這次不一樣

前言

本書用定量的語言講述了以各種面目出現(xiàn)的金融危機(jī)的歷史。它想傳遞的信息很簡單：我們?cè)?jīng)經(jīng)歷過。無論最近的金融狂熱或金融危機(jī)看起來多么與眾不同，都與其他國家或過去時(shí)期所經(jīng)歷的危機(jī)存在極多共同之處。有了何其相似和不乏先例的這種認(rèn)識(shí)，就使得我們朝著完善全球金融體系邁進(jìn)了重要的一步，使我們能夠降低未來發(fā)生危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，也能更好地在危機(jī)來臨之際妥善地應(yīng)對(duì)。在本書中，我們關(guān)于各類危機(jī)的闡述有一個(gè)共同的主題，那就是過度舉債。無論是政府，還是銀行、企業(yè)或消費(fèi)者，繁榮時(shí)期的過度舉債都會(huì)造成很大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。政府往經(jīng)濟(jì)中注入大量現(xiàn)金，表面看起來是在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，而實(shí)際卻是私營部門的借錢狂歡推高了房價(jià)和股價(jià)，超出了長期可持續(xù)水平。這使得銀行看上去比平時(shí)更加穩(wěn)健，更加賺錢。這種巨額債務(wù)的累積會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)經(jīng)不起信心危機(jī)，尤其是在債務(wù)都為短期，需要不時(shí)借新還舊之時(shí)。債務(wù)催生的繁榮會(huì)讓人產(chǎn)生一種錯(cuò)覺，以為政府決策英明，金融機(jī)構(gòu)贏利能力超凡，人們的生活水平優(yōu)越，但此類繁榮多結(jié)局悲慘。當(dāng)然，對(duì)各個(gè)經(jīng)濟(jì)體而言，無論在歷史上還是現(xiàn)實(shí)中，債務(wù)工具都是不可或缺的。但如何把債務(wù)帶來的風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇平衡好，一直是個(gè)挑戰(zhàn)，政策制定者、投資者和普通民眾都不能忽視這個(gè)挑戰(zhàn)。在本書中我們討論了各種類型的金融危機(jī)。首先是主權(quán)債務(wù)違約，當(dāng)政府無法償還其外債或內(nèi)債，或者兩種債務(wù)同時(shí)無法償還時(shí)就會(huì)發(fā)生。然后是銀行危機(jī)，如在21世紀(jì)頭十年后期世界所經(jīng)歷的事件。在典型的銀行危機(jī)中，一國的大部分銀行在投資巨虧后破產(chǎn)，或者出現(xiàn)銀行業(yè)恐慌擠兌，抑或二者兼具。另一類重要的危機(jī)是匯率危機(jī)，如20世紀(jì)90年代打擊了亞洲、歐洲和拉丁美洲的那些危機(jī)。而典型的匯率危機(jī)的表現(xiàn)是，一國貨幣急速貶值，盡管該國政府“保證”不會(huì)讓這種問題在任何情況下出現(xiàn)。最后，我們認(rèn)為過高的通貨膨脹也是危機(jī)的一種形式。通貨膨脹率不可預(yù)期地上升實(shí)際上與違約完全等同，因?yàn)橥ㄘ浥蛎浭顾袀鶆?wù)人（包括政府）還債時(shí)貨幣的購買力遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于借債時(shí)的水平。在本書的大部分內(nèi)容中，我們將分別探討這些危機(jī)，當(dāng)然，這些危機(jī)也總是同時(shí)發(fā)生。在本書最后一章，我們考察了20世紀(jì)30年代大蕭條及21世紀(jì)頭十年后期金融危機(jī)的情況，這兩次危機(jī)是集中爆發(fā)而且是波及全球的。金融危機(jī)當(dāng)然不是什么新鮮事，自從貨幣和金融市場(chǎng)產(chǎn)生以來，金融危機(jī)就一直沒有斷過。許多早期的危機(jī)受到“貨幣貶值”（currency debasement）的驅(qū)使，統(tǒng)治者縮減轄區(qū)內(nèi)硬幣中黃金或者白銀的含量，用來支付通常由戰(zhàn)爭造成的預(yù)算短缺。而隨著技術(shù)的不斷進(jìn)步，政府無須再通過縮減硬幣的貴金屬含量來填補(bǔ)預(yù)算赤字。但金融危機(jī)依然不斷發(fā)生，直到今天還在折磨著許多國家。本書重點(diǎn)關(guān)注兩種特殊形式的危機(jī)，這兩種危機(jī)最普遍：主權(quán)債務(wù)危機(jī)和銀行危機(jī)。