不流動(dòng)資產(chǎn)的定價(jià)

前言

　　現(xiàn)代理論金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的中心問(wèn)題是金融資產(chǎn)的定價(jià)，資產(chǎn)定價(jià)的理論基礎(chǔ)是市場(chǎng)均衡理論（Arrow and Debreu，1954.），投資組合理論（Markowitz，1952），兩基金分離定理（Tobin，1958）及無(wú)套利假設(shè)（Modigliani and Miller，1958）；資產(chǎn)定價(jià)中兩個(gè)最重要的理論成果是資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）（Sharp，1964）和期權(quán)定價(jià)模型（Black和Scholes，1973）。在CAPM之后，資產(chǎn)定價(jià)理論迅猛發(fā)展，比如Breeden（1979）建立的基于消費(fèi)的資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CCAPM），Merton（1973）通過(guò)假定時(shí)間是連續(xù)變化的從而提出了跨期CAPM（ICAPM），結(jié)果，連續(xù)時(shí)間金融框架成為現(xiàn)代金融學(xué)最重要的發(fā)展。從20世紀(jì)70年代后期以來(lái)，動(dòng)態(tài)資產(chǎn)定價(jià)（Duffie，1996）的研究重點(diǎn)主要放在弱化Metton（1973）、Breeden（1979）、Cox等（1985）所引入框架的基本假設(shè)條件，建立動(dòng)態(tài)資產(chǎn)定價(jià)的一般框架上。這些經(jīng)典的金融學(xué)理論不僅僅對(duì)經(jīng)濟(jì)科學(xué)，而且對(duì)全球的金融市場(chǎng)、機(jī)構(gòu)和商業(yè)都產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。但是這些理論都是建立在完全市場(chǎng)的條件下，它們只能對(duì)完全市場(chǎng)中的金融資產(chǎn)定價(jià)。換言之，這些理論假定金融市場(chǎng)總是流動(dòng)的，并且參與者任何時(shí)候都可以交易。然而，現(xiàn)實(shí)中，許多金融市場(chǎng)并不是完美流動(dòng)和隨時(shí)可交易的。當(dāng)市場(chǎng)中存在不流動(dòng)資產(chǎn)時(shí)，市場(chǎng)將變?yōu)椴煌耆袌?chǎng)，通常的風(fēng)險(xiǎn)－收益均衡被打破，此時(shí)資產(chǎn)如何進(jìn)行定價(jià)？一旦這些不流動(dòng)資產(chǎn)得以流通，市場(chǎng)整體流動(dòng)性將會(huì)受到怎樣的沖擊？參與者的最優(yōu)組合策略和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)值有何變化？因此，針對(duì)動(dòng)態(tài)不完全市場(chǎng)及其向完全市場(chǎng)演變的背景，展開(kāi)對(duì)不流動(dòng)資產(chǎn)定價(jià)的研究具有理論意義。

內(nèi)容概要

經(jīng)典的金融經(jīng)濟(jì)學(xué)主要研究完全市場(chǎng)上的資產(chǎn)定價(jià)和最優(yōu)組合策略，然而，現(xiàn)實(shí)中，許多金融市場(chǎng)并不是完全流動(dòng)和隨時(shí)可交易的。當(dāng)市場(chǎng)中存在不流動(dòng)資產(chǎn)時(shí)，市場(chǎng)將變?yōu)椴煌耆袌?chǎng)，通常的風(fēng)險(xiǎn)收益均衡被打破，此時(shí)資產(chǎn)如何進(jìn)行定價(jià)?一旦這些不流動(dòng)資產(chǎn)得以流通，市場(chǎng)整體流動(dòng)性將會(huì)受到怎樣的沖擊，參與者的最優(yōu)組合策略和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)值有何變化?本書(shū)給出了答案，并且證明當(dāng)市場(chǎng)存在不流動(dòng)資產(chǎn)時(shí)，投資者的最優(yōu)組合策略竟然呈兩極分化趨勢(shì)；不流動(dòng)性資產(chǎn)的折價(jià)率非常大；并基于我國(guó)股權(quán)分置改革實(shí)踐進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。此外，本書(shū)的研究成果可以拓展應(yīng)用于交易受限制資產(chǎn)的或有索取權(quán)的估價(jià)和組合選擇問(wèn)題，如人力資本、房地產(chǎn)和私人所有權(quán)等，此外對(duì)全球證券市場(chǎng)發(fā)生流動(dòng)性危機(jī)的研究同樣具有啟迪作用。    可以作為金融專(zhuān)業(yè)碩士研究生和博士研究生的教材，同時(shí)也是從事資產(chǎn)定價(jià)研究的所有證券業(yè)、基金業(yè)、銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)研發(fā)人員的必備書(shū)，同時(shí)也可作為風(fēng)險(xiǎn)投資、人力資本等從業(yè)人員的研究參考書(shū)。

