(jī)構(gòu)投資者事先選擇優(yōu)良的流動(dòng)性資產(chǎn)提供參考依據(jù)?！　。?）在日常交易行為中，考察機(jī)構(gòu)投資者基于流動(dòng)性的證券組合長(zhǎng)期調(diào)整策略，即恒定流動(dòng)性模式下證券組合的最優(yōu)交易策略，并分析投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度、股票間相關(guān)關(guān)系對(duì)最優(yōu)交易策略的影響；當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者面臨短期調(diào)整目標(biāo)，尤其是單日交易任務(wù)時(shí)，研究機(jī)構(gòu)投資者基于日內(nèi)流動(dòng)性模式的最優(yōu)交易策略，其中不僅包括大額指令的拆分策略，還包括指令提交時(shí)間的選擇策略以及日內(nèi)最優(yōu)交易時(shí)機(jī)的選擇策略。

內(nèi)容概要

本書(shū)在深入探討市場(chǎng)流動(dòng)性特征的基礎(chǔ)上，對(duì)投資者的交易策略進(jìn)行了研究。具體內(nèi)容包括：總結(jié)了目前基于流動(dòng)性的投資者交易策略的研究成果；針對(duì)股票間相關(guān)性對(duì)流動(dòng)性成本的影響，在給出恒定流動(dòng)性模式下交易者的指令選擇策略和大額指令最優(yōu)分拆策略的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)探討了證券組合的最優(yōu)交易策略；考慮到指令匹配等造成的延遲時(shí)間，研究了基于指令執(zhí)行延遲的大額指令分拆策略；針對(duì)目前國(guó)內(nèi)外實(shí)證支持的證券市場(chǎng)顯著的日內(nèi)流動(dòng)性模式，并考慮指令執(zhí)行時(shí)間，進(jìn)一步探討了日內(nèi)流動(dòng)性模式下大額指令的最優(yōu)分拆策略和指令提交策略；研究了在流動(dòng)性不充分的背景下機(jī)構(gòu)投資者和中小投資者的博弈均衡策略。    本書(shū)是作者近幾年來(lái)承擔(dān)國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目（70471025）的主要研究成果，可供金融專業(yè)的相關(guān)研究人員、博士和碩士研究生以及從事證券投資與風(fēng)險(xiǎn)管理的實(shí)際工作者參考。

作者簡(jiǎn)介

劉海龍，教授1959年生于吉林省吉林市。1995年1月于東北大學(xué)管理科學(xué)與工程專業(yè)獲工學(xué)碩士學(xué)位，1999年9月于東北大學(xué)控制理論與控制工程專業(yè)獲工學(xué)博士學(xué)位?，F(xiàn)為上海交通大學(xué)安泰經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院金融系教授，博士生導(dǎo)師，中國(guó)金融學(xué)會(huì)金融工程專業(yè)委員會(huì)常務(wù)委員，上海市金融工程研究會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)、常務(wù)理事。主要研究方向?yàn)榻鹑诠こ膛c金融風(fēng)險(xiǎn)管理。目前負(fù)責(zé)國(guó)家自然科學(xué)基金2項(xiàng)，負(fù)責(zé)完成國(guó)家自然科學(xué)基金、上海市哲學(xué)社會(huì)科學(xué)基金和上海證券交易所課題各1項(xiàng)，參與國(guó)家自然科學(xué)基金、上海期貨交易所課題多項(xiàng)。1995年以來(lái)，在國(guó)內(nèi)較有影響的學(xué)術(shù)期刊上發(fā)表學(xué)術(shù)論文60余篇，其中12篇被EI收錄。報(bào)告的內(nèi)容是劉海龍教授主持的國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目《機(jī)構(gòu)投資者內(nèi)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)及其控制策略研究》取得的階段性成果。