兩種危機(jī)都有幾個(gè)世紀(jì)的歷史，并且跨越多個(gè)地區(qū)。在這兩種危機(jī)中，主權(quán)債務(wù)危機(jī)歷史更長。實(shí)際上，現(xiàn)在一些似乎已經(jīng)從階段性破產(chǎn)中“畢業(yè)”的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，主權(quán)債務(wù)危機(jī)曾經(jīng)十分常見。在新興市場(chǎng)中，重復(fù)出現(xiàn)的違約（或稱系列違約）仍屬慢性重癥。與此相比，銀行危機(jī)則一視同仁，它們是概率均等的威脅，無論是發(fā)達(dá)國家還是發(fā)展中國家，都會(huì)受到?jīng)_擊。本書的考察線索將帶我們回顧金融危機(jī)的歷史，從拿破侖戰(zhàn)爭時(shí)期的歐洲銀行擠兌致銀行倒閉，一直到2007年美國的次貸危機(jī)。我們寫作本書的目的是提供一個(gè)大跨度、系統(tǒng)性、定量化的視角。經(jīng)驗(yàn)分析涵蓋了近8個(gè)世紀(jì)以來66個(gè)國家和地區(qū)的金融危機(jī)。關(guān)于國際金融危機(jī)的歷史1，此前已有許多重要著述，最知名的或許是1989年出版的金德爾伯格（Kindleberger）的《瘋狂、驚慌和崩潰：金融危機(jī)史》一書。2不過，總的來說，這些早期著作重在敘述，所用數(shù)據(jù)相對(duì)不多。相比而言，我們的分析建立在海量定量化的圖表和數(shù)字的基礎(chǔ)上，它們來自一個(gè)巨大的數(shù)據(jù)庫。該數(shù)據(jù)庫的信息涵蓋了自12世紀(jì)以來中國和中世紀(jì)歐洲的很多國家。本書的核心包含在簡單的數(shù)據(jù)和圖表中，而不過多著墨于對(duì)人性、政治和談判的敘述。相信我們這些看得見、摸得著的數(shù)量化金融危機(jī)史不遜于先前的敘述著作，希望它能為政策分析和研究開創(chuàng)一個(gè)新局面。首先，我們強(qiáng)調(diào)的是審視長期的歷史時(shí)段，捕捉那些容易被遺忘的“罕見”事件。盡管人們有時(shí)好像覺得這些事件看起來太普通了，實(shí)際上，分析師、決策者，甚至學(xué)院派經(jīng)濟(jì)學(xué)家通常都以短時(shí)間窗口的標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)集來看待最近發(fā)生的事件，但從所涵蓋國家的數(shù)量和時(shí)間的長短來看，這些數(shù)據(jù)集通常跨度很短。關(guān)于債務(wù)和違約的大部分學(xué)術(shù)著作和政策文獻(xiàn)，其結(jié)論都是以1980年以后的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)研究得出的，主要原因在于此類數(shù)據(jù)最容易獲得。要不是分析周期更長的金融危機(jī)，這樣做當(dāng)然可以，但25年的數(shù)據(jù)集顯然不足以對(duì)政策和投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分的分析。在25年中發(fā)生的看似罕見的事件，如果把它們置于更長的歷史周期觀察，可能并不那么罕見。畢竟，當(dāng)一位研究人員用25年的數(shù)據(jù)觀察一場(chǎng)“百年一遇的洪水”，只有1/4的機(jī)會(huì)；而如果以長達(dá)8個(gè)世紀(jì)的數(shù)據(jù)來觀察，則有8倍的機(jī)會(huì)。此外，標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)集在其他幾個(gè)方面也存在局限，特別是在對(duì)政府債務(wù)類型的涵蓋上。事實(shí)上我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，在大多數(shù)國家，國內(nèi)債務(wù)歷史數(shù)據(jù)都極難獲得。與現(xiàn)代社會(huì)銀行表外業(yè)務(wù)和其他做賬花招比起來，這種債務(wù)的透明度好不到哪里去。本書數(shù)據(jù)信息涵蓋范圍廣、跨越時(shí)間長，并以此來研究國際債務(wù)及銀行危機(jī)、通貨膨脹、貨幣崩潰和貶值問題。