書(shū)籍目錄

前言第1章 資產(chǎn)定價(jià)發(fā)展的三個(gè)世紀(jì)  1.1 早期資產(chǎn)定價(jià)思想的形成  1.2 一般均衡理論  1.3 投資組合理論和風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度  1.4 資產(chǎn)定價(jià)理論的演化  1.5 衍生產(chǎn)品的定價(jià)  1.6 小結(jié)第2章 不流動(dòng)性資產(chǎn)定價(jià)與流動(dòng)性資產(chǎn)定價(jià)的比較  2.1 不流動(dòng)性和流動(dòng)性資產(chǎn)定價(jià)的特性  2.2 流動(dòng)性對(duì)組合選擇和資產(chǎn)定價(jià)的影響  2.3 不流動(dòng)性對(duì)組合選擇和資產(chǎn)定價(jià)的影響  2.4 不流動(dòng)資產(chǎn)上市流通導(dǎo)致的流動(dòng)性沖擊  2.5 國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀綜述第3章 不流動(dòng)性資產(chǎn)定價(jià)的度量模型和方法  3.1 不完全市場(chǎng)中的均衡  3.2 不完全市場(chǎng)中的資源配置和資產(chǎn)定價(jià)  3.3 流動(dòng)性沖擊的度量模型和方法  3.4 數(shù)值方法——最小二乘蒙特卡羅模擬(LSM)第4章 動(dòng)態(tài)規(guī)劃與最優(yōu)控制  4.1 概述  4.2 最優(yōu)性原理  4.3 離散系統(tǒng)最優(yōu)控制的DP方法  4.4 連續(xù)系統(tǒng)最優(yōu)控制的DP方法  4.5 動(dòng)態(tài)規(guī)劃方法與極小值原理  4.6 最優(yōu)投資組合、消費(fèi)與HJB方程第5章 不流動(dòng)性資產(chǎn)的市場(chǎng)化交易對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響——在單期靜態(tài)分析框架下  5.1 股權(quán)分置情形下，流通股和不流通股的定價(jià)模型  5.2 不流動(dòng)性資產(chǎn)的市場(chǎng)化交易對(duì)流通市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格的影響  5.3 結(jié)論第6章 不流動(dòng)性資產(chǎn)的定價(jià)和最優(yōu)組合策略——在跨期動(dòng)態(tài)規(guī)劃框架下  6.1 模型設(shè)計(jì)  6.2 不流動(dòng)性的價(jià)格折扣  6.3 不流動(dòng)資產(chǎn)折價(jià)率的數(shù)值模擬結(jié)果分析  6.4 最優(yōu)投資策略  6.5 最優(yōu)投資組合策略的數(shù)值模擬結(jié)果分析  6.6 結(jié)論第7章 不流動(dòng)性資產(chǎn)定價(jià)的實(shí)證評(píng)價(jià)  7.1 基于我國(guó)股權(quán)分置改革中對(duì)價(jià)水平的實(shí)證研究  7.2 結(jié)論第8章 限售股解禁的市場(chǎng)反應(yīng)研究  8.1 基于上海股市的實(shí)證檢驗(yàn)  8.2 基于滬深股市的實(shí)證檢驗(yàn)  8.3 結(jié)論與建議第9章 深圳股票市場(chǎng)  9.1 股改限售股解禁與減持現(xiàn)狀概述  9.2 股票市場(chǎng)流動(dòng)性沖擊與收益波動(dòng)率模型概述  9.3 限售股減持公告對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)率影響的實(shí)證研究  9.4 結(jié)論與展望第10章 不流動(dòng)性資產(chǎn)定價(jià)的拓展應(yīng)用  10.1 不流動(dòng)性資產(chǎn)定價(jià)應(yīng)用于人力資本領(lǐng)域  10.2 不流動(dòng)性資產(chǎn)定價(jià)應(yīng)用于房地產(chǎn)投資領(lǐng)域  10.3 不流動(dòng)性資產(chǎn)定價(jià)應(yīng)用于風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域參考文獻(xiàn)附錄后記