書(shū)籍目錄

第1章 緒論  1.1 研究范疇的界定  1.2 流動(dòng)性研究的背景    1.2.1 流動(dòng)性研究的理論背景    1.2.2 流動(dòng)性研究的實(shí)踐背景  1.3 本書(shū)的研究意義    1.3.1 對(duì)機(jī)構(gòu)投資者業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的意義    1.3.2 對(duì)中小投資者權(quán)益保護(hù)的意義    1.3.3 對(duì)市場(chǎng)監(jiān)管者防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的意義  1.4 本書(shū)的研究框架  1.5 本書(shū)的主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)第2章 文獻(xiàn)綜述  2.1 概述  2.2 流動(dòng)性及其影響因素的研究    2.2.1 流動(dòng)性的定性特征    2.2.2 流動(dòng)性的定量描述    2.2.3 流動(dòng)性的影響因素分析  2.3 流動(dòng)性的日內(nèi)模式研究    2.3.1 成熟資本市場(chǎng)流動(dòng)性的日內(nèi)模式及形成機(jī)理    2.3.2 中國(guó)股市流動(dòng)性的日內(nèi)模式及形成機(jī)理    2.4 基于流動(dòng)性的投資者交易行為研究    2.4.1 資產(chǎn)配置策略    2.4.2 指令提交策略  2.4.3 交易執(zhí)行策略  2.5 基于流動(dòng)性的投資者博弈行為研究    2.5.1 機(jī)構(gòu)投資者之間的博弈研究    2.5.2 機(jī)構(gòu)投資者與中小投資者間的博弈研究  2.6 有關(guān)研究存在的不足和本書(shū)的切人點(diǎn)第3章 指令驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制下流動(dòng)性的度量方法研究  3.1 概述  3.2 線性價(jià)格影響模型的理論基礎(chǔ)    3.2.1 價(jià)格影響模型與價(jià)格沖擊模型    3.2.2 無(wú)套利條件    3.2.3 無(wú)套利條件下單個(gè)資產(chǎn)價(jià)格影響方程的合理形式    3.2.4 無(wú)套利條件下證券組合價(jià)格影響方程的合理形式  3.3 指令驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制下流動(dòng)性的度量模型——HFV線性價(jià)格影響模型  3.4 中國(guó)股票市場(chǎng)沖擊系數(shù)的測(cè)算    3.4.1 樣本及指標(biāo)的選取    3.4.2 沖擊系數(shù)與其他流動(dòng)性代理變量的相關(guān)性分析  3.6 本章小結(jié)第4章 基于恒定流動(dòng)性模式的證券組合最優(yōu)調(diào)整策略研究  4.1 概述  4.2 基于恒定流動(dòng)性模式的證券組合最優(yōu)調(diào)整策略模型    4.2.1 模型描述    4.2.2 流動(dòng)性不充分的刻畫(huà)    4.2.3 基于均值方差效用函數(shù)的證券組合最優(yōu)調(diào)整策略  4.3 單只股票的最優(yōu)交易策略分析（L一1）    4.3.1 瞬時(shí)沖擊系數(shù)和永久沖擊系數(shù)的測(cè)算模型    4.3.2 單只股票最優(yōu)交易策略的解析解    4.3.3 算例分析  4.4 證券組合的最優(yōu)調(diào)整策略分析（L一2）：算例分析    4.4.1 不同風(fēng)險(xiǎn)厭惡水平對(duì)證券組合調(diào)整策略的影響    4.4.2 股票間相關(guān)關(guān)系對(duì)證券組合調(diào)整策略的影響    4.4.3 證券組合調(diào)整策略與線性交易策略的比較    4.4.4 證券組合調(diào)整策略的有效邊界  4.5 本章小結(jié)第5章 基于日內(nèi)流動(dòng)性模式的單只股票最優(yōu)交易策略研究第6章 流動(dòng)性的束下的投資者指令選擇策略研究第7章 基于流動(dòng)性的投資者博弈交易行為研究第8章 總結(jié)與展望附錄A附錄B附錄C附錄D參考文獻(xiàn)

章節(jié)摘錄

　　第1章 緒論　　1.1 研究范疇的界定　　流動(dòng)性包括公司流動(dòng)性和資產(chǎn)／市場(chǎng)流動(dòng)性，公司流動(dòng)性表示公司履行到期現(xiàn)金支付義務(wù)的能力，流動(dòng)性好的公司能夠自如應(yīng)對(duì)資金的流動(dòng)性需求；資產(chǎn)／市場(chǎng)流動(dòng)性表示市場(chǎng)中資產(chǎn)與現(xiàn)金之間的轉(zhuǎn)換能力，流動(dòng)性充分的市場(chǎng)是一個(gè)無(wú)摩擦的市場(chǎng)，在此投資者可以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)和現(xiàn)金之間的無(wú)成本轉(zhuǎn)換。在流動(dòng)性不充分的市場(chǎng)中，投資者無(wú)法實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)和現(xiàn)金之間的無(wú)成本轉(zhuǎn)換，而需支付相應(yīng)的交易成本。交易成本分顯性成本和隱性成本兩部分。顯性成本包括體現(xiàn)在賬面價(jià)值上的交易傭金、委托費(fèi)、印花稅等；隱性成本不易被投資者察覺(jué)，它是由投資者的交易行為引發(fā)的與市場(chǎng)流動(dòng)性特征有關(guān)的成本?！　〕渥愕氖袌?chǎng)流動(dòng)性能保證現(xiàn)金和資產(chǎn)之間的低成本轉(zhuǎn)換，及時(shí)滿足公司流動(dòng)性的需求，確保公司資金鏈的暢通，而一旦市場(chǎng)流動(dòng)性枯竭，資產(chǎn)“有價(jià)無(wú)市”，則資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為貨幣的成本無(wú)限大，現(xiàn)金的流動(dòng)性需求無(wú)法滿足，公司就有可能因流動(dòng)性不足瀕臨破產(chǎn)的邊緣。曾經(jīng)叱咤風(fēng)云的湘火炬A（0549）、新疆屯河（600737）、合金投資（000633）這德隆系“三駕馬車”之所以最終崩盤，不可忽視的一大原因就是這些大幅高漲的莊股在高位成交低迷，有價(jià)無(wú)市，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)十分突出，任何一個(gè)投資者一旦產(chǎn)生兌現(xiàn)的念頭，在沒(méi)有接盤的情況下，都可能造成股價(jià)的大幅下跌，進(jìn)而形成崩盤走勢(shì)。因而公司流動(dòng)性的需求會(huì)引發(fā)投資者對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的需求，而市場(chǎng)流動(dòng)性的枯竭可能引起公司資金鏈的斷裂，最終導(dǎo)致危機(jī)的發(fā)生。

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