這些數(shù)據(jù)來自非洲、亞洲、歐洲、拉丁美洲、北美洲和大洋洲的66個(gè)國家和地區(qū)；變量范圍涉及很廣，包括外債和內(nèi)債、貿(mào)易、國民收入、通貨膨脹、匯率、利率和商品價(jià)格；有700多年的歷史跨度，可追溯到大多數(shù)國家獨(dú)立之初，以及一些國家的殖民地、半殖民地時(shí)期。當(dāng)然，我們承認(rèn)，相對(duì)于具有如此深度和廣度的數(shù)據(jù)庫的潛能，本書的應(yīng)用和展示只是初步的嘗試。敘述數(shù)據(jù)的細(xì)節(jié)對(duì)理解本書的要義并不重要，本書重在用數(shù)據(jù)證明：我們?cè)?jīng)經(jīng)歷過這些危機(jī)。世代在變遷，金融工具有盈有虧，金融機(jī)構(gòu)“其興也勃焉，其亡也忽焉”。歷史上金融危機(jī)遵循著繁榮與蕭條（boom and bust）的交替。雖然國家、金融機(jī)構(gòu)和金融工具可能隨時(shí)間而變，但人性難移。如我們?cè)诒緯詈髱渍滤懻摰模?1世紀(jì)頭十年后期這場(chǎng)發(fā)端于美國并擴(kuò)散到全球的金融危機(jī)—我們不妨把它稱做“第二次大緊縮”，只不過是這種形態(tài)的最新例證罷了。在本書最后4章我們將談到這場(chǎng)最新發(fā)生的危機(jī)，讀者可能會(huì)發(fā)現(xiàn)第13～16章的材料相對(duì)直截了當(dāng)，也自成一體。（實(shí)際上，主要對(duì)最近危機(jī)教訓(xùn)感興趣的讀者可以跳過前面部分直接閱讀這幾章）。我們列舉了在次貸危機(jī)爆發(fā)前夕美國各種標(biāo)準(zhǔn)化指數(shù)的表現(xiàn)，如資產(chǎn)價(jià)格泡沫、不斷攀升的杠桿率、長期高企的經(jīng)常項(xiàng)目赤字以及緩慢的經(jīng)濟(jì)增長軌道，顯示了一國瀕臨金融危機(jī)（實(shí)際是一次嚴(yán)重金融危機(jī)）幾乎所有的跡象。早在之前的上升階段我們就應(yīng)該警醒，因?yàn)槲覀円呀?jīng)發(fā)現(xiàn)下跌過程非?？植馈Ｏ到y(tǒng)性銀行危機(jī)之后，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)長期處于嚴(yán)重萎縮狀態(tài)，使得政府調(diào)動(dòng)資源受到很大限制。本書第一部分討論了基本數(shù)據(jù)，并描述危機(jī)概念的精確定義。我們的數(shù)據(jù)集在很大程度上建立在以前學(xué)者工作的基礎(chǔ)上，不過，也有很多一手和二手的新近資料。除了系統(tǒng)地跟蹤外債和匯率危機(jī)外，本書附錄還對(duì)各國自身的通貨膨脹和銀行危機(jī)按日期進(jìn)行了梳理，如對(duì)主權(quán)債務(wù)對(duì)內(nèi)違約（多為本幣）日期的梳理就是我們危機(jī)研究的一大特色。這種推敲在本書其他部分也有所體現(xiàn)，我們把這些概念應(yīng)用到經(jīng)過擴(kuò)展的全球數(shù)據(jù)集中。第三部分轉(zhuǎn)向政府債務(wù)研究，按年代記錄了數(shù)以百計(jì)的主權(quán)國家外債違約事件。這些“債務(wù)危機(jī)”涵蓋從14世紀(jì)中期佛羅倫薩金融家給英國國王愛德華三世的貸款，到德國商人銀行向西班牙哈珀斯堡王朝的貸款，再到20世紀(jì)70年代（很多）紐約銀行家向拉丁美洲的大規(guī)模貸款。我們確實(shí)發(fā)現(xiàn)，在現(xiàn)代新興市場(chǎng)發(fā)生的主權(quán)國家外債違約危機(jī)比銀行危機(jī)要多得多，不過需要強(qiáng)調(diào)的是，在從新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體發(fā)展到成熟發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的過程中，主權(quán)國家外債違約一直是各國普遍發(fā)生的現(xiàn)象。此類經(jīng)濟(jì)、金融、社會(huì)和政治發(fā)展形態(tài)可能歷經(jīng)多個(gè)世紀(jì)。實(shí)際上，在法國作為一個(gè)民族國家的早期階段，它在外債上的違約不少于8次（我們將在第6章討論這些內(nèi)容）！西班牙在1800年以前的違約只有6次，但在19世紀(jì)的違約有7次，從而使總量達(dá)到13次，超過了法國。因此，當(dāng)今天的歐洲強(qiáng)國度過了其發(fā)展過程中的新興市場(chǎng)階段，它們同樣一再經(jīng)歷了外債違約問題，正如現(xiàn)在很多新興市場(chǎng)所經(jīng)歷的一樣。