章節(jié)摘錄

　　Arrow關(guān)于不完全資本市場(chǎng)中一般均衡的理論是在1953年提出的，他指出利用經(jīng)濟(jì)的瞬時(shí)結(jié)構(gòu)，均衡能夠在更為有限數(shù)量的市場(chǎng)中實(shí)現(xiàn)。他解釋了如何通過(guò)設(shè)立一系列解決不確定性方案下的或有要求權(quán)來(lái)達(dá)到幾乎完全的市場(chǎng)，這就提供了一個(gè)概念性的框架來(lái)支持資產(chǎn)定價(jià)理論?！　rrow關(guān)于完全市場(chǎng)的觀點(diǎn)是存在這樣一個(gè)市場(chǎng)，它可能使市場(chǎng)中的個(gè)人投資者免受損失，在這個(gè)可能使將來(lái)的產(chǎn)出免受損失的經(jīng)濟(jì)體中，個(gè)人投資者可能更愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。他給投資者提供的激勵(lì)是投資者持有分散化的投資組合而不是把所有的雞蛋放在同一個(gè)籃子里。Arrow的框架為投資者組合決策的進(jìn)一步結(jié)構(gòu)性分析設(shè)立了一個(gè)背景?！　?.2 一般均衡理論　　一個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)中有眾多的商品被生產(chǎn)出來(lái)，然后在市場(chǎng)上進(jìn)行交換和消費(fèi)。這些不同商品在市場(chǎng)上的活動(dòng)是相互聯(lián)系和相互影響的，那么所有商品市場(chǎng)能否同時(shí)都達(dá)到均衡呢？這個(gè)問(wèn)題就是經(jīng)濟(jì)學(xué)上眾所周知的一般均衡理論，自Walras于1874年提出并初步討論了這個(gè)問(wèn)題后，大半個(gè)世紀(jì)以來(lái)許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都對(duì)這個(gè)問(wèn)題作了不懈的努力，但問(wèn)題始終未獲得解決。直到1954年ArrOW和Debreu獨(dú)具匠心地運(yùn)用了抽象的拓?fù)鋵W(xué)方法才證明了一般均衡的存在性。同時(shí)在他們給出的兩個(gè)福利定理中對(duì)Adam Smith所謂的“看不見(jiàn)的手”——即分散化的競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)使資源達(dá)到最優(yōu)配置，做出了精確而深刻的表述?！　?.2.1純交換經(jīng)濟(jì)與一般均衡　　我們考慮一個(gè)沒(méi)有生產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)，經(jīng)濟(jì)主體均由消費(fèi)者構(gòu)成，每一個(gè)消費(fèi)者都掌握一種或多種商品的一定的初始擁有量（初始稟賦），并在市場(chǎng)上進(jìn)行交換，這樣的經(jīng)濟(jì)稱(chēng)為純交換經(jīng)濟(jì)。在純交換經(jīng)濟(jì)中的一般經(jīng)濟(jì)均衡存在的問(wèn)題就是其中是否存在一個(gè)一般經(jīng)濟(jì)均衡價(jià)格體系，根據(jù)這一價(jià)格體系，所有消費(fèi)者在預(yù)算約束下能夠?qū)崿F(xiàn)消費(fèi)效用最大化。

編輯推薦

　　中國(guó)證券市場(chǎng)正經(jīng)歷以下三個(gè)制度背景：股權(quán)分置一股權(quán)分置改革一股改后限售股流通，中國(guó)證券市場(chǎng)正處于從不完全市場(chǎng)向完全市場(chǎng)動(dòng)態(tài)演變的過(guò)程中。本書(shū)將在前人研究的基礎(chǔ)上，研究不完全市場(chǎng)及其向完全市場(chǎng)動(dòng)態(tài)演變過(guò)程中不流動(dòng)資產(chǎn)的定價(jià)和最優(yōu)組合策略問(wèn)題，旨在解決上述理論和實(shí)際問(wèn)題。應(yīng)該說(shuō)我國(guó)的資本市場(chǎng)為研究不流動(dòng)資產(chǎn)定價(jià)及最優(yōu)組合策略提供了獨(dú)一無(wú)二的實(shí)驗(yàn)室，股權(quán)分置改革過(guò)程為研究公司價(jià)值和總股本不變條件下的可上市交易股票擴(kuò)容的價(jià)格壓力提供了最佳實(shí)踐平臺(tái)，因此，研究中國(guó)證券市場(chǎng)改革中的不流動(dòng)資產(chǎn)定價(jià)具有理論和現(xiàn)實(shí)意義。

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