從1800年到第二次世界大戰(zhàn)以后，希臘持續(xù)發(fā)生違約，奧地利在某些方面甚至更為驚人。實(shí)際上，我們將看到，對(duì)于很多度過新興市場(chǎng)階段（這個(gè)過程可能會(huì)持續(xù)幾個(gè)世紀(jì)）的國家來說，違約的一再發(fā)生是正?，F(xiàn)象而非個(gè)別現(xiàn)象。在1800年以前，盡管國際資本市場(chǎng)發(fā)展非常有限，但我們還是搜集到法國、葡萄牙、普魯士、西班牙和早期意大利城邦的大量違約事件。在歐洲邊緣地帶，埃及、俄羅斯和土耳其也有長期的違約歷史。本書提出的一個(gè)令人驚異的問題是，為什么少數(shù)國家，如澳大利亞、新西蘭、加拿大、丹麥、泰國和美國能夠避免中央政府外債違約，而數(shù)量眾多的其他國家卻一次又一次發(fā)生系列違約事件。與歐洲和拉丁美洲相比，人們對(duì)亞洲和非洲金融危機(jī)的研究要少很多。的確，人們普遍認(rèn)為現(xiàn)代主權(quán)違約只是拉美和少數(shù)歐洲窮國的現(xiàn)象，原因在于對(duì)其他地區(qū)缺乏研究。20世紀(jì)60年代，印度和印度尼西亞也都出現(xiàn)過違約，這些都遠(yuǎn)早于第二次世界大戰(zhàn)后拉美首輪違約事件。在后殖民時(shí)期的非洲，其違約記錄看起來超過了此前任何的新興市場(chǎng)地區(qū)。通過對(duì)亞洲和非洲后殖民時(shí)期大量違約記錄的系統(tǒng)性考察，我們得出的結(jié)論是，大多數(shù)國家并沒有避免主權(quán)違約的威脅。在本書第二部分，隨著我們開始應(yīng)用數(shù)據(jù)集，并廣泛使用圖表和數(shù)字來描繪債務(wù)違約和金融危機(jī)的歷史，違約的普遍性就顯得非常清晰了。有一點(diǎn)沒有分析到的是，最近（2003～2008年）的一段平靜時(shí)期，政府普遍能夠履行債務(wù)償付，這跟以往的正常情況很不一樣。當(dāng)代學(xué)者和決策者（甚至像國際貨幣基金組織這樣擁有官方數(shù)據(jù)的機(jī)構(gòu)）常常會(huì)忽視新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)債的歷史演變，他們把21世紀(jì)初出現(xiàn)的這種情況看做是令人震驚的新現(xiàn)象。然而，正如我們所言，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的內(nèi)債問題在過去曾多次顯現(xiàn)，實(shí)際上就是為何歷史上會(huì)有大量高通脹和違約事件這一系列迷局的答案。我們認(rèn)為，政府債務(wù)數(shù)據(jù)難以獲得只是反映政府賬目透明度整體較低的一個(gè)方面，即使是美國，其透明度都相當(dāng)?shù)?。想想看，政府向抵押貸款機(jī)構(gòu)提供的大規(guī)模隱性擔(dān)保，最終使2008年美國國債的實(shí)際規(guī)模增加了數(shù)萬億美元。再想想看，政府為美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表外的交易提供了數(shù)萬億美元的擔(dān)保，為不良資產(chǎn)從銀行資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)剝離提供了隱性擔(dān)保，就更不用說存在資金缺口的養(yǎng)老金和醫(yī)療債務(wù)了。政府債務(wù)缺乏透明度是通病，要想尋找一些關(guān)于中央政府債務(wù)的基本歷史數(shù)據(jù)，其難度之大令人匪夷所思。第四部分就一個(gè)多世紀(jì)以來公開的違約和內(nèi)債重組事件的分類進(jìn)行了初次嘗試。（由于學(xué)者們大多忽視了內(nèi)債的演進(jìn)歷史，違約歷史也常被拋諸腦后，這一點(diǎn)并不令人感到奇怪。）與外債違約相比，這一現(xiàn)象在某種程度上來說比較少見，但又太普通而難以證明政府總是能按面值償還內(nèi)債這一極端假設(shè)。內(nèi)債違約大面積發(fā)生通常發(fā)生在經(jīng)濟(jì)困難時(shí)期，其困難程度往往超過單純的外債違約時(shí)期，不論是表現(xiàn)在產(chǎn)出的下滑還是通貨膨脹的加速上。第五部分把討論擴(kuò)展到銀行危機(jī)、貨幣危機(jī)和通貨膨脹危機(jī)。直到最近，關(guān)于銀行危機(jī)的研究通常要么關(guān)注發(fā)達(dá)國家較早期的經(jīng)歷（主要是第二次世界大戰(zhàn)前的銀行業(yè)恐慌），要么就是只管新興市場(chǎng)當(dāng)前的情況。這種非此即彼的二分法可能是受到關(guān)于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的一種觀念的影響，即認(rèn)為不穩(wěn)定、系統(tǒng)性、橫跨多個(gè)國家的金融危機(jī)早已經(jīng)被埋入歷史。當(dāng)然，最近從美歐發(fā)端的全球金融危機(jī)打破了這種錯(cuò)誤的觀念，盡管付出了巨大的社會(huì)成本。實(shí)際上，銀行危機(jī)長期以來一直是種概率均等的威脅。在考察了從拿破侖戰(zhàn)爭時(shí)期的丹麥金融恐慌到當(dāng)前“21世紀(jì)頭十年第一場(chǎng)全球金融危機(jī)”之后，我們得出了這一結(jié)論。銀行危機(jī)的發(fā)生在高收入和中低收入國家都是類似的。銀行危機(jī)幾乎總是導(dǎo)致稅收銳減和政府開支激增（其中一部分可能是損耗性的）。平均而言，銀行危機(jī)發(fā)生后的3年內(nèi)，政府債務(wù)會(huì)比平時(shí)增加86%。這些間接的財(cái)政后果比一般的銀行救助成本要大得多。極高的通貨膨脹率是另一個(gè)經(jīng)常發(fā)生的情況。歷史上，還沒有哪個(gè)新興市場(chǎng)國家逃得過高通貨膨脹率的折磨。實(shí)際上，很少有國家能避免系列外債違約，也很少有國家能避免系列高通貨膨脹，這二者具有高度相似性。即使是美國也有過充滿波折的歷史，包括通貨膨脹率達(dá)到近200%的1779年。在全世界來看，早期政府賴賬的主要方式是通過縮減硬幣的價(jià)值，要么混入較便宜的金屬，要么就是縮小硬幣的尺寸，發(fā)行同樣面額更小的硬幣?，F(xiàn)代貨幣印制只不過是達(dá)到同樣目的的、技術(shù)更先進(jìn)、更有效率的方式。結(jié)果整個(gè)歷史呈現(xiàn)出明顯的通貨膨脹傾向。不過從20世紀(jì)開始，通貨膨脹沖得特別高。自那以后，通貨膨脹危機(jī)達(dá)到了更高的層次。這沒什么好奇怪的，越是現(xiàn)代，越容易發(fā)生匯率崩潰，貨幣價(jià)值變化得也越大。更令人驚訝同時(shí)也只有透過更廣闊的歷史時(shí)期才能顯現(xiàn)的是，早期關(guān)于匯率嚴(yán)重不穩(wěn)定的事件，特別是在拿破侖戰(zhàn)爭時(shí)期。正如金融危機(jī)在資產(chǎn)價(jià)格、經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、外部指標(biāo)等方面會(huì)有一些共同的宏觀經(jīng)濟(jì)前奏一樣，危機(jī)演變的順序也呈現(xiàn)類似共同的特征，這正是第五部分最后要探討的主題。本書結(jié)尾部分提出了關(guān)于危機(jī)、政策和學(xué)術(shù)研究方法的一些想法。確切無疑的是，國家、銀行、企業(yè)和個(gè)人在好年景時(shí)總是一再過度負(fù)債，而不考慮當(dāng)衰退不可避免來臨時(shí)會(huì)出現(xiàn)什么風(fēng)險(xiǎn)。我們?cè)诒緯懊娌糠纸榻B了“債務(wù)不耐”的概念，即許多新興市場(chǎng)國家持續(xù)處于違約邊緣。全球金融體系中的許多玩家常常挖掘出太大的債務(wù)黑洞，以至于深陷其中無法自拔。21世紀(jì)頭十年后期的美國及其金融體系就是最典型的案例。政府和政府擔(dān)保債務(wù)（由于存在存款保險(xiǎn)，通常也包括銀行債務(wù)）的問題非常大，因?yàn)樗囊?guī)?？梢岳鄯e到很大，而且長期無須經(jīng)受市場(chǎng)檢驗(yàn)，尤其是某些監(jiān)管規(guī)章阻止其這樣做。根據(jù)我們的考察，盡管私人債務(wù)在許多危機(jī)中扮演著重要的角色，但政府債務(wù)通常是各類金融危機(jī)中普遍遇到的問題。基礎(chǔ)國債數(shù)據(jù)不透明和難以獲得的事實(shí)足以證明，在情況不妙時(shí)，政府會(huì)盡其所能地隱藏賬目，就如同金融機(jī)構(gòu)在當(dāng)前金融危機(jī)中的所作所為一樣。我們認(rèn)為，在強(qiáng)化政府債務(wù)透明度方面，諸如國際貨幣基金組織這類機(jī)構(gòu)的國際政策可以發(fā)揮主要作用，可以督促政府在債務(wù)賬目方面實(shí)現(xiàn)比現(xiàn)在高得多的透明度。深入研究過去800年危機(jī)的數(shù)據(jù)和細(xì)節(jié)，我們得出這樣的結(jié)論：最常談到和最昂貴的投資建議就是“這次不一樣”。在這種建議之后常常伴隨著大手大腳的冒險(xiǎn)行動(dòng)。金融專家（更常見的是政府中某些人）認(rèn)為，我們正做得越來越好，我們會(huì)變得更聰明，我們會(huì)吸取過去錯(cuò)誤的教訓(xùn)。結(jié)論是，舊有的估值準(zhǔn)則不再適用。社會(huì)民眾每每都相信，過去的許多繁榮景象都曾造成災(zāi)難性的崩潰，但這次不一樣，當(dāng)前的繁榮是建立在堅(jiān)實(shí)的基本面、結(jié)構(gòu)改革、技術(shù)創(chuàng)新和良好政策基礎(chǔ)之上的。盡管本書提供的數(shù)據(jù)已經(jīng)夠全面了，但它仍不可能涵蓋所有數(shù)百個(gè)事件的全貌。不過，圖表還是能雄辯地說明此類危機(jī)會(huì)重復(fù)發(fā)生的本質(zhì)。以圖0-1為例，它顯示的是世界范圍內(nèi)用GDP加權(quán)后的外債違約國家占比情況。圖0-1　 主權(quán)外債，1800～2008年：外債違約或者重組的國家，按其占世界收入的份額加權(quán)21世紀(jì)頭十年這一短暫的時(shí)期，如圖0-1右端所示，看起來相當(dāng)穩(wěn)定祥和，但是到了2005年，大量決策層人士開始宣稱主權(quán)外債違約問題再也不會(huì)卷土重來了，那樣說對(duì)嗎？不幸的是，在本書墨跡未干之時(shí)，答案已經(jīng)非常清楚了。我們希望本書證據(jù)的分量能夠讓未來的決策者和投資者再宣稱“這次不一樣”時(shí)要三思而后行。因?yàn)椋闆r從來都不是那樣。

內(nèi)容概要

　　兩位著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家經(jīng)過深入的研究、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治?，指出歷史上金融危機(jī)發(fā)生的頻率、持續(xù)的時(shí)間和影響程度都驚人的相似。
　　歷史可以給研究金融危機(jī)的人提供許多經(jīng)驗(yàn)，本書揭示了幾百年間金融的跌宕起伏規(guī)律，會(huì)在相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)影響政策的討論和制定，注定會(huì)成為一本重要的書。
　　本書涵蓋了全球66個(gè)國家和地區(qū)800多年的國際金融危機(jī)歷史，從中世紀(jì)的貨幣流通問題，到今天的次貸危機(jī)。作者運(yùn)用豐富的數(shù)據(jù)，通過詳盡而深入的分析，揭示了幾百年間金融的跌宕起伏規(guī)律，會(huì)在相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)影響政策的討論和制定，是金融和經(jīng)濟(jì)研究者應(yīng)讀的一本重要書籍。

作者簡介

　　卡門 M. 萊因哈特
　?。–armen M. Reinhart）
　　馬里蘭大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授。與人共同主編了《21世紀(jì)首次全球金融危機(jī)》一書，經(jīng)常為國際貨幣基金組織和世界銀行授課。
　　肯尼斯·羅格夫
　?。↘enneth S. Rogoff）
　　哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、Thomas D.
Cabot公共政策教授?！秶H宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)》的作者之一，美國國家公共廣播、《華爾街日?qǐng)?bào)》和《金融時(shí)報(bào)》特約評(píng)論員。

書籍目錄

譯者序
前言
致謝
緒論
第一部分 金融危機(jī)入門
　第1章　危機(jī)的類型和標(biāo)識(shí)
　第2章　債務(wù)不耐：連續(xù)違約的根源
　第3章　一個(gè)基于長期視角的全球金融危機(jī)數(shù)據(jù)庫
第二部分 主權(quán)外債危機(jī)
　第4章　債務(wù)危機(jī)的理論基礎(chǔ)
　第5章　外債主權(quán)違約的周期
　第6章　歷史上的外債違約
第三部分 被遺忘的國內(nèi)債務(wù)與違約史
　第7章　國內(nèi)債務(wù)和違約的程式化事實(shí)
　第8章　國內(nèi)債務(wù)：解釋外債違約和嚴(yán)重通貨膨脹缺失的一環(huán)
　第9章　國內(nèi)債務(wù)違約和外債違約：誰更嚴(yán)重，誰更重要
第四部分 銀行危機(jī)、通貨膨脹和貨幣危機(jī)
　第10章　銀行危機(jī)
　第11章　通過貨幣減值的違約：“舊世界”的偏愛
　第12章　通貨膨脹與現(xiàn)代貨幣危機(jī)
第五部分 美國次貸危機(jī)和　第二次大緊縮
　第13章　美國次貸危機(jī)：一個(gè)跨國的歷史比較分析
　第14章　金融危機(jī)的后果
　第15章　次貸危機(jī)的國際視角：是危機(jī)傳染還是共同因素沖擊
　第16章　金融危機(jī)的綜合度量
第六部分 我們從中學(xué)到了什么
　第17章　關(guān)于早期預(yù)警、國家升級(jí)、政策應(yīng)對(duì)及人性弱點(diǎn) 的思考
數(shù)據(jù)附錄
參考文獻(xiàn)

章節(jié)摘錄

　　危機(jī)的類型和標(biāo)識(shí) 由于本書是基于對(duì)金融危機(jī)的數(shù)量分析和歷史比較分析，因此開篇就明 確 金融危機(jī)的定義以及起止時(shí)間的標(biāo)識(shí)方法（盡可能使用定量方法）是很有必要 的。本章及隨后兩章將介紹金融危機(jī)的基本概念、定義、方法論，以及數(shù)據(jù) 收 集和分析方法，它們將支持我們對(duì)幾乎所有金融危機(jī)史的跨國比較分析，包 括 主權(quán)債務(wù)違約、銀行危機(jī)、通貨膨脹，以及匯率危機(jī)。開篇就詳細(xì)介紹金融危機(jī)的定義可能會(huì)使本章讀起來有些乏味。但是讀 者 若要準(zhǔn)確理解后續(xù)章節(jié)中大量的歷史圖表，了解書中所指危機(jī)的內(nèi)涵和外延，這么安排就很有必要。我們對(duì)危機(jī)的界定和現(xiàn)有文獻(xiàn)中的定義大體相同，后 者 一般散見于各類危機(jī)（如主權(quán)債務(wù)危機(jī)、匯率危機(jī)等）的實(shí)證研究文獻(xiàn)中。我 們將突出標(biāo)識(shí)那些結(jié)果對(duì)臨界值的微小變動(dòng)非常敏感或明顯缺乏數(shù)據(jù)的危機(jī)。單列一章講述危機(jī)的定義，也便于我們對(duì)本書所涉及的各類危機(jī)進(jìn)行更詳盡 的 介紹。應(yīng)該注意的是，本章所討論的危機(jī)標(biāo)識(shí)僅用于衡量單個(gè)國家的金融危機(jī)。后續(xù)我們將討論危機(jī)的國際因素以及危機(jī)的強(qiáng)度與傳播方式，它們集中體現(xiàn) 于 第16章全球金融危機(jī)的定義中。對(duì)于危機(jī)臨界值的基本度量，我們除了逐個(gè) 國 家分析之外，還逐類危機(jī)進(jìn)行分析（如匯率危機(jī)、通貨膨脹、銀行危機(jī)等）。正 如我們所強(qiáng)調(diào)的（尤其是在第16章），不同危機(jī)往往集聚發(fā)生，這意味著原則 上 我們可以系統(tǒng)地給出各類危機(jī)的定義。但是出于種種原因，我們更傾向于用 最 簡單和最直白的方式描述金融危機(jī)事件。特別地，如果我們不這樣做，它可 能 給后續(xù)廣泛的跨國和跨時(shí)期分析帶來很大的困難。這些危機(jī)的定義都源自現(xiàn) 有 的實(shí)證研究文獻(xiàn)，我們?cè)诖思右砸谩Ｎ覀兪紫扔懻撃切┠軌蚝苋菀捉o出嚴(yán)格量化定義的危機(jī)，然后再討論那 些 必須依賴更多定性因素和判斷分析的危機(jī)。結(jié)尾部分還將給出“連續(xù)違約”以 及“這次不一樣癥狀”的定義，這些概念在后文中將反復(fù)出現(xiàn)。可量化定義的危機(jī)：通貨膨脹，貨幣危機(jī)和貨幣減值 通貨膨脹危機(jī) 我們首先定義通貨膨脹危機(jī)，這既是由于它的普遍性和長期歷史影響，也 是由于它相對(duì)簡單和明確（這使它更易于識(shí)別）。除了通貨膨脹危機(jī)發(fā)生的頻 率，我們還對(duì)違約程度（通過通貨膨脹侵蝕債務(wù)）的統(tǒng)計(jì)感興趣，因此在標(biāo)識(shí)通貨 膨脹危機(jī)或貨幣危機(jī)起始時(shí)間的同時(shí)，我們也標(biāo)識(shí)其持續(xù)時(shí)間。很多高通貨 膨 脹都是慢性的——往往持續(xù)很多年，它們有時(shí)候會(huì)自行消失，有時(shí)候會(huì)在某 個(gè) 中間水平穩(wěn)定一段時(shí)間后突然爆發(fā)。包括早期關(guān)于第二次世界大戰(zhàn)后匯率制 度 分類研究在內(nèi)的很多研究，都將年通貨膨脹率40％或更高作為嚴(yán)重通貨膨脹 危 機(jī)發(fā)生的標(biāo)志。當(dāng)然，可能有人認(rèn)為更低水平的通貨膨脹率（如lO％）都是有 害的，但是無論是在理論上還是在實(shí)證中，持續(xù)溫和通貨膨脹的成本并沒有 得 到很好的分析。在我們前期對(duì)第二次世界大戰(zhàn)之后時(shí)期的研究中，之所以選 擇 40％作為嚴(yán)重通貨膨脹危機(jī)的臨界值，是因?yàn)榇蟛糠秩硕颊J(rèn)同該水平的通貨 膨 脹有害，而且我們討論的只是通貨膨脹總體趨勢(shì)和有重大影響的較低峰值。每 月通貨膨脹率為40％的惡性通貨膨脹只是現(xiàn)代才有的事情。正如我們將在第 12 章通貨膨脹與現(xiàn)代貨幣危機(jī)部分所看到的（具體見表12—3），1946年匈牙利 的通 貨膨脹率保持著樣本國家的最高紀(jì)錄。然而對(duì)于第一次世界大戰(zhàn)之前的時(shí)期，即便將嚴(yán)重通貨膨脹的臨界值設(shè) 為每 年40％都過高，因?yàn)樵摃r(shí)期的通貨膨脹率與第一次世界大戰(zhàn)后相比要低得多，特 別是在現(xiàn)代紙幣出現(xiàn)以前1現(xiàn)代紙幣又稱法幣，其本身沒有任何內(nèi)在價(jià)值，之所 以被認(rèn)為有價(jià)值，僅僅是因?yàn)檎ㄟ^法律規(guī)定其他貨幣在國內(nèi)交易中屬于 非法 標(biāo)的）。第一次世界大戰(zhàn)前通貨膨脹率的中位數(shù)要遠(yuǎn)低于隨后各期，1500～ 1799 年為O.5％，1800～1913年為O．71％，而1914～2006年該值上升為5.O％。在平均 通貨膨脹率非常低且很少出現(xiàn)高通貨膨脹預(yù)期的時(shí)期，較低水平的通貨膨脹 就 可能對(duì)經(jīng)濟(jì)造成很大的沖擊和損害，因而也被當(dāng)做是危機(jī)。因此，為了對(duì)早 期 通貨膨脹危機(jī)進(jìn)行有意義的分析，在本書中，我們將第一次世界大戰(zhàn)前通貨 膨脹 危機(jī)的臨界值設(shè)為年通貨膨脹率20％。但是在判定通貨膨脹危機(jī)的主要方面，不 管臨界值如何選擇，我們的主要結(jié)論都是相當(dāng)穩(wěn)健的。例如，不論采用更低 的臨 界值（如15％）還是更高的臨界值（如25％）來定義通貨膨脹危機(jī)，我們對(duì)任一 給定時(shí)點(diǎn)存在通貨膨脹危機(jī)的判斷都是成立的。當(dāng)然，由于我們把書中大部 分?jǐn)?shù) 據(jù)都放到了網(wǎng)上，讀者也可以自己去設(shè)定通貨膨脹或其他可量化危機(jī)的臨界 值。P2-4

媒體關(guān)注與評(píng)論

這是已出版的金融危機(jī)實(shí)證分析著作中最出色的一本。萊因哈特和羅格夫憑借縱貫數(shù)百年的數(shù)據(jù)整合分析，在金融史領(lǐng)域做出了非凡的貢獻(xiàn)。這本書令人嘆為觀止，勝過上千個(gè)數(shù)學(xué)模型。——尼爾·弗格森（Niall Ferguson）哈佛大學(xué)歷史和金融教授本書實(shí)在是高妙，恰恰為我們理解當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)提供了視角。如果不對(duì)過往的危機(jī)進(jìn)行深度分析，就無法弄清楚當(dāng)前的危機(jī)是怎么回事，而這正是這本優(yōu)秀而及時(shí)的著作的內(nèi)容。——羅伯特·希勒（Robert J. Shiller）耶魯大學(xué)經(jīng)濟(jì)系著名教授想找一本關(guān)于金融危機(jī)的、綜合的、有深度的書還真不容易。萊因哈特和羅格夫的這本優(yōu)秀著作對(duì)于那些希望了解當(dāng)前和以往危機(jī)的讀者，以及謀劃如何應(yīng)對(duì)未來危機(jī)的讀者來說，是必讀之書。——穆罕默德·埃爾埃利安（Mohamed El-Erian）太平洋投資管理公司聯(lián)席首席執(zhí)行官、《碰撞：世界金融新版圖》作者在關(guān)于債務(wù)和違約歷史的書籍中，本書異常精彩，耐人尋味，也備受爭議，值得每個(gè)人收藏到自己的書架上。——巴里·艾肯格林（Barry Eichengreen）美國著名經(jīng)濟(jì)歷史學(xué)家

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